敬请参阅报告结尾处的免责声明

东方财智兴盛之源行业研究东兴证券股份有限公司证券研究报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑——家用电器行业2013年年度投资策略2012年12月25日看好/维持家用电器年度报告投资摘要:龙头业绩改善好于行业平均水平.
2012年在国内经济增速下滑的大背景下,国家为拉动内需出台了多项政策,其中和家电行业关系最大的就是从6月1日开始实施的节能家电补贴政策.
根据产业在线数据,截止到10月份,空调、冰箱、洗衣机、LCD电视的累积同比增速为-6%、1%、1%、2.
8%,家电行业正在逐步走出低谷.
从上市公司业绩来看,除了美的因战略调整业绩受到影响之外,格力、海尔的业绩均大幅超越行业水平,行业龙头正凭借市场集中度的提升逆势增长.
白电行业竞争格局随消费分化而变.
当前的家电消费完全是买方市场,随着需求端消费群体的分化、渠道端综超和电商的兴起,大家电的消费结构发生了变化.
变化之前,消费结构为金字塔型.
变化之后,中等消费群体分化为追求品质、追求性价比的两极,中端产品的消费受到抑制.
消费结构由金字塔型转变为哑铃型.
从统计结果来看,空调、冰箱、洗衣机行业都有比较显著的消费分化现象,而且在2012年行业增速大幅下降的情况下,分化趋势加速.
富含情感价值的高端产品、功能价值和实用性强的平价产品的市场潜力最大.
黑电行业远期看智能电视的盈利能力.
2012年国内厂商液晶电视总销量同比增速是家电行业中最好的分类.
智能电视、3D电视的占比也在不断提升.
但是受液晶面板价格的成本压力影响,企业的盈利能力同比下降.
各大家电厂商均积极备战智能电视应用领域,希望藉此找到新的盈利增长空间.
在海信"智能电视应用大赛"和创维"直通好莱坞"收费频道的推动下,已经看到清晰的盈利模式和较为确切的时间表.
投资策略:2012年行业增速下滑加剧了消费分化,2013年消费分化的态势将继续延续.
在行业增速较低的情况下,产品需要有更明确的定位才能吸引消费者.
富含品牌价值的高端产品和性价比高的平价产品的市场潜力最大.

