装机emc公司

2013年环保行业投资策略证券研究报告2012年12月7日王威(分析师)邮件:wangwei@gtjas.
com电话:021-38676694证书编号:S0880511010024环保新风向,要"治"更要"防"2012,从政策驱动上涨到消化估值2012年下半年,市场已对环保政策审美疲劳,环保行业经过前期上涨以后,处在消化估值的过程中;部分2013年业绩增速35%以上的公司,2013年估值已在20倍以下,具有投资价值.
政策风向的转变与历史规律的借鉴"十八大"提出生态文明,进一步提高了对环保的重视程度,节约资源成为了保护环境的根本之策,污染物减排的地位相对弱化;欧洲过去二十年的经验数据显示,大气、污水等污染源治理在环保领域中的比重将降低,固废相关领域占比有明显提升,政府和污染企业之外的第三方公司成为环保投资与支出的主流.
推荐资源化相关领域2013年环保股投资策略——分化在即,精选个股环保行业的政策光环终将褪去,市场萎缩的公司将迎来盈利与估值双杀.
资源化的导向将为特定领域带来发展机遇.
建议配置大市值白马股和小市值高成长股,推荐碧水源、天壕节能、盛运股份、雪迪龙.
我们认为大气、污水的主要治理工作两年内将结束,国家环保政策将向资源节约方向引导.
垃圾焚烧、余热利用等市场既有足够的空间,也存在优质公司;酝酿中的财税政策将带来新的市场.
水资源税、环保税、碳排放交易等在十八大前后被官员频繁提及.
这将改变环保市场的行为,为再生水、节能、固废回收带来新的空间.
投资要点目录环保板块回顾:政策+投资规划=战胜市场逻辑:政策导向&历史规律选股:资源化相关优质个股看好领域:紧扣资源主题回顾2012:政策+投资规划+=跑赢大盘数据来源:Wind,国泰君安证券研究2012年环保板块与上证指数走势-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%《国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》十八大提出"生态文明建设"与"美丽中国"李克强访欧,表示"十二五"环保投入将超5万亿《"十二五"全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》《重点流域水污染防治规划(2011-2015)》《节能减排"十二五"规划》《"十二五"全国污水处理及再生利用设施建设规划》环保行业指数上证指数环保板块回顾:政策+投资规划=战胜市场逻辑:政策导向&历史规律选股:资源化相关优质个股看好领域:紧扣资源主题政策与历史数据指向新方向环保规划重点落在"减排"十八大"生态文明建设"资源、能源的节约与利用2013年未来中长期"九五"至"十一五"强调污染源治理重在"治标"后续立法、财税补贴进行完善从源头减少污染重在"治本"污染源治理占比减少固废相关领域占比提升第三方环境服务业成为主导欧洲的历史数据资源化:十八大报告的导向从十四大到十七大,报告基本围绕环境保护.
十四大(1992):加强环境保护十五大(1997):可持续发展(环保"九五"规划)十六大(2002):可持续发展(环保"十五"规划)十七大(2007):可持续发展(环保"十一五"规划)十八大:生态文明建设,与政治、经济、文化、社会并列为五位一体.
两点变化:-节约、节能、环境保护、发展可再生能源、生态修复等统一纳入生态文明的概念之中.
-全面促进资源节约,节约资源是保护生态环境的根本之策.
意味着传统的污染治理将被弱化,资源化利用、节能等领域将取代传统的污染源治理,是未来政府关注的重点.
衡量指标:各部分环保投资、支出的占比变化.
资源化将有何不同环保层次污染源治理基础建设烟气水再生水回用增加处理规模提高污水处理率削减氨氮削减CDO余热发电治理委托运营减少烟尘排放削减二氧化硫削减氮氧化物生活垃圾焚烧发电分类回收再利用加大垃圾清运增加无害化处理能力淘汰简单填埋发展卫生填埋场资源化循环经济第三方服务业财税、制度设计驱动国家规划的驱动回顾欧洲:环保子领域的更替规律-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%匈牙利罗马尼亚立陶宛保加利亚东欧国家大气污染治理支出占比减少0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%德国比利时丹麦法国西欧国家大气污染治理支出占比减少东欧国家,1995-2000年左右迎来大气治理支出高点,占比30%.
