三星西部数码空间

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Table_Title2015年10月20日紫光股份(000938.
SZ)Table_Summary大平台,大格局!
格局岂止是大.
公司2015年来资本运作不断,收购网络设备领导者华三、入股世界级存储巨头西部数据(WDC)、携手世纪互联、微软切入云计算运营领域,一纵一横的云计算和大存储产业格局已然清晰——横向拓展云计算产业链,纵向打通存储产业链.
一个以云计算、大数据和移动互联网为核心,控股和参股公司协同发展的中国企业IT巨舰已经昂首启航,格局岂止是大.
IT产业整合大平台,自主可控新抓手.
"没有网络安全就没有国家安全",IT产业链的自主可控是实现网络安全的关键.
云计算浪潮来袭,应用加速向云端迁移,IT投资也从传统数据中心向云计算中心迁移.
IT产业整合是大势所趋,一旦整合完毕,全球IT市场格局再次划分,市场竞争趋于寡头,将更加不利于中国的网络安全战略.
在此全球IT产业整合风云交汇之际,可谓时不待我,公司借助资本加速产业整合,可谓顺应时势,成就IT产业整合大平台,自主可控新抓手.
大存储时代到来,入股西数是良好开端.
大存储产业链包括底层的DRAM和NANDFlash芯片级产品、中间层的机械硬盘(HDD)和固态硬盘(SSD)、上层的存储阵列、存储软件和大数据分析.
底层芯片是存储领域自主可控的关键.
西部数据是全球HDD龙头,SSD领导者.
存储芯片和SSD领域,三星、东芝、美光、SKHynix占据优势.
公司入股西数,已然在大存储领域开启布局.
投资建议:华三和WDC分别是网络和存储领域的全球领军企业,HP和微软则是公司重要的合作伙伴,资本将助力国产IT新龙头弯道超车,一个世界级的IT企业已经悄然崛起.
假设收购华三和WDC均在2016年内完成,预计分别为公司贡献12.
3亿和14亿元利润,维持"买入-A"评级,6个月目标价至100元,对应市值约1000亿.
风险提示:并购审批风险、产业整合风险.
Table_Excel1摘要(百万元)201320142015E2016E2017E营业收入8,520.
011,144.
933,880.
541,662.
950,328.
8净利润100.
9125.
81,197.
61,573.
72,087.
4每股收益(元)0.
490.
611.
141.
491.
98每股净资产(元)4.
958.
634.
135.
106.
39盈利和估值201320142015E2016E2017E市盈率(倍)142.
4114.
361.
546.
835.
3市净率(倍)14.
18.
116.
913.
710.
9净利润率1.
2%1.
1%3.
5%3.
8%4.
1%净资产收益率10.
8%8.
2%38.
4%35.
9%34.
1%股息收益率0.
1%0.
1%0.
6%0.
7%1.
0%ROIC32.
2%40.
1%659.
9%24.
0%25.
8%数据来源:Wind资讯,安信证券研究中心预测Table_BaseInfo公司动态分析证券研究报告PC及服务器硬件投资评级买入-A维持评级6个月目标价100.
00元股价(2015-10-19)69.
77元Table_MarketInfo交易数据总市值(百万元)14,378.
20流通市值(百万元)14,377.
82总股本(百万股)206.
08流通股本(百万股)206.
0712个月价格区间27.
56/133.
82元Table_Chart股价表现资料来源:Wind资讯Table_ChangeRate%1M3M12M相对收益7.
39-8.
8067.
26绝对收益16.
09-23.
67112.
00Table_Author胡又文分析师SAC执业证书编号:S1450511050001huyw@essence.
com.
cn021-68766271Table_Contacter报告联系人李小伟010-66581622lixw2@essence.
com.
cnTable_Report相关报告来自东方的IT巨舰昂首起航2015-10-02访美再添重磅新成果与世纪互联、微软达成战略合作2015-09-25国产IT新龙头异军突起——紫光股份调研纪要2015-09-142公司动态分析/紫光股份本报告版权属于安信证券股份有限公司.
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1.