因此我们推荐高端厂商格力电器、青岛海尔、老板电器和平价厂商奥马电器.
风险提示:宏观经济恶化,房地产调控的不断出台.
家用电器行业重点公司盈利预测与评级简称EPS(元)PEPB评级11A12E13E11A12E13E格力电器1.
862.
272.
7113.
911.
49.
533.
1强推青岛海尔1.
001.
221.
4813.
310.
98.
993.
3强推老板电器0.
730.
941.
2026.
220.
415.
93强推奥马电器1.
171.
041.
2514.
816.
613.
82.
5推荐李常执业证书编号:S1480512070005010-66554037lichang@dxzq.
net.
cn行业基本资料占比%股票家数512.
06%重点公司家数200.
83%行业市值3197.
96亿元1.
15%流通市值2537.
98亿元1.
14%行业平均市盈率13.
73/市场平均市盈率12.
24/家用电器行业指数走势图资料来源:wind相关研究报告1、《奥马电器(002668)中报点评:国内市场快速拓展带来业绩高增长》2012-8-172、《奥马电器(002668)调研快报:技术优势和高性价比成就公司竞争力》………….
.
.
2012-7-183、《家电行业2012下半年策略报告:政策推动行业升级企业盈利出现分化》……….
2012-6-124、《彩电行业专题报告之二:国内厂商能否实现第二次进口替代》…….
2012-5-105、《彩电行业专题报告之一:彩电企业缘何出现盈利分化》2012-3-12P2东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源目录1行业回顾:家电产业小幅回暖,龙头业绩改善显著41.
1内销向好趋势确立,出口增速小幅震荡41.
2企业去库存告一段落51.
3上市公司经营情况3季度显著好转.
62白电:消费分化改变行业竞争格局.
82.
1需求端:消费群体逐渐分化至高、低两端82.
2渠道端:综超和电商渠道兴起,家电连锁势头减弱102.
3消费端:消费结构由金字塔型转变为哑铃型132.
4企业端:消费分化影响竞争格局143黑电:短期受面板成本制约,长期看智能应用发展153.
1行业格局:产品智能化、3D化,品牌国产化.
153.
2液晶面板:短期供应紧张,给企业带来成本压力163.
3智能应用:企业积极备战,盈利模式初见端倪174投资逻辑与公司推荐.
204.
1投资策略:优选受益消费分化的行业龙头和新兴平价厂商204.
2重点公司推荐20表格目录表1:2012年上市公司收入增速.
7表2:2012年上市公司归属于母公司的净利润增速.
7表3:消费人群对应的消费结构.
9表4:消费结构的变化.
14表5:国内空调行业消费结构格局变化14表6:国内洗衣机行业消费结构格局变化15表7:国内冰箱行业消费结构格局变化15表8:国内彩电零售格局变化.
16表9:建设中的高世代液晶面板生产线17表10:各厂商的智能应用18表11:格力电器盈利预测表21表12:青岛海尔盈利预测表21表13:老板电器盈利预测表22表14:奥马电器盈利预测表23东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑P3敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源插图目录图1:空调月度销售同比增速(%)(2011.
01-2012.
10)4图2:冰箱月度销售同比增速(%)(2011.
01-2012.
10)4图3:洗衣机月度销售同比增速(%)(2011.
01-2012.
10)4图4:LCD月度销售同比增速(%)(2011.
01-2012.
10)4图5:空调月度库存同比增速(%)(2011.
01-2012.
10)5图6:空调月度存销比(库存/销售)(2011.
01-2012.
10)5图7:冰箱月度库存同比增速(%)(2011.
01-2012.
10)6图8:冰箱月度存销比(库存/销售)(2011.
01-2012.
10)6图9:洗衣机月度库存同比增速(%)(2011.
01-2012.
10)6图10:洗衣机月度存销比(库存/销售)(2011.
01-2012.
10)6图11:中国城乡居民家庭人均收入(元)8图12:中国基尼系数变化8图13:城镇和农村居民每百户耐用消费品的拥有情况.
9图14:2012年家电产品分渠道增长对比10图15:中国C2C、B2C发展大事记11图16:2010Q1-2012Q3中国网上零售市场交易规模12图17:2011-2012Q3家电行业搜索指数.
13图18:2012年Q3家电网民与全网网民年龄分布对比.
13图19:2011年至今家电行业产品大类关注度变化趋势13图20:2012年Q3家电行业网民关注点.
13图21:购买力分化前的消费结构14图22:购买力分化后的消费结构14图21:2012年3D液晶电视月度销量占比变化15图22:2012年智能液晶电视月度销量占比变化15图25:液晶面板供需情况16图24:液晶面板价格(美元)17图25:各厂商智能电视市场份额18P4东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源1行业回顾:家电产业小幅回暖,龙头业绩改善显著1.
1内销向好趋势确立,出口增速小幅震荡2012年家电行业面临着诸多不利因素.
国内方面:部分居民赶搭"以旧换新"政策的末班车,在2011年底掀起了家电消费的小高峰,对2012年家电更新需求产生了较大透支;2007年开始试点、2008年全面推广的"家电下乡"政策已经实施了6年之久,该政策对农村居民的消费拉动效应减弱;国内经济增速下滑,居民消费意愿降低;房地产调控从2010开始实施,房地产销售增速下滑,国家积极推进的保障房目前还未大量交房,也未能有效拉动下游家电消费.
国外方面,经济在欧债危机阴影的笼罩之下呈微弱复苏态势,对国内的出口拉动较弱.
图1:空调月度销售同比增速(%)(2011.
01-2012.
10)图2:冰箱月度销售同比增速(%)(2011.
01-2012.
10)资料来源:产业在线,东兴证券研究所资料来源:产业在线,东兴证券研究所图3:洗衣机月度销售同比增速(%)(2011.
01-2012.
10)图4:LCD月度销售同比增速(%)(2011.
01-2012.
10)资料来源:产业在线,东兴证券研究所资料来源:产业在线,东兴证券研究所东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑P5敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源2012年在国内经济增速下滑的大背景下,国家为拉动内需出台了多项政策,其中和家电行业关系最大的就是从6月1日开始实施的节能家电补贴政策.
此次政策共涉及空调、彩电、冰箱、洗衣机、热水器五大家电品类,可享受265亿元的财政支持.
在有效拉动消费的同时,通过政策的高门槛倒逼企业进行产业升级,各类家电产品至少要在二级能效以上才能享受到节能补贴.
根据产业在线数据,截止到10月份,空调、冰箱、洗衣机、LCD电视的累积同比增速为-6%、1%、1%、2.
8%,家电行业正在逐步走出低谷.
从内销增速来看,空调、冰箱、LCD电视从下半年开始改善明显,向好趋势确立.
外销增速方面,全年小幅震荡.
1.
2企业去库存告一段落空调行业从2011年下半年进入去库存阶段,从2011年9月份开始,月度产量同比增速就是负值.
2012年截止到10月份,空调行业累计销量的同比增速为-6%,因此去库存主要通过减产来实现.
纵观2012年,大部分时间月度库存销售比基本低于2011年同期数据,维持在0.
8~1之间,企业停止了进一步的减产行动.
2012年10月的月度产量增速首次小幅转正(0.
3%),显示企业的排产仍然比较谨慎,根据下游需求来调整生产节奏.
图5:空调月度库存同比增速(%)(2011.
01-2012.
10)图6:空调月度存销比(库存/销售)(2011.
01-2012.
10)资料来源:产业在线,东兴证券研究所资料来源:产业在线,东兴证券研究所冰箱行业从2011年4季度开始去库存.
2012年冰箱行业在出口带动下仍然实现了正增长.
因此行业去库存动力较弱,9月份以前月度库存同比均为正增长,8月份以前库存销售比均高于2011年同期水平.
从8月份开始,内外销同步加速,在销售的拉动下,库存水平有所下降.
P6东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源图7:冰箱月度库存同比增速(%)(2011.
01-2012.
10)图8:冰箱月度存销比(库存/销售)(2011.
01-2012.
10)资料来源:产业在线,东兴证券研究所资料来源:产业在线,东兴证券研究所伴随着2011年家电行业景气向下的趋势,企业从2011年下半年开始降低洗衣机产量的增速,企业生产和销售的节奏比较匹配.
从2010年开始,洗衣机行业月度库存同比增速就为负值.
纵观2012年,大部分时间月度库存销售比维持在0.
4~0.
5之间,而且低于2011年同期水平.
图9:洗衣机月度库存同比增速(%)(2011.
01-2012.
10)图10:洗衣机月度存销比(库存/销售)(2011.
01-2012.
10)资料来源:产业在线,东兴证券研究所资料来源:产业在线,东兴证券研究所1.
3上市公司经营情况3季度显著好转2012年家电销售开局不利,海外出口低迷,内销方面受政策透支影响很大,同时国内消费整体不景气,因此申万家电所属的上市公司第1季度的收入同比增速为-7.
07%.
之后随着透支效应的逐步减轻,同时企业加大促销力度,再加上去年3季度的低基数效应,12年3季度收入低速大幅转正,并达到4.
39%.
分行业来看,白电行业的逐季回升现象最为明显,也进一步印证了刺激政策对白电的激励作用最为明显,透支效应也最重.
在白电行业的大幅回升带动下,上游配件的收入增速也在12年3季度回升至5.
24%.
黑电行业的每百户居民拥有率是最高的,所以政策刺激带动的销量占其总销量的比重较小,因此行业增速较为平稳.

