公司云销售系统

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积极布局旅游业务,促进多元化发展.
为了构建大旅游生态圈,公司先后投资了欣欣旅游、喜游国旅、荷杭假期、八爪鱼B2B平台和腾邦国旅.
公司积极布局旅游业务,有利于为机票代理业务开拓销售渠道;有利于打通从上游资源采购、中游产品批发、下游产品零售到客户接待的全产业链,实现公司业务多元化发展.
立足主业,积极发展供应链金融业务.
公司近年来积极布局金融领域,促进金融业务和原有业务的协同发展,效果逐渐显现.
公司从2012年开始布局金融业务,先后开展了腾付通第三方支付、融易行小额贷款和腾邦创投P2P网络贷款业务.
总的来看,近年来,公司金融板块整体营收呈现高速增长的势头,2012-2015年的年均增速为594.
24%;金融板块对公司整体营收的贡献也从2012年的0.
39%上升至2015年的36.
77%,对公司毛利润的贡献从2012年的-2.
16%上升到2015年的45%左右.
可见金融板块在公司主业中的重要程度不断提高,公司多元化发展战略已见成效.
定增在审:协同线上、线下资源,升级差旅管理服务.
2016年7月,公司发布定增预案修订稿,拟向包括公司实控人在内的不超过五名特定对象发行股份,募集资金不超过7.
98亿元.
其中,公司实际控制人钟百胜先生认购金额不低于1.
6亿元,认购股份比例不低于本次发行股份总数的10%.
本次发行的定价基准日是发行期首日,发行方案尚需证监会批准.
本次非公开发行募集资金总额扣除发行费用后将用于"O2O国际全渠道运营平台"及"差旅管理云平台"的建设.
若方案获批,且项目建设进展顺利,则有利于公司协同线上线下资源,打通旅游全产业链;有利于公司继续扩大差旅管理业务的规模,对公司业绩持续增长是利好.
维持谨慎推荐评级.
预计公司2016、2017年的EPS是0.
31元和0.
42元,对应PE分别为59和43倍,维持谨慎推荐评级.
风险提示.
航司新政对公司机票代理业务的消极影响大于预期,旅行社行业竞争加剧,公司金融业务的风控能力下降,居民旅游消费收紧等.
魏红梅SAC执业证书编号:S0340513040002电话:0769-22110925邮箱:whm2@dgzq.
com.
cn联系人卢立亭S0340116030094电话:0769-22110925邮箱:luliting@dgzq.
com.
cn主要数据2016年11月9日收盘价(元)18.
17总市值(亿元)100.
93总股本(亿股)5.
55流通股本(亿股)5.
27ROE(TTM)10.
67%12月最高价(元)36.
3012月最低价(元)16.
65股价走势资料来源:东莞证券研究所,Wind相关报告旅游行业谨慎推荐(维持)腾邦国际(300178)深度报告风险评级:一般风险业务布局加速关注大旅游生态圈建设进展2016年11月10日投资要点:深度研究公司研究证券研究报告主要财务指标预测表单位(百万元)2015A2016E2017E2018E营业收入(百万)9281,2051,5061,875YOY(%)100.
14%29.
79%25.
00%24.
50%归母公司净利润(百万)146172233283YOY(%)12.
06%18.
24%35.
60%21.
30%毛利率(%)53.
28%50.
24%51.
03%51.
23%ROE(%)10.
13%10.
88%12.
55%12.
48%每股收益(元)0.
260.
310.
420.
51市盈率(倍)69.
3658.
6643.
2635.
67资料来源:wind资讯,东莞证券研究所腾邦国际(300178)深度报告2请务必阅读末页声明.
目录1.
实际控制人增持,彰显发展信心32.
机票代理业务:航司再出台新政,对业务的影响有待观察.
53.
积极布局旅游业务,促进业务多元化发展.
63.
1欣欣旅游:打通批发、零售产业链,协同线上、线下发展.
63.
2八爪鱼:业务覆盖范围广,有望与欣欣旅游的技术基因发挥协同效应.
83.
3喜游国旅:布局短线出国游目的地,业绩成长可期.
93.
4荷杭假期:周边游客户向欧洲游导流,有助降低获客成本.
113.
5腾邦国旅:积极布局线下门店,创新采用合伙人制度.
114.
金融板块:立足主业,积极发展供应链金融业务.
134.
1腾付通业务:线下收单业务或面临挑战.
134.
2小额贷款业务:发展供应链金融,业绩增长势头良好.
134.
3P2P业务:有助扩大供应链金融的规模.
145.
定增在审:协同线上、线下资源,升级差旅管理服务.
156.
投资建议:维持谨慎推荐评级177.
风险提示18插图目录图1:2015年中国在线交通市场厂商份额(按交易额计算,OTA维度)4图2:2011-2015年公司营业总收入增长情况.
4图3:2011-2015年公司归母净利润增长情况.
4图4:2015年公司营业总收入构成4图5:2010-2015年公司期间费用率情况4图6:2012-2015年公司业务毛利率和净利率.
4图7:欣欣旅游提供的旅游信息化整体解决方案6图8:腾邦欣欣产业园开园海报7图9:宝岛梦工厂7图10:欣欣旅游2015-2017年扣非净利润承诺值8图11:2015年在线旅游度假市场厂商份额(按交易额计算,平台纬度)8图12:2010-2015年中国游客境外消费金额.
10图13:2015年全球免税品消费中各国占比.
10图14:O2O线上运营平台系统整体架构.
15图15:差旅管理服务升级计划17表格目录表1:南航发布的国内代理手续费定额支付标准(2016年7月1日起执行)5表2:国内运营服务中心规划16表3:国际运营服务中心规划16表4:公司盈利预测简表19腾邦国际(300178)深度报告3请务必阅读末页声明.
1.
实际控制人增持,彰显发展信心公司全称是深圳市腾邦国际商务服务股份有限公司,其控股股东是腾邦集团有限公司,持有公司31.
88%的股权;第二大股东是华联发展集团有限公司,持有本公司9.
74%的股权;第三大股东是深圳市百胜投资有限公司,持有公司2.
97%的股权.
公司的实际控制人和董事长是钟百胜先生,持有本公司控股股东腾邦集团67.
00%的股权,持有本公司股东百胜投资28.
50%的股权,合计间接持有公司22.