前言2015年国庆期间,紫光股份收购西部数据(WDC)之后,我们在第一时间发布点评《紫光股份:来自东方的IT巨舰昂首起航》,分析了WDC在机械硬盘(HDD)、固态硬盘(SSD)、存储阵列、云存储等领域的优势,重点强调了WDC的HDD业务是现金牛业务,SDD业务潜力巨大,存储阵列、云存储等业务也有很大空间.
Dell收购EMC之后,我们也是第一时间发布深度点评:《IT产业整合大风起兮——Dell收购EMC深度点评》,核心观点:"反观紫光股份收购西部数据的案例,成为西部数据第一大股东,持有15%股份,还拥有一个董事会席位,在对公司决策层面影响岂是仅持有2-3%的小股东可比如果能够顺应时势,未尝不可推动西部数据向期望的轨道运行.

"本次公司公告中重点提到:"紫光股份将长期持有西部数据的股票,并通过董事会席位参与西部数据的经营决策,从而形成双方的长期战略合作","收购西部数据的价格是综合考虑并全面评估西部数据在品牌、技术、渠道等战略资源及其与紫光股份的潜在业务协同等因素后通过谈判协商确定.
"都印证了我们的观点.
同时,我们也欣喜的看到2015年10月19日,中国商务部发布关于变更西部数据收购日立存储经营者集中限制性条件的公告,解除生产、研发等方面的保持独立义务,继续保持品牌和销售独立.
这可以使西部数据节省成本,且提供全系列硬盘产品,全面参与竞争,有利于客户采购.
这是自从2012年西部数据收购日立存储以来,在中国商务部批准方面取得的重大进展.

公司公告中明确阐述了未来战略:以"品牌、资源、资金"为发展支点,聚焦IT服务,向云计算、移动互联网和大数据等领域全面深入,打造一条完整而领先的"云—网—端"产业链,形成控股公司、参股公司协同发展的业务架构,推动"云服务"战略的实施.

我们坚定看好紫光股份在全球IT产业风云变换之际,借助资本实现弯道超车,成为国家IT产业整合大平台,自主可控新抓手.
其在收购西部数据之后,一横一纵的大平台格局雏形初现——横向从服务器、网络到存储提供完整的云计算IT解决方案,纵向深度布局存储产业链.
大存储领域,公司入股西部数据是一个很好的开端.
2.
格局岂止是大自从第一台PC在IBM诞生后,IT技术突飞猛进.
IT产业发展至今,已经超过40年历史.
我们对IT产业链做了详细梳理:芯片层:主要包括用于计算的中央控制器(CPU),用于存储的介质:机械硬盘(HDD)、固态硬盘(HDD)和动态随机存储器(DRAM,以内存最为常见),用于网络交换设备的网络芯片.
硬件层:包括服务器(包括低端x86服务器、中高端的IBMPower、HP安腾、OracleSparc系列的小型机,以及IBM的Z系列大型机等)、存储阵列和网络设备(包括交换机、路由器等).
基础软件:包括操作系统(微软的Windows操作系统、开源的Linux操作系统各分支版本以及IBM、HP和Oracle的各自UNIX系统分支版本)、数据库(Oracle和Mysql等关系型数据库和一些新型的非关系型数据库)和虚拟化软件.
应用层:IT基础软硬件是构成数据中心和云计算中心的基础,大数据、移动互联网等新型应用也运行在数据中心或者云计算中心.
3公司动态分析/紫光股份本报告版权属于安信证券股份有限公司.
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图1:企业IT产业链数据来源:安信证券研究中心在这条产业链中,各个细分领域均有代表性的龙头公司,我们对其归纳如下:表1:IT产业链典型公司市值汇总公司领域市值(亿美元)备注IntelCPU芯片约1570全球x86CPU龙头西部数据(WDC)HDD/SSD约183全球HDD龙头美光科技SSD/DRAM约200SSD/NANDFlash/DRAM领导者SanDiskSSD/DRAM约143SSD领导者博通网络芯片等约3702015年5月,安华高科技收购博通,对价370亿美元.