东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑P7敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源表1:2012年上市公司收入增速YOY12Q1-Q312Q112Q212Q3SW家电-1.
97%-7.
07%-3.
55%4.
39%白电(空冰洗)-6.
47%-13.
08%-7.
38%1.
45%厨卫小家电-1.
33%-1.
35%-0.
62%-1.
98%家电配件-2.
20%-9.
64%-4.
19%5.
24%黑电7.
38%6.
24%5.
45%9.
90%格力+美的+海尔-5.
50%-12.
01%-6.
31%2.
16%格力20.
43%16.
29%22.
86%21.
09%美的-34.
25%-41.
78%-32.
67%-25.
19%海尔6.
68%13.
41%1.
23%7.
01%资料来源:wind,东兴证券研究所白电行业净利润同比增速提升最快,虽12年2季度增速略有下降,但是3季度大幅提升至36.
22%.
一方面原材料价格在12年有所回落,另一方面厂商加大产品升级力度,毛利率提升较快,6月份开始实施的节能惠民政策加快了这一进程.
厨卫小家电子行业的净利润同比增速逐季降低,虽然毛利率较去年同期略有提升,但是在市场环境不景气的情况下各厂商加大销售力度,三项费用率的提升超过了毛利率的提升,导致净利率同比下降.
黑电子行业的净利润增速在二季度由负转正,但是在3季度大幅下降.
由于黑电行业对于上游原材料的掌控能力较弱,在终端产品价格不断下降的同时,部分尺寸的液晶面板甚至出现了小幅反弹,给厂商带来很大的成本压力,抵消了新产品推出带来的毛利率提升效应,同时三项费用率大幅提升,导致净利率在3季度同比下降.
表2:2012年上市公司归属于母公司的净利润增速YOY12Q1-Q312Q112Q212Q3SW家电14.
23%11.
83%8.
17%23.
13%白电(空冰洗)23.
71%20.
06%15.
30%36.
22%厨卫小家电-10.
89%-5.
33%-12.
62%-13.
61%家电配件-8.
49%-9.
00%-13.
69%-9.
15%黑电-3.
76%-1.
65%0.
46%-8.
51%格力+美的+海尔24.
54%22.
42%17.
38%33.
88%格力41.
34%25.
56%33.
37%57.
25%美的4.
18%22.
39%-3.
64%0.
80%海尔22.
42%16.
94%23.
62%24.
77%资料来源:wind,东兴证券研究所美的电器由于对销售渠道和产品结构进行双调整,收入增速和净利润增速双双受到影响.
格力电器和青岛海尔则大幅超越行业平均水平,收入增长超越行业依赖于龙头企P8东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源业市场占有率的提高,净利润增长超越行业依赖于龙头企业的品牌附加值、对终端产品的价格体系掌控能力、良好的生产管理能力.
2白电:消费分化改变行业竞争格局2.
1需求端:消费群体逐渐分化至高、低两端当前的家电消费完全是买方市场,消费者的购买行为是主动选择的过程,因此当前的行业竞争格局可以说是消费者主动选择的结果.
研究未来的行业竞争格局变化就非常有必要研究消费者的购买需求变化.
虽然消费者构成十分复杂,中国地域广阔又带来生活习惯、文化传统等方面的差异,但是家电产品属于功能性产品,标准化属性较强,我们认为家电消费主要受消费者的的消费能力和消费心理决定.
消费能力和收入密切相关,城镇居民和农村居民的人均收入一直处于快速增长状态,居民购买力的提升也加速了家电的普及.
同时,中国的基尼系数一直持续攀升,西南财经大学中国家庭金融调查2012年12月在北京发布的数据显示,2010年中国家庭的基尼系数为0.
61.
社会财富向高收入居民集中的趋势明显,收入分化带来购买力的分化.
图11:中国城乡居民家庭人均收入(元)图12:中国基尼系数变化资料来源:国家统计局,东兴证券研究所资料来源:《保险研究》,东兴证券研究所消费心理也会随着收入分化发生改变.
购买力分化是个渐变的过程,因此我们只能定性的描述消费者的购买意愿变化.
高端收入人群拥有充足的消费能力,高端产品不仅可以提供功能性的享受,产品的形象价值、文化价值可以让消费者获得精神上的满足,因此高收入人群会一直保持对高端产品的追逐.
东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑P9敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源低收入人群在收入低微和物价上涨的情况下,只能选择价格低廉的产品,在购买力分化初期低价产品意味着低端产品,但是随着居民收入的增长和家电产业的进步,实际上家的购买力是提升的,同样的价格可以买到物美质优的产品,即平价产品.

中等收入人群在购买力分化初期,钟情于中端品牌,可以在一定程度上得到心灵的品牌享受.
随着购买力向高收入人群集中,中等收入人群的购买力是下降的.
但是高端产品为了扩大消费群体也在逐步放低身段、降低价格,部分中等收入人群为了追求更高的品质享受开始青睐于高端产品.
部分中等收入人群在房价和物价的上涨压力下,放弃了对品牌的追逐,开始购买物美价廉、性价比高的平价产品.
表3:消费人群对应的消费结构购买力分化初期购买力分化后期高收入群体高端产品高端产品中等收入群体中端产品分流至高端产品、平价产品低收入群体低端产品平价产品资料来源:东兴证券研究所国家计划在十二五期间开工建设3600万套保障房,目前尚未大规模交房,保障房主要面对的是低收入群体,为平价产品提供了短期的市场空间.
我国当前城镇化率为50%,远低于欧美日韩等国,随着新一届政府大力推进城镇化,必然有大量农民转变为城镇居民.
当前我国农村的家电普及率远低于城镇水平,在城镇化过程中,将产生大量家电消费需求,为平价产品提供长期的市场空间.