到2009年减少至5%.
西欧国家,1995年大气治理支出占比10%,到2009年减少至2%.
下降持续时间大约5-8年.
数据来源:欧洲统计局,国泰君安证券研究回顾欧洲:环保子领域的更替规律0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%匈牙利罗马尼亚立陶宛保加利亚0%10%20%30%40%50%60%70%1991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009德国比利时丹麦法国东欧国家污水治理支出占比逐渐减少西欧国家污水治理支出占比逐渐减少东欧国家,1996年污水治理支出占比40%~80%.
到2009年减少至30%.
西欧国家,1991年污水治理支出占比40%~60%,到2009年减少至10%~40%.
数据来源:欧洲统计局,国泰君安证券研究回顾欧洲:环保子领域的更替规律0%10%20%30%40%50%60%70%80%保加利亚匈牙利立陶宛爱沙尼亚波兰罗马尼亚0%10%20%30%40%50%60%70%德国法国西班牙英国奥地利东欧国家固废相关支出占比增加西欧国家固废相关支出占比维持较高比例东欧国家,1995年固废相关支出占比10%,到2009年增加至50~60%.
西欧国家,1995年至今,固废支出占比始终保持40%~60%,占比提升的过程早已完成.
数据来源:欧洲统计局,国泰君安证券研究中国:正在经历类似的转变0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%1996-20002001-20052006-20102011-2015大气投资占比污水投资占比0%2%4%6%8%10%12%14%1996-20002001-20052006-20102011-2015固废投资占比与欧洲类似,从"九五"到"十二五"(1995~2015),我国污水治理投资占比下降至25%,大气治理投资占比下降至6%.
固废领域投资占比尚未有提升迹象,但从人均GDP来看,我国2011年5400欧元,已经处于东欧国家固废投资占比的上升期.
固废投资占比提升即将发生.
污水与大气投资占比降低固废投资占比尚未提升数据来源:"九五"~"十二五"环保规划,国泰君安证券研究环保板块回顾:政策+投资规划=战胜市场逻辑:政策导向&历史规律选股:资源化相关优质个股看好领域:紧扣资源主题看好领域之一:大跃进中的垃圾焚烧发电"十二五"新增垃圾焚烧发电规模21.
75万吨/日,占新增处理能力的比重为52%.
而在"十一五"末期的存量中,焚烧能力仅占20%,为7.
7万吨/日.
假设按期完成规划,2011~2015焚烧建设年均增速28%.
77%3%20%卫生填埋堆肥焚烧"十一五"存量焚烧能力占比较低39%9%52%卫生填埋堆肥焚烧"十二五"新增焚烧能力占比提高0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%051015202530"十二五"垃圾焚烧规模年均增速28%数据来源:《"十二五"城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》,国泰君安证券研究焚烧能力增速台湾:推广垃圾焚烧的成功范例0%20%40%60%80%100%120%填埋比重焚烧比重垃圾妥善处理率台湾同样经历过填埋比重高,居民反对垃圾焚烧的阶段.
自90年代中期开始,通过政府投资兴建垃圾焚烧设施,与专业公司签订运营合同,与居民展开充分沟通,台湾垃圾焚烧迅速发展.
自1996年至2006年,年均增速至少19%(假设垃圾总规模不变).
大陆通过特许经营、电价与处理费补贴吸引投资,也开始注意与居民的沟通,反对声音逐渐减少.
至10月底,已招标5.
94万吨/日,预计"十二五"将高比例完成规划.
台湾垃圾焚烧比重自1996年后快速提高数据来源:《我国生活垃圾焚烧处理发展与挑战》,国泰君安证券研究两种技术路线继续平分秋色020406080100120焚烧设施数量炉排炉循环流化床020000400006000080000100000120000(吨/日)焚烧规模炉排炉循环流化床东部地区规划焚烧能力13万吨/日,占比60%;东北、西部地区规划焚烧能力8.