惠普HP服务器、存储、个人PC、打印机等约517打印机、服务器、存储、软件等业务EMC存储阵列、虚拟化、信息安全约534存储阵列市场龙头,持有约80%Vmware股份VMware虚拟化软件约300X86虚拟化市场份额第一,遥遥领先于微软等竞争对手,上半年市值一度达到400亿美元微软操作系统、办公软件等约3800操作系统和办公软件龙头亚马逊电商和云计算龙头约2680电商和云计算龙头Palantir大数据约200未上市,2015年最近一轮估值约200亿美元数据来源:Wind,安信证券研究中心紫光股份2015年来资本运作不断,收购华三、入股西部数据、携手世纪互联、微软,一4公司动态分析/紫光股份本报告版权属于安信证券股份有限公司.
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纵一横的云计算和大存储产业格局已然清晰——横向拓展云计算产业链,纵向打通存储产业链.
下图红色部分表示紫光股份或其合作伙伴已经开始涉足的领域:图2:紫光股份的IT版图数据来源:安信证券研究中心表2:紫光股份的IT产业版图服务器紫光股份和华三均有x86服务器项目和技术网络设备华三是全球企业网络设备领域领导者存储介质西部数据是HDD龙头,SSD领导者虚拟化软件紫光股份和华三均在openstack的开源云计算领域有技术积累云计算中心紫光股份定增收购华三方案中提到要募集资金建设云计算机研究实验室暨大数据协同中心,同时紫光股份和微软、世纪互联签署战略合作也同样布局云计算领域大数据紫光股份定增收购华三方案中提到要募集资金建设云计算机研究实验室暨大数据协同中心公司2015年10月17日收购西部数据的公告中提到:收购西部数据的价格是综合考虑并全面评估西部数据在品牌、技术、渠道等战略资源及其与紫光股份的潜在业务协同等因素后通过谈判协商确定.
公司还提到:公司近年来持续推进"云服务"战略,优化业务布局,聚焦IT服务领域,向云计算、移动互联网和大数据处理等信息技术的行业应用领域全面深入,打造一条完整而领先的"云—网—端"产业链,致力于将公司塑造成为集现代信息系统研发、建设、运营、维护于一体的全产业链IT服务提供商.
随着公司IT基础架构领域产业布局的优化,其将形成控股公司、参股公司协同发展的业务架构,提升整体解决方案的部署和一揽子项目部署能力,增强在IT行业应用市场的综合竞争力;形成产业价值链多层次战略合作关系,推动"云服务"战略的实施.
一个以云计算、大数据和移动互联网为核心,控股和参股公司协同发展的中国企业IT巨舰已经昂首启航,格局岂止是大.
3.
IT产业整合大平台,自主可控新抓手5公司动态分析/紫光股份本报告版权属于安信证券股份有限公司.
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大国崛起需要保障国家安全.
在信息时代,保障国家安全的核心之一是保障网络安全,习主席提到的"没有网络安全就没有国家安全"深刻阐述了这一道理.
IT产业的自主可控是实现网络安全的关键核心.
实现IT产业自主可控,无外乎两条路径:自力更生和借助资本实现弯道超车.
两条路径,孰优孰劣,姑且不论.
参照近年来IT产业的发展趋势,企业IT,尤其是在基础软硬件领域,并购整合的趋势不断加强,下表是近年来全球IT产业的巨额并购案例:表3:近年来IT产业重大并购时间收购方被收购方被收购标的估值(亿美元)备注2009OracleSUN74操作系统、服务器等2015安华高科博通370网络芯片领域2015DellEMC670存储阵列、x86虚拟化2015IntelAltera167芯片数据来源:互联网,安信证券研究中心我们在前一篇报告"IT产业整合大风起兮——Dell收购EMC深度点评"中提出:云计算浪潮来袭,业务加速向云端迁移,传统数据中心的投资减少,原来主业是数据中心的巨头需要抱团整合提供IT整体解决方案加强竞争力,也需要向云计算拓展,提供更多适合云计算中心的产品和整体技术解决方案.
在这个背景下,IT产业整合是大势所趋,一旦整合完毕,全球IT市场格局再次划分,市场竞争趋于寡头,将更加不利于中国的网络安全战略.
在此全球IT产业整合风云交汇之际,可谓时不待我,借助资本市场加速产业整合,就成为了实现自主可控的新抓手.