21%的股权.
2016年5月14日-5月20日,公司实际控制人钟百胜先生对公司合计增持660,000股,占公司总股本的0.
12%,增持均价是18.
30元.
增持后,钟百胜先生直接持有公司股份1,836,900股,占公司总股本的0.
33%.
因此,公司的实际控制人钟百胜先生直接、间接持有公司共计22.
54%的股份.
除了实际控制人外,公司副董事长段乃琦女士2016年5月17日-5月26日合计增持公司股份587,900股,增持均价是17.
98元,目前共持有公司2.
48%的股份.
今年5月份以来,公司实际控制人、高管多次增持公司股份,彰显其对于公司未来发展的信心,释放出积极信号.
公司以机票代理业务起家,总部位于深圳,现已从区域性的票代公司发展成全国性的大型机票代理商,市场占有率逐步提高.
2014年,公司在机票销售代理市场中位列第二;2015年,公司在在线交通市场(主要是在线机票领域)的占有率是4%,同比增长0.
4个百分点.
2014年7月份以来,我国各大航空公司推行提高机票直销比例、降低机票代理成本的战略,支付给机票代理商的基础佣金从3%逐步下调,到2015年6月份,基础佣金率降为0%,仅保留后返佣金部分.
航空公司"提直降代"的政策对公司的影响具有两面性.
一方面,受基础佣金率下调的影响,2014-2015年,公司机票代理业务的毛利率出现大幅下滑,从2014年的60.
1%下降至2015年的38.
22%,下降幅度达到36.
41%.
另一方面,基础佣金的下调直至取消严重的挤压了仅赚取基础佣金的中小机票代理商的生存空间,迫使他们向类似本公司的能赚取后返佣金的大代理商靠拢,成为公司的下游客户,致使公司机票代理业务的规模迅速扩大、市场占有率进一步提高.
2015年,公司的机票交易额大约是300亿元,同比增长50%左右,表明公司机票代理业务的规模在"提直降代"的背景下逆势增长.
为了积极推动公司业务向多元化发展,提高整体盈利能力,公司近年来积极布局金融领域,并促进金融业务和原有业务的协同发展,效果逐渐显现.
公司从2012年开始布局金融业务,先后开展了腾付通第三方支付、融易行小额贷款和腾邦创投P2P网络贷款业务.
2014年,腾付通第三方支付业务的交易流水是600亿元,融易行小额贷款公司的贷款余额是9.
2亿元,P2P网络贷款余额是3.
3亿元,均实现快速增长.
总的来看,近年来,公司金融板块整体营收呈现高速增长的势头,2012-2015年的年均增速为594.
24%,对公司整体营收的贡献也从2012年的0.
39%上升至2015年的36.
77%,对公司毛利润的贡献从2012年的-2.
16%上升到2015年的45%左右.
可见金融板块在公司主业中的重要程度不断提高,公司多元化发展战略已见成效.
综合来看,公司2011-2015年的业绩表现亮眼,成长性强,但在航空公司"提直降代"背景下盈利能力出现下滑.
2011-2015年,公司营业收入增长势头良好,年均增速为腾邦国际(300178)深度报告4请务必阅读末页声明.
50.
54%;归母净利润的年均增速是26.
09%.
在盈利能力方面,公司的毛利率于2015年出现大幅下滑,主要是航空公司取消基础佣金所导致的.
同时,由于公司发展金融业务导致利息支出逐年增加,推动财务费用率近五年来出现较快增长.
在资本结构方面,公司的资产负债率从2011年的9.
6%快速上升至2015年的56.
2%.
资产负债率的急剧增长主要是由于公司发展小额贷款业务需要外部资金支持所致.
2016年前三季度,公司实现营业收入8.
69亿元,同比增长22.
53%;实现归属于上市公司股东的净利润1.
24亿元,同比增长16.
24%;实现扣非净利润1.
20亿元,同比增长14.
96%.
图1:2015年中国在线交通市场厂商份额(按交易额计算,OTA维度)图2:2011-2015年公司营业总收入增长情况数据来源:wind资讯,东莞证券研究所数据来源:wind资讯,东莞证券研究所图3:2011-2015年公司归母净利润增长情况图4:2015年公司营业总收入构成数据来源:wind资讯,东莞证券研究所数据来源:wind资讯,东莞证券研究所图5:2010-2015年公司期间费用率情况图6:2012-2015年公司业务毛利率和净利率数据来源:wind资讯,东莞证券研究所数据来源:wind资讯,东莞证券研究所腾邦国际(300178)深度报告5请务必阅读末页声明.
2.
机票代理业务:航司再出台新政,对业务的影响有待观察2009-2015年,公司的机票代理业务快速增长,实现机票销售金额的年均增速为46.
62%.
其中,2014年的机票交易规模约为200亿元,2015年约为300亿元,同比增长50%.
而机票代理业务在2011-2015年的营业收入的年均增速是35.
23%,呈现快速增长势头.
公司的机票代理业务分为直销和合作销售两种模式.
直销是公司通过自有的线下门店、自建的网上销售平台(可可西网和飞人网)、机票预定呼叫中心等渠道将机票直接销售给终端消费者.
而合作销售又可以进一步分为两种,一是公司和下游分销商合作(B2B模式),通过批发的形式将机票销售给分销商,再由他们销售给终端消费者;二是公司将机票销售给大型集团客户(TMC模式),为它们提供以机票预订为核心的差旅管理服务.
公司机票代理业务的盈利模式是通过销售机票从航空公司处取得佣金收入.
其中,在跟下游分销商进行合作销售的B2B模式中,公司的盈利是让利给下游分销商后自身留存的那部分佣金.
此外,直销和TMC模式,由于不存在给下游分销商让利的环节,盈利能力强于B2B模式.
2010年1-9月份的数据显示,公司机票直销和合作销售的交易规模之比是4:6,但实现营业收入的比率接近7:3,表明直销模式的佣金留存率高.
2016年7月份,我国各大航空公司相继出台机票代理新政,主要内容包括:(1)取消后返佣金费率,改为向机票代理人按航段定额支付佣金费;(2)机票代理商不得在未经航空公司允许的情况下向第三方渠道(包括B端、C端)供应国内机票产品.