图13:城镇和农村居民每百户耐用消费品的拥有情况资料来源:国家统计局,东兴证券研究所P10东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源2.
2渠道端:综超和电商渠道兴起,家电连锁势头减弱家电渠道一直随着整个零售业态在革新,计划经济时代主要依靠国有商城,90年代出现了代理商.
20年代初家电连锁作为专营卖场崛起得益于家电普及率快速上升提供的支撑,也表明消费者需要专业的家电服务.
但是近几年综超和电商渠道快速崛起,家电连锁发展势头减弱.
根据中怡康的零售监测数据,我们可以看出,大家电中冰箱、洗衣机、彩电在综超的销售增速明显高于百货商场和家电连锁渠道.
我们分析原因如下:1、百货商场和家电连锁渠道的历史基数较高,综超虽然经营家电品类时间年限也不短,但是历史基数较低.
2、随着收入的增加,居民的购买力增强,购买家电从以前的高端消费变为普通消费,因此购买的场所从百货商场和家电连锁转移到综超.
3、由于现代生活节奏加快,综超可以提供一站式购物,帮助消费者节省时间.

4、综超提升家电购物体验.
综超的家电区建设越来越专业化,品类越来越丰富,小家电、视听产品、白电、数码产品的产品展示、导购讲解、消费体验向家电连锁靠拢.
大多数超市也可以为消费者提供免费的安装、送货服务.
5、家电厂商面临的销售压力越来越大,综超具有庞大的客流和提升业绩的动力,两者一拍即合.
综超得以引进越来越多的品牌,涵盖外资、合资、国产,从高端到低端全覆盖.
选择的多样化也促成了消费者的购买行为.
6、相对于专业的家电卖场,综超的售后服务相对滞后.
部分超市已经通过改善售后服务来吸引更多的消费者,苏果超市就建立起自己的家电售后服务体系.

图14:2012年家电产品分渠道增长对比资料来源:中怡康,东兴证券研究所注:液晶电视数据为2012年1-9月份累积同比增速,空调、冰箱、洗衣机数据为2012年1-7月份累积同比增速东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑P11敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源目前,国内综超的家电销售占比低于10%,远低于国外40%~50%的销售占比,提升空间巨大.
电商在20世纪以来发展颇为精彩.
2010年以苏宁易购平台的上线为标志,显示电商对大家电销售的影响加大,2012年的电商大战,大家电更是成为了在线零售的绝对主角.
1、从经营的产品来看,最初主要为标准化的图书,过渡到淘宝的全品类,但是基本上以低总价、小体积为主.
从京东以3C品类起家开始,电商过渡到高总价阶段,最终才达到高总价、大体积的大家电阶段.
这一过程伴随着网购群体的成熟壮大、网络结算能力的提升、电商的物流建设,因此才可以承载高总价、大体积的大家电网络销售.
2、从经营模式来看,B2C最开始面世,但是发展速度较慢.
淘宝成立之初以免费方式吸引商家入驻,在商家数量和商品数量方面快速易趣,从而获取过多的用户.

但是淘宝的软肋是掌控良莠不齐的商家、提供统一的优质服务.
于是京东从3C产品开始,打造了值得信赖的品牌形象,提供了统一的优质服务,B2C重新占据上风.
苏宁易购的上线使消费者对于大家电的网购体验上了一个台阶.
B2C是经营大家电的基础,因为大家电对物流、安装、售后有着较高的要求,C2C显然难以满足.
根据易观智库的数据,2012年第3季度中国网上零售B2C交易额占比为39.
1%.
3、从经营主体来看,电商发展初期主要以互联网企业为主.
但是近3年来参与者不仅数量越来越多,参与者的背景也非常丰富.
传统家电连锁苏宁、国美搭建了自己的电商平台,此外物流企业顺丰、综超沃尔玛、大量的百货企业、家电厂商均开始涉足电商.
充分竞争虽然有价格战的弊端,但是也促使各电商平台提供更优质的网购服务.
图15:中国C2C、B2C发展大事记资料来源:互联网,东兴证券研究所P12东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源图16:2010Q1-2012Q3中国网上零售市场交易规模资料来源:易观智库,东兴证券研究所我们不妨从一组百度数据研究中心的数据来深窥当前网购大家电的发展情况.

百度占据当前国内搜索70%以上的份额,百度数据研究中心对使用百度搜索引擎网民的分析具有一定的代表意义.
1、家电行业日均搜索指数从长期来看是持续上升的.
2012年三季度家电行业日均搜索指数为624万,较上季度环比增长7.
6%.
8.
15由京东挑起的电商价格战是本季度家电搜索指数增幅的主要原因,当日搜索指数暴增至1605万,之后有所回落.
2、家电网民构成以70后、80后为主,占据近八成比例.
和全网网民相比,家电网民更显成熟,在30-39岁年龄段中的人群比例最高,此年龄段的网民支付能力较强.
3、2012年三季度在电商价格战的推动下网络渠道已成为家电行业网民最关注的热点,关注度环比增长27%.
此外对产品、品牌、口碑评价的关注也相对较高.
该项统计主要体现的是网民在购买前、购买后以及使用后的搜索行为.