从科技股估值的角度,图1上层的云计算和大数据无疑是新兴业务,估值最高;底层的IT基础软硬件包括芯片,因为发展历史较长,市场也比较成熟,估值较低.
然而,从自主可控的角度,底层技术是关键,没有底层的芯片、基础软硬件技术,上层的云计算大数据就如同建设在沙滩上的城堡.
而在跨国收购中,同样涉及信息安全审查,收购最前沿技术难度较大,收购成熟的技术公司一方面难度较小,不仅可以获得专利实现已有技术的跨越式发展,还能通过新的国际平台实现新技术的积累.
在收购公司的同时,吸引优质人才也非常重要.
紫光集团已经任命了三位全球副总裁,紫包括展讯CEO李力游,有台湾"DRAM教父"之称的高启全和之前任职中国联通的于英涛,其中于英涛将执掌华三业务.
优质人才的加盟,是保障收购后产业整合成功的关键.
4.
大存储时代到来,入股西数是良好开端西部数据(WDC)是一家领先的数据存储解决方案开发商、制造商和提供商,使消费者、企业、政府和其他组织机构能够创建、管理、体验和保存数字内容.
WDC的产品组合包括机械硬盘(HDD)、固态硬盘(SSD)、直连存储解决方案、个人云网络附加存储解决方案以及公共和私有云数据中心存储解决方案.
HDD是WDC的主要产品,也是当今绝大部分数字内容的主要存储介质,同时SSD的应用正迅速增长.
WDC的产品以HGST、6公司动态分析/紫光股份本报告版权属于安信证券股份有限公司.
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WD和G-Technology品牌销售,根据IDC数据,按2014年收入计算,WDC在机械硬盘市场排名全球第一,在SSD市场排名全球第七.
图3:2014年HDD市场格局数据来源:forbes,安信证券研究中心公司近年来在SSD和云存储领域收购了众多优质标的:2012年3月,WDC以39亿美元现金加2,500万股票的对价收购了Viviti公司(原日立环球存储科技公司).
Viviti侧重在商用市场提供高附加值的存储服务,其前身日立环球存储科技公司成立于2003年,由国际商用机器公司(IBM)旗下的HDD(硬盘驱动器)事业部与日立公司合并而来.
2013年9月,WDC以3.
36亿美元的对价收购了商用SSD(固态硬盘)生产商STEC.
此次收购进一步扩大了Viviti在固态存储领域的领先地位.
2013年10月,WDC以6.
13亿美元的对价收购了服务器端闪存解决方案供应商Virident.
此次收购帮助Viviti有能力向用户提供更加智能化的存储解决方案,最大限度地提高用户数据中心及应用程序的性能表现,有效满足企业客户不断变化的需求.
2015年3月,WDC以2.
67亿美元的对价收购了云数据中心目标存储软件开发商Amplidata公司.
此次收购完善了Viviti在商用领域的战略布局,推动高附加值数据存储平台建设并有效满足用户对云数据中心日益增长的需求.
WDC主要收入来源为亚洲,近年来亚洲收入下滑是公司业绩下滑的重要原因.
2015年亚洲占总收入50%,美国占21%,欧洲、中东和非洲占22%.
美国市场在经历2014年11.
5%的下滑后在2015年小幅回升1.
4%,中国市场在2014、2015年分别下滑15.
6%和22.
1%.
公司入股西部数据后,有利于加强西部数据在亚洲地区,尤其是中国的业务发展,日前商务部允许西部数据和日立存储研发、生产环节合并,已经开始体现了公司和西部数据的协同效应.
全球HDD出货量有望止跌回升,受益于大数据爆发,HDD市场进入下一轮增长周期,WDC明显受益.
大数据时代,数据量呈现爆发式增长,预计每年全球需要存储的数据量保持40%以上的增长.
数据量的爆发奠定了HDD的增长基础,根据Forbes预测,HDD出货量经历2010-2013年的缓慢下滑后,2014年再次恢复增长,HDD新一轮增长周期有望开启.
7公司动态分析/紫光股份本报告版权属于安信证券股份有限公司.
各项声明请参见报告尾页.