该政策对公司的影响仍有待观察,主要考虑的角度是:(1)公司的B2B机票销售业务对盈利的贡献程度,以及B2B业务中缺乏自有客源的下游分销商的比例.
若B2B模式的机票销售业务对公司盈利贡献度高,且该模式中下游的大部分中小分销商由于缺乏自有客源,对第三方平台销售渠道的依赖程度高,则新政执行后,这部分中小分销商的生存空间将被极大挤压,进而存在危及公司B2B业务、降低公司出票量和盈利的可能性.
(2)公司目前销售机票的航段分布.
按航段定额支付佣金的改革,表现出航空公司鼓励机票代理商销售更多高仓位正价机票的意图(因为新政规定,高仓位正价票的定额佣金要大大高于低仓折扣机票的定额佣金).
若公司目前的出票以低仓位折扣机票为主,则新政后公司实际的综合佣金费率会低于改革前实行后返佣金费率时的情况,公司机票代理业务收入规模的增速或将放缓,毛利率、净利率或出现下滑.
面对航司新政,公司积极布局大旅游生态圈,通过并购旅游B2B平台、增资线下旅行社的方式不断加码自有销售渠道建设,以达到将自身的机票代理业务和这些新渠道对接的效果,降低航司新政对业务盈利能力的负面影响,同时加快公司向大旅游领域转型的步伐.
表1:南航发布的国内代理手续费定额支付标准(2016年7月1日起执行)舱位性质子舱位客运手续费标准(元/航段)两舱正价舱F/J25两舱优惠舱P/C/D/I20腾邦国际(300178)深度报告6请务必阅读末页声明.
八折以上公布运价W/S/Y/B/M15八折以下公布运价H/U/A/L/E/V10私有运价Z/T/R/K/Q/N5团队及特殊运价O/X/G0数据来源:网站整理,东莞证券研究所3.
积极布局旅游业务,促进业务多元化发展3.
1欣欣旅游:打通批发、零售产业链,协同线上、线下发展2014年10月,公司通过旗下全资子公司上海腾邦,收购厦门欣欣信息有限公司(以下简称"欣欣旅游")12%的股权,交易金额为3600万元.
同时,公司出资1亿元参与设立"腾邦梧桐在线旅游产业投资基金",并由该基金出资1.
59亿元收购欣欣旅游53%的股权.
交易完成后,欣欣旅游的原实际控制人、核心管理人员仍持有欣欣旅游的股权,有利于将管理层和公司的利益进行绑定,提高原实际控制人和核心管理人员的工作创造性和积极性,有利于欣欣旅游交易后的平稳过渡.
同时,通过产业基金的形式投资欣欣旅游有利于减少公司直接的现金支出,有效分散了可能存在的投资风险,还便于以腾邦梧桐在线旅游产业投资基金为投资平台,围绕欣欣旅游开展后续并购.
图7:欣欣旅游提供的旅游信息化整体解决方案数据来源:公司公告,东莞证券研究所腾邦国际(300178)深度报告7请务必阅读末页声明.
欣欣旅游是一家集同业采购分销(即批发环节)、网上商铺、在线收客(即零售环节)于一体的B2b2C平台.
它的B2b环节包括线上、线下两部分.
线上部分主要是欣欣同业网站(www.
cncn.
net),主要为旅行社提供同业汇聚交易和信息服务.
具体来说,欣欣旅游在B2b方面开发了包括同业助手APP、欣欣ERP、手机店、微店、欣欣建站等工具和应用,为平台上的供应商和旅行社会员提供了工作和交流沟通上的便利,提高了业务效率.
2014年,欣旅通(原欣欣旅游的B2b平台)的日均IP是1.
8万,日均PV是16.
2万,在国内在线旅游服务网站中排名前列.
目前,欣欣同业网站的年交易额是30亿元左右,已经聚集了2000多家供应商(即B端)和10万多家旅行社会员(即b端),二者相比2014年分别增加9倍和增加将近1倍.
B2b的线下部分主要是腾邦欣欣产业园.
该产业园于2016年6月落成,是我国旅行社行业第一个产业集群业态.
旅行社会员可以免费进驻欣欣产业园,并使用欣欣旅游研发的收费ERP系统.
欣欣产业园目前的定位以提高服务质量从而吸引和聚拢小b(即旅行社会员)为主,未来将依托优质服务和巨大的旅行社会员数量挖掘更丰富的盈利模式.
图8:腾邦欣欣产业园开园海报图9:宝岛梦工厂数据来源:南通新闻网,东莞证券研究所数据来源:中国网,东莞证券研究所至于b2C环节,线上部分是欣欣旅游网(www.
cncn.
com),主要为终端游客提供旅游产品和旅游顾问服务.
欣欣旅游网是一个类似于"淘宝"的开放式平台,聚拢众多旅行社(即b端),由旅行社为游客(即C端)提供丰富的旅游产品.
欣欣旅游网作为平台,本身不参与旅游产品的设计研发,专注于提供高质量的用户界面,致力于提高旅行社和游客的使用体验.
值得注意的是,欣欣旅游网推出了专业的旅游顾问服务,即通过一定的选拔程序,引进具有从业经验的旅游从业者进驻欣欣旅游网,为游客提供关于旅游线路、机票、酒店、景区门票等方面的咨询服务,帮助游客选择最佳的出游方案.
未来,欣欣旅游将在线上b2C中注入强势品牌,打造类似于"天猫"商城的"欣猫"旅游商城,以强势品牌吸引更多终端消费者.
至于b2C环节的线下部分,欣欣旅游成立了以"台湾观光工厂"为概念的宝岛梦工厂,满足游客游、娱、购、吃等体验性需求.
目前,宝岛梦工厂汇聚了台湾30个观光工厂文化、50个台湾文创品牌、100种台湾商品品牌和丰富的DIY体验活动,新型的旅游业态有望激发游客的消费热情.
腾邦国际(300178)深度报告8请务必阅读末页声明.
目前,欣欣旅游公司的盈利模式主要是:(1)为旅游产业链上的各方提供技术服务,收取服务费用;(2)向旅行社会员提供欣欣旺铺收取的年费收入;(3)广告收入;(4)为会员提供增值服务而获取的收入.
2014年1-8月,欣欣旅游公司实现营业收入1130万元,净利润153万元,净利率为13.
52%.