4、最受网民关注的家电产品排名前五皆为大家电,占据全行业61%的关注度.
显示了大家电的主力地位.
东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑P13敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源图17:2011-2012Q3家电行业搜索指数图18:2012年Q3家电网民与全网网民年龄分布对比资料来源:百度数据研究中心,东兴证券研究所资料来源:百度数据研究中心,东兴证券研究所图19:2011年至今家电行业产品大类关注度变化趋势图20:2012年Q3家电行业网民关注点资料来源:百度数据研究中心,东兴证券研究所资料来源:百度数据研究中心,东兴证券研究所2.
3消费端:消费结构由金字塔型转变为哑铃型随着需求端消费群体的分化、渠道端综超和电商的兴起,大家电的消费结构发生了变化.
变化之前,消费群体为金字塔型,经过消费习惯、消费心理等层层过滤,实际的消费结构也为金字塔型.
变化之后,消费群体仍为金字塔型,但是社会财富进一步向高收入群体集中.
一方面,随着家电产业的进步和绝对购买力的提升,物美价廉的平价产品获取难度降低,综超和电商平台的兴起加速了这一进程.
另一方面,随着国产龙头品牌对进口品牌的替代效应,国产龙头家电逐步成长为高端品牌.
中等消费群体分化为追求品质、追求性价比两极,中端产品的消费受到抑制.
消费结构由金字塔型转变为哑铃型.
P14东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源图21:购买力分化前的消费结构图22:购买力分化后的消费结构资料来源:东兴证券研究所资料来源:东兴证券研究所2.
4企业端:消费分化影响竞争格局当前的家电消费完全是买方市场,消费结构的改变对家电厂商的销售将产生直接的影响.
在评估影响大小之前,我们有必要先明确各档产品所对应的品牌,在消费结构变化前后高端产品、中端产品、低价产品/平价产品对应的品牌也发生了变化,具体情况如表4.
表4:消费结构的变化金字塔型哑铃型高端产品进口家电(日系、德系、美系)全国性龙头、一线进口家电中端产品全国性龙头、区域性龙头全国性布局的品牌(原区域性龙头)、二线进口家电低端产品/平价产品本地家电品牌OEM厂商建立的内销品牌,经营萎缩的区域性龙头,龙头厂商跨界经营同品牌其他品类的产品,其他新兴品牌资料来源:东兴证券研究所产品的高端、中端、低端分类具有一定的主观性.
考虑到不同档位的产品应该拥有相匹配的价格,我们参考中怡康的各厂商零售均价来进行划分.
在研究消费结构变化的过程中,高端、中端产品纳入统计的品牌基本涵盖了该行业的主要品牌厂商,平价产品只选取了代表性厂商.
从统计结果来看,空调、冰箱、洗衣机行业都有比较显著的消费分化现象,而且在2012年行业增速大幅下降的情况下,分化趋势加速.
表5:国内空调行业消费结构格局变化零售价格区间(元)主要品牌主要品牌的内销份额之和2009201020112012高端3500以上格力39.
00%36.
33%38.
98%40.
57%中端3500~2600美的、海尔、志高、海信、科龙43.
24%44.
18%41.
70%36.
86%东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑P15敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源平价2600~2200TCL、长虹2.
68%3.
01%4.
19%5.
01%资料来源:中怡康,产业在线,东兴证券研究所注:2012年统计数据截至到10月份,内销份额数据来自产业在线表6:国内洗衣机行业消费结构格局变化零售价格区间(元)主要品牌主要品牌的内销份额之和2009201020112012高端2000以上海尔、小天鹅37.
65%41.
08%42.
52%42.
43%中端2000~1000荣事达10.
58%12.
57%12.
13%8.
88%平价1000以下TCL1.
65%1.
70%1.
83%2.
58%资料来源:中怡康,产业在线,东兴证券研究所注:2012年统计数据截至到10月份,内销份额数据来自产业在线表7:国内冰箱行业消费结构格局变化零售价格区间(元)主要品牌主要品牌的内销份额之和2009201020112012高端2500以上海尔27.
99%24.
68%24.
84%25.
62%中端2500~1500美的、海信、容声、美菱30.
11%31.
08%29.
34%23.
38%平价1500以下奥马、TCL、康佳5.
31%4.
45%4.
86%6.
14%资料来源:中怡康,产业在线,东兴证券研究所注:2012年统计数据截至到10月份,内销份额数据来自产业在线3黑电:短期受面板成本制约,长期看智能应用发展3.
1行业格局:产品智能化、3D化,品牌国产化2012年国内厂商液晶电视总销量同比增速为2.
8%,是家电行业中最好的分类.
不仅总量增加,产品结构高端化明显,3D电视、智能电视在2012年得到了加速普及,3D液晶电视的渗透率从年初的20%上升到当前约40%的水平,智能液晶电视的渗透率从年初的20%上升到当前约35%的水平.
图21:2012年3D液晶电视月度销量占比变化图22:2012年智能液晶电视月度销量占比变化资料来源:奥维咨询,东兴证券研究所资料来源:奥维咨询,东兴证券研究所P16东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源从品牌格局来看,国产化进程加速,国产品牌的零售量份额占据内销市场的70%,一方面得益于国内厂商在新技术、新产品方面的快速布局;另一方面也是由于日本传统彩电厂商固步自封导致其全面衰退,日系厂商在高端彩电领域的优势也被韩系彩电厂商三星、LG超越.
表8:国内彩电零售格局变化主要品牌主要品牌的内销份额之和(%)20082009201020112012国产品牌海信、创维、康佳、TCL、长虹、海尔50.
70%69.
60%64.
56%65.
09%70.
62%国际品牌夏普、三星、索尼、LG、飞利浦、松下、东芝44.
97%27.
93%32.
56%29.
37%21.
14%资料来源:中怡康,东兴证券研究所注:2012年统计数据截至到10月份3.
2液晶面板:短期供应紧张,给企业带来成本压力2010年1月份至2011年11月份,液晶面板厂商主动减缓供应,叠加液晶面板价格下跌的因素,液晶面板行业规模的增速均低于下游液晶电视面板的出货量增速.
同时平板电脑、智能手机等小尺寸面板需求在逐渐攀升,液晶面板供过于求的状况在2012年初得到大幅缓解.
图25:液晶面板供需情况资料来源:Displaysearch,东兴证券研究所2012年初液晶面板价格终止了连续下跌的态势,在供需平衡的情况下液晶面板价格也保持平稳.
伴随着厂商为五一备货,液晶面板需求出现了年内第一个小高峰,液晶面板价格也出现了微涨.
在国家出台了家电节能补贴新政之后,彩电销量比上半年大幅转好.
下半年国庆、圣诞、元旦等节假日也较为集中,企业备货也更为积极,因此加剧了对液晶面板的需求,其价格不断上扬.
终端产品面临着激烈的竞争压力,一直在进行各种降价促销,液晶面板价格上涨为企业带来很大的成本压力.
东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑P17敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源图24:液晶面板价格(美元)资料来源:wind,东兴证券研究所一季度为液晶面板需求的淡季,预计2013年初供需紧张的情况将有所缓解.
前期涨幅较高的尺寸价格将有所回落.
但是短期难见液晶面板价格的大幅下跌.