图4:1976-2013年HDD出货量统计数据来源:http://www.
statista.
com,安信证券研究中心WDC的SSD增长迅猛,但是还只是处于第二集团军,潜力巨大.
WDC商用固态硬盘业务收入从2014年的5.
08亿美元增至2015年的8.
11亿美元,上升60%.
公司SSD市场份额排名第七,居于三星、Intel、Sandisk、美光和东芝等企业之后.
图5:全球SSD市场份额数据来源:http://www.
statista.
com,安信证券研究中心主流存储介质一览:HDD/SSD/NAND/DRAM,是实现存储产业链自主可控的关键.
固态硬盘使用的关键部件是NAND半导体媒体和SoC(系统级芯片).
SSD已经成为驱动NANDflash增长的第一因素,三星、东芝、美光、SKHynix是NAND领域的翘楚.
在NANDflash之外,DRAM内存也是存储介质的另外一大主流形式,三星、美光、SKHynix占据前三.
从这个角度看,紫光入股西数,同时涉及HDD和SDD业务,是在存储领域实现自主可控的一个良好开端.
8公司动态分析/紫光股份本报告版权属于安信证券股份有限公司.
各项声明请参见报告尾页.
图6:2012年全球NANDFlash市场份额数据来源:http://www.
storagelook.
com,安信证券研究中心图7:SSD成为NAND的第一驱动力数据来源:http://www.
storagelook.
com,安信证券研究中心9公司动态分析/紫光股份本报告版权属于安信证券股份有限公司.
各项声明请参见报告尾页.
图8:MobileDRAM全球市场份额数据来源:http://www.
statista.
com,安信证券研究中心10公司动态分析/紫光股份本报告版权属于安信证券股份有限公司.
各项声明请参见报告尾页.
Table_Excel2财务报表预测和估值数据汇总(2015年10月20日)利润表财务指标(百万元)201320142015E2016E2017E(百万元)201320142015E2016E2017E营业收入8,520.
011,144.
933,880.
541,662.
950,328.
8成长性减:营业成本8,119.
610,635.
027,975.
234,396.
941,581.
6营业收入增长率30.
4%30.
8%204.
0%23.
0%20.
8%营业税费8.
111.
837.
345.
855.
4营业利润增长率50.
6%21.
0%1,087.
3%34.
1%31.
7%销售费用104.
3128.
1643.
7749.
9880.
8净利润增长率39.
6%24.
6%851.
8%31.
4%32.
6%管理费用79.
5118.
12,710.
43,249.
73,623.
7EBITDA增长率48.
0%25.
2%747.
1%28.
3%30.
2%财务费用51.
272.
669.
7-50.
1-111.
4EBIT增长率50.
9%25.
9%800.
8%28.
4%30.
2%资产减值损失11.
933.
533.
533.
533.
5NOPLAT增长率56.
1%27.
7%809.
0%26.
2%29.
9%加:公允价值变动收益投资资本增长率2.
4%-44.
7%3,374.
4%20.
8%18.
8%投资和汇兑收益23.
058.
010.
010.
010.
0净资产增长率10.
0%62.
0%169.
2%40.
7%37.
9%营业利润168.
5203.
92,420.
83,247.
14,275.
2加:营业外净收支9.
718.
7127.
4107.
4127.
4利润率利润总额178.
2222.
62,548.
23,354.
64,402.
6毛利率4.
7%4.
6%17.
4%17.
4%17.
4%减:所得税37.
850.
4382.
2503.
2660.
4营业利润率2.
0%1.
8%7.
1%7.
8%8.
5%净利润100.
9125.
81,197.
61,573.
72,087.
4净利润率1.
2%1.
1%3.
5%3.
8%4.
1%EBITDA/营业收入2.
8%2.
6%7.
4%7.
7%8.
3%资产负债表EBIT/营业收入2.
6%2.
5%7.
4%7.
7%8.
3%201320142015E2016E2017E运营效率货币资金468.
9652.
07,203.
08,857.
510,699.
9固定资产周转天数22110交易性金融资产流动营业资本周转天数2362111110应收帐款1,029.
61,221.
93,461.
84,142.
84,866.
6流动资产周转天数878486127127应收票据4.