而在公司收购欣欣旅游的交易报告书中,欣欣旅游承诺2015-2017年的扣非净利润分别是470万元、2640万元和4900万元,年均增速达到118.
45%.
2015年,欣欣旅游实际实现净利润约870万,超额完成业绩承诺指标.
若欣欣旅游顺利完成2016-2017年的业绩承诺,则将增厚公司业绩.
虽然欣欣旅游在B2b端具有一定优势,但是欣欣旅游在b2C端面临的竞争尤为激烈,不利于其对全产业链的构建.
易观智库的调查显示,2015年我国在线旅游度假市场中,按市占率从高到低排列的平台依次是阿里旅行(28.
1%)、携程(24.
6%)、去哪儿(8.
8%)、蚂蜂窝(1.
2%),合计所占的市场份额(按交易规模计算)是62.
7%,行业集中度高.
可见,欣欣旅游的b2C端面临的竞争异常激烈,从众多大平台中脱颖而出存在一定难度.
图10:欣欣旅游2015-2017年扣非净利润承诺值图11:2015年在线旅游度假市场厂商份额(按交易额计算,平台纬度)数据来源:公司公告,东莞证券研究所数据来源:易观智库,东莞证券研究所3.
2八爪鱼:业务覆盖范围广,有望与欣欣旅游的技术基因发挥协同效应2016年8月,公司联合厦门梧桐合伙企业,以增资的方式对八爪鱼在线旅游发展有限公司(以下简称"八爪鱼")投资1.
7亿元.
其中,公司出资5000万元,获得八爪鱼4.
17%的股权.
厦门梧桐合伙企业是公司与母公司腾邦集团参股的深圳腾邦梧桐投资有限公司,联合发起设立的腾邦梧桐第二期在线旅游产业投资基金的运营主体.
目前,公司及其母公司腾邦集团合计持有厦门梧桐合伙企业32.
18%的股权.
八爪鱼成立于2011年,目前已发展成为国内用户活跃度最高、规模最大、地域性最广、产品类型最全的旅游B2b平台,为2500多家旅游产品供应商和1.
6万多家分销商提供交易撮合等服务.
八爪鱼目前拥有7.
2万条旅游产品线,每年为330万游客提供旅游服务.
同时,其在全国拥有11个区域运营中心,覆盖了40多个地级市,预计到2020年平台产品和服务可以覆盖150个大中城市.
八爪鱼目前的商业模式是,通过给旅游产业链的上下游参与者提供业务管理系统、交易腾邦国际(300178)深度报告9请务必阅读末页声明.
撮合平台、支付结算服务等,从中获得技术和服务费用.
.
2015年,八爪鱼实现营业收入43亿元,同比增长92.
04%,净利润是亏损6639万元;2016年上半年,八爪鱼实现营业收入18.
2亿元,净利润为亏损6600万元.
八爪鱼未来的发展方向是:(1)借助腾邦国际的上游资源(包括机票资源和旅游目的地资源)为平台上的供应商提供性价比更高的旅游资源打包方案;(2)和欣欣旅游发挥协同效应,接入欣欣旅游的技术体系,提高平台上供应商和分销商的体验度和忠诚度;(3)借助欣欣旅游、喜游国旅、腾邦国旅的终端消费者,为平台上的分销商提供更为广阔的分销渠道,增加分销商对八爪鱼平台的粘性;(4)利用平台高频次交易的特点,加快有价值数据的沉淀;在增强风控能力的同时,发展供应链金融业务,增强平台的盈利能力.
对于公司而言,战略投资八爪鱼的意义在于:(1)八爪鱼平台上众多的供应商有望成为公司机票代理业务的重要销售渠道;(2)八爪鱼平台上的高频次交易为公司发展第三方支付、小额贷款、P2P、保险业务提供了重要的场景;(3)公司可以联合八爪鱼共同开发上游旅游资源,如景区景点、酒店、航空等,共同打造以核心资源为支撑、以金融为纽带、以服务为宗旨的电商交易平台.
3.
3喜游国旅:布局短线出国游目的地,业绩成长可期2015年11月,公司拟以8.
8亿元收购喜游国旅55%的股权,后因喜游国旅境内外主体较多,股权结构较为复杂,重组工作无法在首次董事会后6个月内完成对喜游国旅的尽职调查、审计和评估等任务.
公司2016年5月发布公告,决定终止对喜游国旅的收购,并联合其他投资方,对喜游国旅增资不超过2亿元,其中公司出资5000万元,获得喜游国旅4.
17%的股权.
喜游国旅的前身是成立于1997年的讯业旅行社,后经过多次股权转让和更名,于2015年9月转让给喜游投资,并更名为"喜游国旅".
2015年10月,喜游投资对喜游国旅增资4800万至5000万.
2014年,喜游国旅接待游客67万人次,同比增长81.
08%,实现营业收入22亿元,同比增长106.
19%,实现归母净利润6787.
56万元,同比增长50.
86%,业务实现快速增长.
2015年1-8月,喜游国旅实现的营业收入和归母净利润分别是14.
24亿元和2236.
43万元.
目前,喜游国旅拥有2家境内旅行社、5家境外地接旅行社、1家旅游电商公司以及总面积超过2万平方米的10家购物店.
喜游国旅预计其2016-2018年的扣非归母净利润分别为1.
5亿元、1.
88亿元和2.
34亿元.
公司本次增资喜游国旅有助于其在东北亚、东南亚建立目的地综合服务中心,提高喜游国旅在这些地区的地接能力,加强其对旅游产业链上游资源的控制;有利于完善公司主业结构,实现旅游目的地多元化经营,降低过度依赖港澳游市场的风险;便于拓展下游的客户资源,扩大喜游国旅的市场占有率,而下游客户规模的壮大有利于进一步加强上游资源采购的规模效应,有效控制采购成本,增强喜游国旅的盈利能力和价格优势,形成良性循环.
看好喜游国旅发展前景的原因包括:(1)出境游人气旺盛,旅行社行业仍大有可为.
2010-2014年我国因私出境人数的年均增速是20.
89%.
2015年增速有所回落,但仍然维腾邦国际(300178)深度报告10请务必阅读末页声明.
持在10.
62%的较快增长水平,出境游市场保持繁荣.
2010-2015年,我国旅行社组织的出境游客人数以22.
78%的年均增速快速增长,高于整体因私出境人数的年均增速.