从液晶面板产能增加来看,2012年新开工建设的两条生产线最早在2013年底才能实现量产,在2013年无法形成大规模供应.
从液晶面板需求来看:手机和笔记本增速放缓,但是有望在智能手机和超级本的带动下实现提速;平板电脑这一新兴领域保持着两位数的增速;平板电视在向着更高尺寸发展.
因此液晶面板供需紧张的情况在2013年仍将维持.
表9:建设中的高世代液晶面板生产线厂商厂址代数月产能(k)投产状况三星苏州7.
51002012年5月16日主厂房开工LGD广州81202012年5月22日举行奠基仪式京东方重庆8.
5120计划在2013年9月30日之前开工建设友达光电昆山890延期熊猫光电南京1060-90夏普退出,项目搁浅资料来源:东兴证券研究所3.
3智能应用:企业积极备战,盈利模式初见端倪当前的电视厂商主要靠硬件制造盈利,在液晶面板核心技术更新换代较快、液晶面板产业投入巨大、终端厂商价格战激烈的情况下,大家不约而同的瞄准了智能电视应用领域,希望从硬件制造转向软件服务领域,借助多年积累的广大客户实现新的盈利方式.
2013年国内主流品牌厂商在智能电视市场的份额均达到10%以上,在智能电视领域国内厂商的布局领先于国外厂商.
P18东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源图25:各厂商智能电视市场份额资料来源:中怡康,东兴证券研究所表10:各厂商的智能应用厂商策略海信举办海信智能电视应用大赛,构建智能电视生态系统创维开发具备健康管理系统的云电视;开通"直通好莱坞"收费频道TCL主打"点读教育";联合腾讯发布冰激凌智屏康佳主打云存储同步,交互同步长虹以"简单语音智控"为基础,主打"简单+好用"资料来源:东兴证券研究所在智能电视打造方面,各家厂商进行了差异化的开发,这也显示出智能电视正在逐渐改变厂商之间同质化竞争的现状.
当前在智能内容开发方面,海信、创维、TCL具备较强的独家特色.
海信主打智能电视生态系统的构建.
海信于2012年9月18日在青岛发布了首个针对智能电视深度定制的操作系统"海安1号",并推出了基于该操作系统的XT880、K660、K610、K360四大系列智能电视.
"海安"操作系统是中国智能电视第一个标准化的软件应用平台,为开发者营造良好的开发环境.
海信还深度优化定制了用户界面——"远见",逻辑结构简单、清晰,非常符合消费者使用习惯;海信启用了全新的标准化、通用化的智能遥控器,定义了智能遥控标准按键,操作更方便,支持语音、手势、人脸识别.
搭建了标准化平台之后,海信计划每年拿出1000万元奖金举办智能电视应用大赛.
大赛还将联合天使投资,提出1亿元基金和10亿元风投计划,鼓励开发者开发智能电视应用.
试图一改电视传统的赚钱方式,向开发者进行付费应用下载+广告分成.

东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑P19敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源创维主打云健康概念,并尝试收费影视.
创维的云健康电视使用安卓操作系统,内臵云健康平台,利用云平台服务器将专业脂肪仪、体重秤、血压计等设备的测量结果通过2.
4G技术传输到电视上,通过云平台与专业医疗机构或好友进行互动,可以通过健康管理系统随时查看历史数据变化曲线.
此外还有跑步、瑜伽、兵乓球等运动项目.
创维的云健康概念给智能电视的发展带来不一样的思路.
2012年12月3日,创维在北京联合南方传媒、优朋普乐"直通好莱坞"宣布正式上线,消费者可通过创维云电视直接享受好莱坞大片.
南方传媒是国内最大的传媒集团之一,也是最早获得互联电视牌照资质的企业.
而优朋普乐是目前中国大陆地区最大的互联网电视服务提供商,它拥有的好莱坞影片片长已经超过4500个小时,拥有1700部好莱坞大片的TV版权,是中国大陆地区唯一一家与20世纪福克斯、索尼、华纳兄弟、派拉蒙和环球等5家好莱坞电影巨头完成互联网电视领域数字发行领域战略合作的互联网电视服务提供商.
此外,优朋普乐拥有自主研发的互联网电视服务支撑平台,具备强大的技术研发以及运维保障能力.
"直通好莱坞"的频道代表着"内容+传输平台+用户渠道+终端"产业链的进一步成熟,并且开始试水智能电视机在线影视的收费模式.
观看"直通好莱坞"栏目的高清正版大片,需要支付每部5-8元的价格,包月价格35元,半年价格200元,全年价格为360元.
创维的销售目标是年销售30万张充值卡,销售额8000万.
TCL主打教育概念,与腾讯深度合作.
TCL的子公司奥鹏教育涵盖了幼儿教育、中小学教育、学历教育、职业教育等领域.