7万吨/日,占比40%.
炉排炉的主要市场在东部,垃圾热值高、政府财力可以负担补贴费用;循环流化床主要市场在东北、西部,垃圾热值低,需要掺煤燃烧,要求政府补贴低.
数据来源:《生活垃圾焚烧处理在质疑中发展》,国泰君安证券研究东部13万吨/日其余地区8.
7万吨/日东部沿海竞争激烈,东北、中西部有待开发9%8%8%7%6%5%5%3%2%2%2%1%41%中国节能投资公司光大国际温州伟明上海城投重庆三峰深圳能源天津泰达晨兴集团绿色动力协鑫盛运股份中德环境其他外资无法参与,仅提供技术、设备.
国内企业看重运营,大多拥有设备制造能力.
江浙沪、广东等地市场已被深度开发,垃圾焚烧设施建设向县城扩张.
光大国际、上海城投、深圳能源、温州伟明等均拥有引进消化的炉排炉技术主导上述市场.
东北、中西部市场仍有待开发,盛运股份(中科通用)、重庆三峰是主要参与者.
北京发展以5亿美元收购中国绿能(母公司杭州锦江)15个焚烧运营项目,一跃进入垃圾焚烧市场第一梯队.
数据来源:各公司网站,国泰君安证券研究看好领域之二:合同能源管理模式下的余热发电《节能减排"十二五"规划》:到2015年,新增余热发电装机20000MW.
截止2010年,水泥、玻璃、钢铁三大行业余热装机容量接近10000MW.
2%71%2%8%2%11%4%农牧渔工业建筑业交通运输、电信商贸餐饮居民其他工业占中国能源消耗比例最大"十一五"期间,余热余压利用被列为十大重点工程之一,但缺少财税政策优惠.
"十二五",国家政策向合同能源管理模式(EMC)倾斜.
采用EMC模式的企业,免营业税、增值税即征即退、所得税三免三减半.
数据来源:CEIC,国泰君安证券研究多赢局面推动余热发电玻璃水泥钢铁干熄焦烧结机发电量(亿kwh)31.
10153.
9079.
1127.
34假设每度电节省(元)0.
450.
450.
450.
45总计节省(亿元)14.
0069.
2635.
6012.
302010年利润总额(亿元)66.
56486.
95150.
92150.
92利润增加%21%14%24%8%工业企业通过余热发电增加利润.
国家:预计2015年实现余热装机20000MW,节约标煤6000万吨/年.
EMC公司:通过利润分成的模式获得收益.
数据来源:国泰君安证券研究采用余热发电对工业利润影响程度外购电网供电费用合同能源管理项目实施前外购电网供电费用EMC节能收益分成合作工业企业获取的节能收益分成合同能源管理项目实施后EMC运营成本工业规模提供增长空间玻璃、水泥、钢铁行业"十二五"余热装机规模大约12000MW,占规划能力的60%.
剩余装机分布在有色、化工等其他行业.
各子领域"十二五"装机年化增速15%~34%,增速较高.
数据来源:国泰君安证券研究行业"十一五"末已有装机存量生产线装机潜力"十二五"新增装机潜力新增装机合计新增装机/"十一五"末装机玻璃23948090570238%水泥4688285030005850125%钢铁干熄焦790122001220154%烧结机156425104529339%炼铁高炉171011006661766103%煤气化综合利用2250225002250100%总计98338325386012185124%玻璃、水泥、钢铁余热发电潜力估算EMC具有相对大的生存空间0%10%20%30%40%50%60%200820092010EMC余热发电比重玻璃水泥行业已有装机到2015年潜在装机(MW)EMC模式比例EMC模式装机估算(MW)玻璃23957025%142水泥468858505%292钢铁49065765假设20%1153缺少资金、技术、或运营管理经验的行业需要EMC余热发电.