同时,旅行社组织的出境游人数在所有出境游人数中的占比呈上升趋势,从2010年的32.
30%提高到2015年的39.
09%,可见旅行社组织的出境游市场发展趋势良好,并未在自由行快速的崛起的情况下走下坡路.
(2)港澳台市场景气度下滑,短线出国游持续火爆.
2014年,港澳台游客在我国出境游游客中占比达到68%.
今年上半年,赴港澳台的游客同比大幅减少,导致今年上半年我国出境游客人数同比增速大幅下滑至4.
3%,但以泰韩日等周边国家为目的地的短线出国游却异常火爆.
今年第二季度,旅行社组织的出境游中,泰国、韩国、日本是热门出境游目的地的前三名,力压排在四至六位的香港、台湾和澳门.
喜游国旅在目的地资源整合上具有较强的优势,能凭借大规模采购有效降低地接要素资源的采购成本,同时提高地接服务质量.
喜游国旅深耕短线出境游市场,涉足旅游产品批发和零售业务,致力于成为全产业链出境游综合服务商,有望把握住短线出国游快速发展的趋势,积极整合周边热门旅游目的地资源,在集中度低的市场中逐步扩大自身的市场占有率.
除了出境游旅行社业务之外,喜游国旅的主营业务还包括免税品销售业务.
中国游客的境外消费金额在2011-2015年一直以两位数的增速攀升.
高盛2015年11月的研究报告显示,购物是影响中国游客选择境外旅游目的地最重要的因素之一;预计到2025年中国游客境外消费将达到4500亿美元.
据中国旅游研究院统计,我国出境游客海外消费构成中,购物占比达到65%.
按此比例计算,2025年中国游客境外购物将达到2925亿美元.
而在海外免税品消费方面,中国游客是全球免税购物最庞大的消费群体.
GlobalBlue数据显示,2015年中国内地居民购买了全球30%的免税商品,比例远远超过免税品消费排名第二的俄罗斯(占全球免税品消费的13%).
在经营免税品销售业务时,喜游国旅通过和上游供应商建立长期稳定的合作关系,保证了免税商品货源的及时供给.

同时,喜游国旅重视对游客购物的行为模式和相关数据指标进行分析,争取把握游客喜好的变化,做到精准营销,提高游客购买率和客单价.
图12:2010-2015年中国游客境外消费金额图13:2015年全球免税品消费中各国占比数据来源:中国旅游研究院,国家旅游局,东莞证券研究所数据来源:GlobalBlue2015,东莞证券研究所腾邦国际(300178)深度报告11请务必阅读末页声明.
3.
4荷杭假期:周边游客户向欧洲游导流,有助降低获客成本公司2016年5月份决定以5000万元增资荷杭假期,持有其14.
29%的股权.
荷杭假期于2004年成立于杭州,起步于东南亚、港澳团业务.
2009年,公司开始进入上海市场,企图扩大其在华东地区的市场影响力.
2010年,杭州直飞荷兰阿姆斯特丹的航线开通,荷杭假期决定抢占上游资源,与KLM荷兰皇家航空公司签订航线团队协议,并最终取得机票交通优势,快速扩大了其在华东地区欧洲出境游批发市场的占有率.
2011年,荷杭假期进入福建市场;2013年,荷杭假期位于荷兰阿姆斯特丹的欧洲全资子公司成立,标志着公司不仅具备国内组团能力,还具有地接服务的能力,实现上游资源布局和下游获客的协同.
2013年,荷杭假期成立广州分公司,实现业务在浙江、上海、江苏、安徽、福建、广东和广西的全覆盖.
荷杭假期已发展成为一家批发和零售并举,深耕旅游全产业链的综合旅游服务商.
2011-2013年,荷杭假期组织的出境游人数连续三年以40%左右的增速增长,2014年该增速超过50%,成为华东地区欧洲线的十大批发商之一,并连续多年获得中国旅行社荷兰入境人数第一.
为了发展周边游市场,荷杭假期于2014年收购了杭州短线旅游优秀批发商杭州铭山国际旅行社,并将其与公司原有的旅行社进行资源整合.
目前,荷杭假期在浙江省内拥有旅游大巴100辆,它的周边游产品以"景区+酒店+X"为主,并发展亲子游、养老养生游等多种旅游主题.
2016年2月份,周边游事业部正式成立,计划打造"五星自然醒"和"99旅游超市"两个不同层次的品牌,精选产品、细化定位,为不同需求的游客提供最合适的住宿和旅游产品.
此外,为了进一步发力旅游零售市场,荷杭假期2015年建立"去吗旅游"品牌,预计2016年将开设覆盖3省1市的150家直营零售门店.
荷杭假期预计2016年将服务出境游客10万人次,周边游游客25万人次,实现营业收入8亿元,净利润2000万,净利率为2.
5%.
荷杭假期未来的发展思路是,利用周边游游客为公司的长线出境游导流.
由于荷杭假期的业务立足于经济发达的华东地区,周边游游客同时具有出国游需求和消费能力,因此,努力引导具有高频次消费特点的周边游游客购买公司长线出境游产品,具有相当的可行性和可操作性.
一旦导流成功,荷杭假期长线出国游产品的营销获客成本有望降低,客户粘性和忠诚度有望提高.
公司增资荷杭假期的价值包括:(1)有利于公司大旅游生态圈的布局,进一步布局周边游和长线出国游市场,加快业务转型的步伐;(2)有利于公司的机票资源和荷杭假期的旅游产品对接,扩大公司机票代理业务的交易规模(尤其是国际机票的交易规模);(3)荷杭假期和喜游国旅在出境游目的地上的不同布局有利于公司在出境游业务上实现多元化经营.
3.
5腾邦国旅:积极布局线下门店,创新采用合伙人制度2016年7月,公司引进深圳市喜游投资有限责任公司(以下简称"喜游投资")、欣欣旅游等作为新股东对公司原全资子公司腾邦国旅进行增资.
本次增资完成后,腾邦国旅的腾邦国际(300178)深度报告12请务必阅读末页声明.
注册资本将从300万元增加至3亿元.
其中,公司出资1.
2亿元(包含已出资的300万元)持有40%的股权;喜游投资出资5000万,持有腾邦国旅16.
67%的股权;欣欣旅游出资2000万持有腾邦国旅6.