TCL率先将幼儿教育移植到了智能电视平台,独创点读视频教育功能,可以实现书本内容在电视上的实时高清显示、发声朗读,集看、听、读、动手于一体,让家庭教育更加轻松,能带来家庭亲子教育新体验.
2012年8月22日,TCL和腾讯共同发布了名为iCESCREEN冰激凌的新产品,26寸大屏和可移动的特性使之区别于传统的电视和平板电脑.
我们认为该款产品最大的意义在于TCL和腾讯的深度合作能促进更大范围的产业资源整合,推动多产业联动创新,使电视平台的应用和服务更加丰富.
腾讯提供的QQService模块则成为iCESCREEN的优质内核,在首期提供的应用和服务中,QQ视频通信,腾讯视频、QQ音乐、QQ相册、QQ游戏共计5大腾讯系明星应用整合亮相.
除了产品研发,双方在市场推广、渠道等方面紧密合作,"iCESCREEN"的首发在腾讯电商的易迅、网购和拍拍三大平台同时进行,其中QQ网购成为主要承接站点.
P20东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源4投资逻辑与公司推荐4.
1投资策略:优选受益消费分化的行业龙头和新兴平价厂商家电行业本以进入成熟期多年,金融危机之后,在国家政策的大力扶持之下,家电行业整体高增长.
2012年在国内宏观经济下行、房地产调控从紧、海外经济危机频发的背景下,家电行业多数子行业出现了负增长.
展望2013年,宏观经济企稳,国内城镇化推进力度加大,利好家电消费需求;节能惠民补贴新政的出台助力厂商产品结构升级,提升盈利能力;海外新兴市场的需求在稳定增长,美国经济在稳定复苏,欧洲经济也在逐步转好.
家电行业在2013年将进入比较稳定的小幅正增长运行态势.
2012年行业增速下滑加剧了消费分化,2013年消费分化的态势将继续延续.
在行业增速较低的情况下,产品需要有更明确的定位才能吸引消费者.
富含品牌价值的高端产品、功能价值和实用性强的平价产品的市场潜力最大.
因此我们推荐高端厂商格力电器、青岛海尔、老板电器和平价厂商奥马电器.
黑电领域短期受液晶面板价格影响,2013年液晶面板行业仍将延续景气态势,华星光电继续盈利的确定性较大,但是业绩随面板价格变化的波动性也比较大.
海信电器如果能在液晶面板价格的低点实现成功备货,业绩可能超预期,公司在智能电视应用领域的长期积累也将在未来某个时间点爆发,值得关注.
4.
2重点公司推荐4.
2.
1格力电器:继续演绎强者恒强,业务低调延伸空调龙头地位愈加稳固.
公司专注于技术积累和品质提升,因此在行业增速下滑的2012年取得了逆势增长.
多家第三方数据显示,截止到10月份格力家用空调的累积市场占有率均较去年同期提升约2个百分点,市场集中度的提升在2013年将继续延续.
2012年中央空调市场虽然也遭遇了增速下滑,国产品牌继续呈现"国进外退"趋势,格力中央空调业务借助家用工程机渠道实现了约40%的增长,2013年仍将有亮丽表现.
高盈利能力有望维持.
2012年前三季度公司收入同比增长20.
43%,归属于上市公司股东的净利润同比增长41.
34%.
3季度净利率同比、环比分别提升2个百分点、2.
5个百分点.
2012年净利润增速大幅超越收入增速主要得益于产品均价的提升和原材料价格的下跌.
2013年预计原材料价格将平稳运行,公司产品在节能补贴新政的带动下高能效产品销售占比将继续提升,维持当前的净利率水平.
渠道进一步壮大,与公司产品相互促进.
2011年格力全国销售公司统一更名为盛世欣兴,统一了品牌和形象.
2012年晶弘冰箱入驻公司的2万家品牌专卖店.
董明珠也曾在公开场合多次表示,格力专卖店持开放心态,凡是世界上最好的产品都可以考虑引进.
未来公司的渠道有望发展成为开发的销售平台.
公司渠道的进一步壮大有助于促进公司产品的销售.
东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑P21敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源盈利预测与投资建议.
公司的强势产品地位与日益壮大的渠道将在相互促进中共同发展,有望继续引领行业.
我们预计公司2012年、2013年eps为2.
27元、2.
71元,对应PE为11.
37倍、9.
53倍,维持"强烈推荐"评级.
表11:格力电器盈利预测表指标201020112012E2013E2014E营业收入(百万元)60807.
2483517.
25100030.
00121425.
70147021.
21(+/-)%42.
6237.
3519.
7721.
3921.
08净利润(百万元)4275.
725236.
946824.
238146.
759403.
56(+/-)%46.
7622.
4830.
3119.
3815.
43每股收益(元)1.
521.
862.
272.
713.
13PE16.
9713.
8711.
379.
538.
25资料来源:东兴证券研究所4.
2.
2青岛海尔:冰洗领域绝对龙头,空调业务快速增长冰洗多品牌运作效果良好.
为覆盖更多的消费群体,满足消费者多样化的需求,公司积极推动卡萨帝、统帅两个品牌在目标市场推广,通过推进卡萨帝专厅、统帅销售网络建设,强化终端竞争力,加快卡萨帝和统帅品牌的发展.
预计年内卡萨帝品牌收入实现20%以上的增长,统帅品牌收入实现50%以上的增长.
空调业务重视渠道拓展和研发.
公司加强了空调市场网络建设,网点由年初7,000多家拓展至13,000多家,实现空调与冰箱、洗衣机、冷柜业务在渠道、人力、营销等方面的共享.
海尔空调依托海尔在中国、亚洲、澳洲、欧洲、美洲成立的五大研发中心不断推出创新产品,如除甲醛空调、除PM2.
5空调、宽带无氟变频空调等.
2012年公司在日本成立变频空调研发中心,进一步升级研发力量.
2012冷年海尔节能变频空调销量第一是公司不断努力的结果.
日日顺渠道在城镇化过程中充分受益.
公司持续深化日日顺渠道建设和现有分销网络,公司在县级市场的专卖店覆盖了全国2000多个县,覆盖率近100%.
此外,以作3c业务为主的日日顺e家也开发了山东、河南、安徽、东北地区、河北、湖北、湖南、四川、陕西的新业务.
公司还建立了日日顺乐家商城电商平台,满足三四线城市的网购需求.
日日顺物流已达到客户服务直配到镇,用户服务24小时限时达,送装同步全国1,000个区县以上的快速响应能力.
公司分销、物流、售后服务的有效整合,将持续改善业务的营运效率.
盈利预测与投资建议.
公司的冰洗产品借助多品牌运作继续拓展市场,空调产品借助渠道共享和专业化研发高歌猛进.
日日顺渠道在三四线城市的深耕将会在即将到来新一轮城镇化充分受益.
我们预计公司2012年、2013年eps为1.
22元、1.
48元,对应PE为10.
86倍、8.
99倍,上调至"强烈推荐"评级.
表12:青岛海尔盈利预测表指标201020112012E2013E2014E营业收入(百万元)60588.
2573662.
5080700.
0091685.
00103953.
75P22东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源(+/-)%83.
7221.
589.
5513.
6113.
38净利润(百万元)2034.
592690.
023287.
483973.
724577.
95(+/-)%77.
0032.
2122.
2120.
8715.
21每股收益(元)1.
521.
001.
221.
481.
70PE8.
7513.
2710.
868.
997.
80资料来源:东兴证券研究所4.
2.
3老板电器:渠道、品牌多元化成效显著,开打文化牌渠道多元化深挖市场潜力.
在渠道上,保持传统渠道稳定增长的基础上大力扶持新兴渠道建设.
专卖店建设稳步推进,大力开拓"工程战略客户",重点扶持电商渠道(包括网络购物与电视购物渠道).
品牌多元化广扩消费群体.
在品牌上,"老板"、"名气"、"帝泽"三大品牌构筑的立体化品牌体系逐渐成形.
"老板"品牌作为公司定位高端的主导品牌,坚持"精湛科技、轻松烹饪"的品牌主张,致力于改善人类的烹饪环境,并带领行业健康有序发展.
"名气"品牌作为公司定位于大众市场的子品牌,通过发展经销商、增加网点,实现了翻倍的增长.
"帝泽"作为公司引进的定位于顶级地产精装修市场的奢侈品牌,其第一家旗舰店已选址上海新天地,并已显现出迅速切入市场的发展势头.