2011年,我国投运、在建、拟建EMC余热装机共615MW,预计到2015年,EMC模式余热装机总计1587MW,是现有规模的2.
6倍.
数据来源:国泰君安证券研究020406080100120140160180天壕节能中材节能大连易世达中国循环能源杭州汽轮动力(MW)在建、拟建投运EMC市场竞争者规模数据来源:国泰君安证券研究参与者:综合实力的竞争技术实力:跨行业拓展,或者是局限于某特定行业.
资金实力:能否负担EMC单个项目0.
5~1亿左右的资金投入.
沟通能力:能否在1年左右做完各级电网、发改委、电监局、物价局审批,拿到并网审批和资源利用电站认证.
天壕节能:资金、技术、沟通能力齐备,目前重心在玻璃行业.
中材节能、易世达:水泥行业背景,业务集中与水泥行业.
杭汽轮动力:杭州汽轮动力集团子公司.
浙江焕新:杭锅股份与西子联合的合资子公司.
看好领域之三:"十二五"脱硝的确定性与超预期数据来源:《全国脱硝设施投运清单》,《"十二五"减排目标责任书》,国泰君安证券研究(万kw)2006年前200720082009201020112012E2013E2014E2015E规定改造装机568624914320126204668规定改造机组数115804127132330310125实际改造装机2031420807441038400014000140005856新建配套装机6635386142253258636813500350035003500新建机组数12101146467070707070投运装机683852822225334904718750017500175009356"十二五"减排目标责任书规定了2011~2015年每年具体的火电脱硝改造进度,合计3.
84亿kw装机.
其中五大电力集团2.
43亿kw.
结合《全国脱硝设施投运清单》,到"十二五"末期,旧机组改造总计4亿kw,新建脱硝配套预计2.
4亿kw.
我国2011年存量装机约7亿kw,大约仍有2~3亿kw属于未改造空白,存在超预期可能.
此外,估计2012年未完成规定改造装机,将累积至13、14年.
火电脱硝牵涉到氮氧化物减排指标的完成,是各项环境污染治理措施中最受政府重视的工作.
我们认为国家对于推进火电脱硝采用的是"胡萝卜+大棒"的方式.
胡萝卜代表补贴政策.
我们认为正式脱硝电价仍将维持0.
8分/度.
中证报报道改造机组1.
1分/度的地方财政补贴,假设到2015年全部改造完成,各省脱硝电价的财政支出将在2010年财政收入基础上增加0.
16%(海南)~2.
41%(江西).
各省具有完成的财政实力.
"政策大棒"是驱动行业发展的重要外在驱动力,保证了市场空间的确定性.
环保部的政策手段包括对整个火电集团实行区域限批、对火电厂加倍征收超标排污费、对电力集团主要负责人进行约谈等.
"胡萝卜+大棒"的推进政策无论具体数据如何,各年的脱硝装机大趋势已经确定.
我们预计2013、2014各完成1.
75亿kw.
"十二五"过后,火电大气治理即将结束,后续看点在脱汞、设施委托运营等.
脱硝工程领域市场结构分散、竞争者众多,未来两年毛利率存在进一步下降的可能.
市场集中度较高,高业绩弹性公司存在于脱硝监测领域.
-80%-40%0%40%80%120%160%200%-80000-40000040000800001200001600002000002005年前2006200720082009201020112012E2013E2014E2015E(万kw)新建装机(MW)改造装机(MW)脱硝装机增速脱硝新建与改造装机逐年变动行业大趋势的确定与公司的超预期可能性环保板块回顾:政策+投资规划=战胜市场逻辑:政策导向&历史规律选股:资源化相关优质个股看好领域:紧扣资源主题资源化相关推荐:天壕节能(300332)"十二五"EMC余热发电装机规模有保证.
节能减排规划余热发电装机20000MW,其中采用EMC模式的规模即使按照5%计算,也已经达到1000MW;公司是EMC余热发电领域龙头公司.
投运规模(158MW),跨行业能力(水泥、玻璃),市场占有率(39%)等方面成为行业领跑者;公司在手项目众多,资金充足.