67%的股权;其余的1.
1亿元由公司引进深圳市腾邦梧桐投资有限公司(以下简称"腾邦梧桐")管理的不超过3个私募投资基金认购.
交易完成后,腾邦国旅由公司的全资子公司变为控股子公司.
腾邦国旅在获得增资后加紧对线下门店进行布局,在不足一个月的时间内拓展了200家门店.
腾邦国旅对门店的布局集中在二三线城市,在拓展方式上既不采取直营模式,也不采取加盟模式,而是探索实行合伙人制度的模式.
具体来说,腾邦国旅每选定一家合适的旅行社,都会投入200-300万元的资金对其进行并购,同时,腾邦国旅会在股权中划分出16.
7%给予旅行社的合伙人,形成股权激励机制.
合伙人制度下,旅行社的负责人同时是合伙人,有利于将负责人和公司进行利益绑定,激发其推动业务发展的积极性,有利于提高企业绩效.
此外,合伙人制度一方面能为腾邦国旅扩张门店的重资产模式减负,另一方面还保持了腾邦国旅对于每家门店的控制权.
目前,腾邦国旅在浙江、广东、山东、湖北、江西、河北、山西、辽宁等省份拥有13家分公司和超过200家门店.
腾邦国旅预计,到2016年年底,线下门店数量将达到500家,到2017年年底达到1500家.
腾邦国旅在旅行社这一充分竞争行业中面临着激烈的竞争,在拓展线下门店的过程中也面临着诸如凯撒旅游和众信旅游的威胁.
其中,凯撒旅游已建立起多层次的线下门店网络体系,不同层次的门店面对不同范围的消费者.
截至2016年5月,凯撒旅游已经在46个核心城市拥有230家不同层次的直营门店.
此外,众信旅游2016年上半年分别在北京、天津新增了6家和7家门店,完成了在南京、武汉、石家庄、西安、唐山、昆明等地15家线下门店的布局,上海的门店总数也达到了10家.
面对线下门店扩张战,腾邦国旅的战略除了实施合伙人制度外,还致力于在线下门店中为客户提供商业化的综合服务.
具体来说,线下门店不仅提供旅游线路产品,还会注入腾邦集团的跨境商品、大健康等业务元素,在门店中出售跨境商品、保健用品、金融保险等产品,企图以这些消费频次相对较高的商品聚集人气,提高他们对旅游产品消费的转换率,达到高频消费带动低频消费的效果.
腾邦国旅对于线下门店的加快布局是公司在C端布局的重要体现,有利于为欣欣旅游、八爪鱼的B端注入更多下游客户,帮助增强B2b平台上小b的获客能力,从而提高他们对平台的粘性.
同时,有利于公司通过腾邦国旅丰富机票代理业务的销售渠道,减轻公司以往对其他OTA等渠道的依赖,保持机票代理业务的发展持续性.
再者,腾邦国旅对线下门店的大规模布局和喜游国旅的业务也存在协同效应,有利于双方共享产品、客户等资源,并加大上游资源的采购规模,实现有效的成本控制,增强盈利能力和综合竞争力.
腾邦国际(300178)深度报告13请务必阅读末页声明.
4.
金融板块:立足主业,积极发展供应链金融业务4.
1腾付通业务:线下收单业务或面临挑战2011年,公司成立了深圳市腾付通电子支付有限公司(以下简称"腾付通"),推出的第三方支付平台致力于为各行业商户提供网络支付和移动支付等支付清算和金融增值服务,并结合公司所处的机票代理和旅游行业供应链的资金流特征,衍生出融资、对账结算、账户管理等综合性服务.
2012-2013年,腾付通先后获得了全国性互联网支付、移动电话支付、银行卡收单三大牌照.
2014年,腾付通的交易流水约为600亿元,其中机票交易流水200亿元,线下收单业务流水400亿元.
当年,腾付通实现营业收入1843.
40万元,同比增长104.
79%;净利润829.
63万元,同比实现扭亏.
可见,腾付通业务推行初期高速发展,增长势头强劲.
腾付通的盈利模式主要是(1)支付业务向客户收取交易佣金;(2)线下收单业务向商户收取刷卡手续费.
由2014年的经营数据进行测算,腾付通的整体服务费率约为0.
03%.
其中,在线下收单方面,2016年9月6日起执行的银行卡收单费率改革方案明确取消商户分类设定,刷卡手续费执行统一费率,且收单手续费从原来的政府指导价改为由收单机构和商户协商定价.
预计费率改革后对腾付通的线下收单业务会产生一定消极影响.

这主要是因为:(1)刷卡手续费率按市场供求定价,行业的市场化程度提高,收单企业为了抢占市场份额将大概率选择降低手续费率进行竞争,腾付通的盈利能力或将出现下滑.
数据显示,统一费率下,各大第三方支付机构纷纷下调收单手续费率,大部分机构下调至0.
45%-0.
5%之间,扣除要付给发卡行0.
35%的服务费和付给清算机构0.
0325%的服务费,第三方支付机构的线下收单业务实际留存0.
07%-0.
12%之间,和费率改革前餐饮、娱乐类商户支付的0.
22%刷卡手续费相比,盈利能力下降明显;(2)在激烈竞争中,中小线下收单企业的生存空间被挤压,而原市占率高、拥有资源、资金、技术等优势的大型收单企业将侵吞掉中小企业的业务,并利用自身优势发展增值业务,达到提升盈利能力、实现可持续发展的目标,线下收单行业的集中度将逐步提高.
(3)2016年7月1日执行的《非银行支付机构网络支付业务管理办法》明确,禁止第三方支付机构为金融服务用户开立托管账户.
若公司的P2P业务原来在腾付通开立托管账户,则这部分托管费的收益会受到影响.
因此,在行业市场化程度提高、价格竞争加剧、市场份额向大企业集中的背景下,规模较小的腾付通线下收单业务或面临较大的发展压力和挑战.
4.
2小额贷款业务:发展供应链金融,业绩增长势头良好2013年,公司出资2亿元设立深圳市前海融易行小额贷款有限公司(以下简称"融易行"),致力于为公司所处的机票代理行业和旅行社行业的上下游主体提供供应链金融、商旅保理等服务.
2015年12月份,公司对融易行增资至6亿元,以满足业务快速发展的需要.