注重文化营销.
在过去30多年,公司通过吸油烟机"免拆洗"、"双劲芯(大风量)"、燃气灶"3D速火"、"主火中臵"、消毒柜"回形杀菌"、"晶钻光感内腔"等一批引领厨电行业变革的前沿技术引领行业升级.
如今公司从卖产品开始卖一种全新的厨房文化.
广告方面,"有爱的饭"系列主题品牌宣传活动,针对不同年龄段人群阅读方式的不同,采取传统媒体和新媒体相结合的方式,大范围差异化开展品牌宣传活动,开启了中国厨电品牌情感营销时代.
2012年8月,全球首个有机形态厨房文化科技馆厨源在公司的中国厨房电器创新产业园落成,不仅展示厨电科技创新成果,还将历史悠久的中国饮食和烹饪文化与厨电生活未来发展趋势、科技创新方向进行全面融合,树立了高端厨电的标杆.
盈利预测与投资建议.
多元化品牌和多元化渠道战略将是未来一段时间公司的主要发展战略.
公司所在的厨卫电器领域市场集中度很低,设立子品牌差异化运作和收购新品牌都是扩大市场份额的有效方法.
同时公司将在大力投资发展吸油烟机、燃气灶、消毒柜三大产品体系的基础上,逐步发展小家电产品线.
未来,"文化+科技"将构成公司的双轮驱动,助力公司引领高端市场.
我们预计公司2012年、2013年eps为0.
94元、1.
20元,对应PE为20.
37倍、15.
90倍,上调至"强烈推荐"评级.
表13:老板电器盈利预测表指标201020112012E2013E2014E营业收入(百万元)1231.
601533.
891914.
002388.
762974.
99(+/-)%31.
8424.
5424.
7824.
8024.
54净利润(百万元)134.
34186.
99240.
29307.
92379.
22(+/-)%64.
1739.
1928.
5028.
1423.
16东兴证券半年度报告龙头演绎强者恒强,新生力量不可小觑P23敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源每股收益(元)1.
090.
730.
941.
201.
48PE17.
5426.
1920.
3715.
9012.
91资料来源:东兴证券研究所4.
2.
4奥马电器:借助电商、综超快速扩张内销助力公司快速增长.
根据产业在线数据,截止到10月份行业累计销量同比增速为2.
3%,奥马电器内销同比增长超过20%.
公司产品最大的优势就是性价比高,之前定位于三四线城市和综超渠道.
2011年底进入电商渠道后非常受欢迎,京东上公司的销量排名第二,仅次于海尔.
未来将加强与天猫、苏宁易购平台的合作.

国外销售基本同步于行业水平,市场拓展有亮点.
根据产业在线数据,截止到10月份行业外销累计销量同比增速为5%.
奥马电器外销基本与行业同步.
由于公司出口之前主要集中在欧洲区域,在亚洲和美洲还有很大拓展空间.
公司的高增长具备可持续性.
虽然整个冰箱行业当前城镇和农村的冰箱饱和率较高,再加上08年金融危机之后国家推出的以旧换新和家电下乡政策的透支效应,未来冰箱行业将难再现高增长.
但是公司仍有自己的成长空间.
国内方面,海尔除以第一梯队,公司处于第三梯队,我们判断未来家电消费将向高低端分化,同时第三梯队也有不少实力较弱的企业,所以公司市场份额有提升的空间;出口方面,公司也在大力拓展欧洲之外的市场.
公司的壁垒在于不仅有定位于平价品牌的产品和渠道,还有优秀的生产管理能力,助于公司控制生产成本,使公司做平价产品还能有较好的盈利能力.
盈利预测与投资建议.
公司虽是冰箱行业的后起之秀,但是管理层在冰箱制造领域有着多年的积累.
公司在海外市场的拓展仍将稳步前进,同时国内市场保持高速增长.