公司投运项目18个,装机158MW,在建、拟建项目共12个,装机92MW,预计将于2014年全部建成发电.
公司募集6亿元,足够完成所有在手项目;期待新市场的拓展.
公司未来将立足于玻璃行业的优势,向其他有利于余热发电的领域扩展市场,已有钢铁余热发电技术服务经验,以及焦炭余热发电专利;预计公司2013、2014年业绩增速分别为41%、34%,2012~2014年收入分别为2.
94、3.
64、4.
2亿元,EPS0.
28、0.
39、0.
52元,对应动态PE30、22、16倍.
我们认为公司继续获取余热发电合同是大概率事件.
公司业务切合十八大的资源、能源节约主题,处于政策扶持周期内,前景乐观.
给予"增持"评级,目标价11元.
资源化相关推荐:盛运股份(300090)"十二五"垃圾焚烧大跃进.
东北、中西部新增垃圾焚烧发电能力8.
7万吨/日,较"十一五"末期增加350%,远高于东部地区90%的增长.
而上述地区正是循环流化床技术的优势地区.
假设"十二五"增量一半采用循环流化床技术,对应焚烧厂数量大约在150座左右;公司意在发展垃圾焚烧发电运营业务,储备项目众多.
将通过定增收购北京中科通用,获得循环流化床技术,以及十五个左右的垃圾焚烧项目.
公司将利用上市公司的融资平台,为后续项目开展提供资金支持;循环流化床市场竞争对手较少.
江浙沪、广东等地市场已被深度开发,光大国际、深圳能源、上海城投、温州伟能等参与其中.
国内其他地区的市场仅有重庆三峰、杭州锦江等参与;盛运股份将主要负责BOT项目,而中科通用将延续轻资产EPC路线;我们预计公司原有机械业务将保持稳定,丰汇租赁、中科通用利润有协议保证,济宁、伊春、桐庐垃圾焚烧项目也将发电盈利.
预计公司2013、2014年营业收入14.
7、17.
2亿元,EPS0.
88、1.
02元,对应动态PE17、15倍,"增持"评级,目标价20元.
大气治理相关推荐:雪迪龙(002658)2013年脱硝装机将快速增长,预计全年增速约130%.
若媒体报道的1.
1分/度脱硝改造财政补贴兑现,火电企业积极性将更高,增速仍有提高空间.
公司在火电烟气监测仪器领域市场占有率约30%.
烟气监测仪器销售占公司收入与毛利的50%左右,公司业绩对脱硝市场的弹性较大.
预计部分2012年未完成的减排任务并入2013年.
公司在脱硝之后会转向饮用水安全监测、第三方运维等业务.
预计公司2012~2014年收入分别为4.
0、5.
6、7.
4亿元,EPS0.
73、1.
04、1.
36元,对应动态PE25、17、13倍,"增持"评级,目标价26元.
20112012E2013E2014E2015E脱硫机组406037299钢铁烧结机脱硫32837910320石化及其他行业脱硫台数414350789水泥脱硝生产线6117713130新建脱硝机组9785858585改造脱硝机组984355335125CEMS台数662126221462262976根据减排责任书测算的CEMS需求量数据来源:《"十二五"减排目标责任书》,国泰君安证券研究重点公司盈利预测与估值公司名称现价(元)每股收益(元)市盈率(X)目标价(元)投资评级2012E2013E2014E2012E2013E2014E天壕节能8.
530.
280.
390.
5230221611增持盛运股份15.
300.
420.
881.
0236171520增持雪迪龙17.
980.
731.
041.
3625171326增持碧水源32.
551.
021.
391.
8732231741增持桑德环境20.
240.
861.
181.
5424171324谨慎增持东江环保48.
41.
932.
543.
1725191560增持国电清新15.
60.
450.
971.
1935161320增持九龙电力10.
380.
380.
650.
6627161612谨慎增持行业平均272016风险提示本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于作者的职业理解,本报告清晰准确地反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明.
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