腾邦国际(300178)深度报告14请务必阅读末页声明.
融易行的商业模式主要是为公司所处行业中的下游客户提供金融服务,并赚取利差.
该模式的可行性主要体现在:(1)公司下游的中小机票分销商在向客户销售机票时通常会涉及一定账期的应收账款(零售业务一周结算两次,相当于3天左右的账期;集团客户业务一般30天结算一次,相当于一个月左右的账期),中小分销商具有短期资金融通的需求;(2)公司利用腾付通第三方支付平台上沉淀的企业支付记录等大数据,对中小票代进行资信审核,并根据他们的业务量规模等因素核定授信额度,有利于控制小额贷款业务的风险.
2014年,融易行的贷款余额为9亿元,3亿元是融易行的自有资金,6亿元是外借资金.
当年,融易行实现营业收入8293.
86万元,净利润3483.
57万元,分别同比增长565.
08%和558.
78%.
由此计算可得,融易行赚取的居间服务费率约为9.
22%,业务净利率为42%.
2015年,融易行实现营业收入2.
7亿元,同比大幅增长225.
19%;实现净利润1.
01亿元,同比高速增长191.
08%.
随着公司机票代理业务乃至旅行社业务的发展壮大,融易行业务范围和规模的扩大值得期待.
4.
3P2P业务:有助扩大供应链金融的规模2014年5月,公司完成了P2P产品的研发工作,并成立了深圳市腾邦创投有限公司.
2014年10月,公司的P2P业务正式投入运营.
公司的P2P业务致力于在其搭建的线上平台上连接借贷双方,撮合双方达成交易,实现借贷需求的匹配.
腾邦创投不参与资金交易,仅提供借贷撮合、咨询、对账和通过引进第三方增信合作机构提供增信等服务.
腾邦创投的盈利模式主要是,通过撮合资金供需双方达成交易而从中获得居间收益.
该收益是从借款项目成本(借款人所需支付的借款成本)中,扣除提供给投资人的投资收益、扣除支付给第三方合作机构(包括增信方、担保方等)的服务费用后剩余的部分.

在借款人资源挖掘方面,公司致力于聚焦旗下机票代理和旅游业务供应链上下游的资金需求方,例如机票代理业务的下游中小分销商、欣欣旅游和八爪鱼平台下游的旅游产品分销商等.
在投资人资源获取方面,公司通过引进银行、证券、基金、理财、投融资等其他金融产品,以丰富P2P平台的产品类型,同时提供销售渠道代理、增值服务,为平台投资人的资金提供更多的投资理财渠道,不断提升服务质量,从而吸引更多投资人在平台上消费.
2014年,腾邦创投累计发放的资金金额超过3.
3亿元,全年实现营业收入221万元,净利润34万元.
对应的中间服务费率是0.
67%,业务净利率是15.
38%.
2015年,腾邦创投实现营业收入5317.
97万元,同比增长超过23倍;实现净利润2917.
95万元,同比增长将近85倍;净利率为54.
87%,同比大幅提升39.
49个百分点.
经营P2P业务对于公司的意义在于:(1)从另一层面解决公司小额贷款业务面临贷款余额上限的问题,把融易行公司上符合风控管理条件的借款标引入到P2P平台中,有利于扩大供应链金融业务规模;(2)P2P业务的发展有利于提高第三方支付公司腾付通的交易流水,同时,腾付通上沉淀的大数据有助于P2P上风险控制工作的开展,实现两项业务的协同效应;(3)P2P业务重点发展供应链金融,有利于增强公司机票代理、旅行社业务客户对于公司的黏度,推动公司非金融类业务的发展.
腾邦国际(300178)深度报告15请务必阅读末页声明.
5.
定增在审:协同线上、线下资源,升级差旅管理服务2016年7月,公司发布定增预案修订稿,对募集资金总额进行了调整.
预案修订稿指出,拟向包括公司实际控制人在内的不超过五名特定对象发行股份,募集资金不超过7.
98亿元.
其中,公司实际控制人钟百胜先生认购金额不低于1.
6亿元,认购股份比例不低于本次发行股份总数的10%.
本次发行的定价基准日是发行期首日,本次发行方案尚需证监会批准.
本次非公开发行募集资金总额扣除发行费用后将用于O2O国际全渠道运营平台及差旅管理云平台的建设.
"O2O国际全渠道运营平台"项目总投资是8.
95亿元,其中,拟使用募集资金投入6.
39亿元.
本项目包括建设O2O线上运营平台系统、国内线下运营服务中心和国际线下运营服务中心三个子项目.
该项目的主要目的是在全国各地和"一带一路"主要覆盖国家设立运营服务中心,同时打造线上采购分销平台,实现线上线下互动.
首先,O2O线上运营平台包括云采购系统、云运价系统、产品云平台和云销售系统.
其次,国内线下运营服务中心计划通过自建或收购的方式新设20家以上运营服务中心,最终形成东北、华北、西北、华中、华东、西南、华南七大片区的线下服务网络,覆盖全国近40个城市,实现国内省会城市全覆盖.
最后,在国际线下运营服务中心建设方面,公司会选择"一带一路"重点覆盖区域,在重要的商旅城市通过自建或收购的方式建设国际化运营服务中心.
综合来看,建设O2O线上运营平台、国内和国际线下运营服务中心的目的包括:(1)获取当地包括机票、酒店、景区等在内的旅游资源,将资源导入到线上"产品云平台"中;(2)建立覆盖全国和跨境地面服务的网络,为客户提供机场交通、突发事件应对等异地落地服务;(3)向当地旅行社和代理人推广公司各系列旅游服务产品,同时对行业ERP、差旅管家、微店等产品进行宣传,从而加强公司在旅游分销领域的主导地位.
预计整个O2O国际全渠道运营平台的建设周期是三年,建设完成后,项目的年均税后利润是1.
24亿元,利好公司业绩增长.
图14:O2O线上运营平台系统整体架构数据来源:公司公告,东莞证券研究所腾邦国际(300178)深度报告16请务必阅读末页声明.
表2:国内运营服务中心规划区域已经落地的运营服务中心待建设的运营服务中心东北区域沈阳大连、长春、哈尔滨等华北区域北京、天津、青岛石家庄、太原、呼和浩特、济南华东区域上海、南京、杭州、厦门、福州、漳州合肥、温州、宁波等华中区域武汉长沙、郑州、南昌等华南区域深圳、广州海口、三亚、南宁等西北区域西安、乌鲁木齐兰州、西宁、银川等西南区域成都、重庆贵阳、昆明、拉萨等数据来源:公司公告,东莞证券研究所表3:国际运营服务中心规划区域服务落地城市亚洲香港、台湾、新加坡、首尔、迪拜欧洲巴黎、伦敦北美芝加哥澳洲悉尼数据来源:公司公告,东莞证券研究所"差旅管理云平台"的总投资金额是1.
80亿元,计划使用募集资金投入1.
59亿元.
建设该平台是公司基于我国差旅市场快速增长、客户需求尚未得到满足等方面的考虑.
首先,据Amadeus与Frost&Sullivan发布的一份针对亚太地区商务旅行市场的研究表明,目前中国每年的差旅费用达到2500亿美元,2015年中国的差旅费用将超过美国,成为全球最大的差旅市场;这一数字到2025年将增长到5000亿美元.
此外,随着商务旅行市场的成熟,企业对差旅政策的要求越来越高,帮助企业实现"政策遵从"的差旅管理服务商也将迎来巨大的发展机遇.
其次,目前大部分政企单位已选择了专门的服务商为他们的员工出行进行统一的预订安排,完成了初步的采购集中管理.
但同时,大多数的企业也仅把差旅管理定位为出行服务的预订、出行费用的供应商垫资、以及成本分析报表的提供.
差旅管理中的安全救援、管理事务安排、预算及费用管理等方面的工作,尚未能取得真正的应用效果.
因此,在我国差旅市场规模不断壮大、客户日益增长的服务需求得不到满足的背景下,腾邦国际(300178)深度报告17请务必阅读末页声明.
公司积极把握机遇,通过建设差旅管理云平台,在实现差旅管理平台出行预订、行程管理、收款结算等基本功能的基础上,完善出行预警、安全协助、工作协同、合规检查、差旅分析等功能;同时,公司还将开发与原差旅系统紧密对接的费用管理系统,增加差旅报销、费用管理服务,为客户提供企业差旅费用管理线上线下一体化解决方案.
预计项目的建设周期是三年,建设完成后的年均税后利润是3136万元.
图15:差旅管理服务升级计划数据来源:公司公告,东莞证券研究所6.
投资建议:维持谨慎推荐评级首先,为了构建大旅游生态圈,公司先后投资了欣欣旅游、喜游国旅、荷杭假期、八爪鱼B2B平台和腾邦国旅.
公司积极布局旅游业务,有利于为机票代理业务开拓销售渠道;有利于打通从上游资源采购、中游产品批发、下游产品零售到客户接待的全产业链,实现公司业务多元化发展.
其次,公司近年来积极布局金融领域,促进金融业务和原有业务的协同发展,效果逐渐显现.
再者,2016年7月,公司发布定增预案修订稿,拟向包括公司实际控制人在内的不超过五名特定对象发行股份,募集资金不超过7.
98亿元,用于"O2O国际全渠道运营平台"及"差旅管理云平台"的建设.
本次发行的定价基准日是发行期首日,发行方案尚需证监会批准.
若方案获批,且项目建设进展顺利,则有利于公司协同线上线下资源,打通旅游全产业链;有利于公司继续扩大差旅管理业务的规模,对公司业绩持续增长是利好.
预计公司2016、2017年的EPS是0.
31元和0.
42元,对应PE分别为59和43倍,维持谨慎推荐评级.
腾邦国际(300178)深度报告18请务必阅读末页声明.
7.
风险提示航司新政对公司机票代理业务的消极影响大于预期,旅行社行业竞争加剧,公司金融业务的风控能力下降,居民旅游消费收紧等.
腾邦国际(300178)深度报告19请务必阅读末页声明.
表4:公司盈利预测简表科目(百万元)2015A2016E2017E2018E营业总收入928120515061875营业总成本72897111951482营业成本434600737914营业税金及附加39222733销售费用22445567管理费用132213262328财务费用5092113139其他经营收益3333公允价值变动净收益0000投资净收益3333营业利润204237314396加营业外收入6688减营业外支出5377利润总额205240316397减所得税48536387净利润157187253310减少数股东损益11151927归母公司所有者的净利润146172233283基本每股收益(元)0.
260.
310.
420.
51PE(倍)69.
3658.
6643.
2635.
67数据来源:wind资讯,东莞证券研究所腾邦国际(300178)深度报告20请务必阅读末页声明.
东莞证券投资评级体系:公司投资评级推荐预计未来6个月内,股价表现强于市场指数15%以上谨慎推荐预计未来6个月内,股价表现强于市场指数5%-15%之间中性预计未来6个月内,股价表现介于市场指数±5%之间回避预计未来6个月内,股价表现弱于市场指数5%以上行业投资评级推荐预计未来6个月内,行业指数表现强于市场指数10%以上谨慎推荐预计未来6个月内,行业指数表现强于市场指数5%-10%之间中性预计未来6个月内,行业指数表现介于市场指数±5%之间回避预计未来6个月内,行业指数表现弱于市场指数5%以上风险偏好评级高风险未来6个月投资收益率的波动幅度超出市场指数波动幅度一倍以上较高风险未来6个月投资收益率的波动幅度超出市场指数波动的幅度50%-100%之间一般风险未来6个月投资收益率的波动幅度超出市场指数波动的幅度20%-50%之间低风险未来6个月投资收益率的波动幅度低于市场指数波动的幅度20%以内本评级体系"市场指数"参照标的为沪深300指数.
在风险偏好评级中,不涉及到具体品种推荐和评级的产品则按照产品研究的市场给予基础风险评级.
即:权证以及衍生品市场的研究报告,其基础风险评级为高风险;股票、偏股型基金市场方面的研究报告,其基础风险评级为一般风险;债券、债券型基金、货币型基金以及宏观经济政策等市场方面的研究报告,其基础风险评级为低风险.
分析师承诺:本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,以勤勉的职业态度,独立、客观地在所知情的范围内出具本报告.
本报告清晰准确地反映了本人的研究观点,不受本公司相关业务部门、证券发行人、上市公司、基金管理公司、资产管理公司等利益相关者的干涉和影响.
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