628.
185.
4105.
0126.
8应收帐款周转天数3535243231预付帐款236.
4220.
6179.
2128.
266.
5存货周转天数2222162121存货546.
0822.
72,164.
22,661.
03,216.
9总资产周转天数125127105142139其他流动资产--202.
3271.
6348.
7投资资本周转天数251564112111可供出售金融资产27.
51,098.
61,098.
61,098.
61,098.
6持有至到期投资投资回报率长期股权投资349.
272.
972.
972.
972.
9ROE10.
8%8.
2%38.
4%35.
9%34.
1%投资性房地产332.
5302.
9302.
9302.
9302.
9ROA4.
4%3.
7%14.
4%16.
0%17.
8%固定资产51.
550.
860.
466.
870.
7ROIC32.
2%40.
1%659.
9%24.
0%25.
8%在建工程67.
764.
451.
541.
233.
0费用率无形资产75.
683.
277.
672.
567.
6销售费用率1.
2%1.
1%1.
9%1.
8%1.
8%其他非流动资产28.
632.
827.
826.
124.
2管理费用率0.
9%1.
1%8.
0%7.
8%7.
2%资产总额3,221.
84,669.
915,006.
717,866.
221,014.
4财务费用率0.
6%0.
7%0.
2%-0.
1%-0.
2%短期债务120.
5283.
07,455.
87,588.
27,236.
3三费/营业收入2.
8%2.
9%10.
1%9.
5%8.
7%应付帐款636.
1459.
71,209.
21,486.
81,797.
3偿债能力应付票据816.
51,299.
7---资产负债率59.
8%55.
1%62.
4%55.
5%47.
8%其他流动负债309.
2373.
0477.
3605.
6760.
6负债权益比148.
7%122.
6%165.
7%124.
8%91.
7%长期借款30.
418.
218.
218.
218.
2流动比率1.
211.
221.
451.
671.
97其他非流动负债13.
4137.
3190.
4208.
6228.
8速动比率0.
910.
881.
221.
391.
64负债总额1,926.
22,571.
69,358.
99,917.
810,054.
3利息保障倍数4.
293.
8135.
75-63.
80-37.
39少数股东权益274.
6318.
91,287.
32,565.
04,219.
8分红指标股本206.
1206.
11,054.
81,054.
81,054.
8DPS(元)0.
050.
050.
400.
520.
69留存收益788.
8883.
33,305.
74,328.
65,685.
4分红比率10.
2%8.
2%35.
0%35.
0%35.
0%股东权益1,295.
62,098.
35,647.
87,948.
410,960.
1股息收益率0.
1%0.
1%0.
6%0.
7%1.
0%现金流量表业绩和估值指标201320142015E2016E2017E201320142015E2016E2017E净利润140.
4172.
21,197.
61,573.
72,087.
4EPS(元)0.
490.
611.
141.
491.
98加:折旧和摊销16.
118.
88.
89.
19.
2BVPS(元)4.
958.
634.
135.
106.
39资产减值准备11.
933.
533.
533.
533.
5PE(X)142.
4114.
361.
546.
835.
3公允价值变动损失PB(X)14.
18.
116.
913.
710.
9财务费用51.
669.
169.
7-50.
1-111.
4P/FCF295.
026.
2-24.
5-101.
0-79.
5投资损失-23.
0-58.
0-10.
0-10.
0-10.
0P/S1.
71.
32.
21.
81.
5少数股东损益39.
546.
4968.
41,277.
71,654.
8EV/EBITDA22.
315.
532.
425.
720.
0营运资金的变动-73.
1-105.
4-4,180.
1-787.
5-826.
6CAGR(%)172.
8%179.
0%经营活动产生现金流量123.
8120.
8-1,912.
22,046.
32,837.
0PEG0.
80.
6投资活动产生现金流量-4.
1-0.
210.
010.
010.
0ROIC/WACC4.
05.
082.
13.
03.
2融资活动产生现金流量-107.
862.
79,176.
8-368.
3-971.
2REP2.
22.
70.
12.
01.
6数据来源:Wind资讯,安信证券研究中心预测11公司动态分析/紫光股份本报告版权属于安信证券股份有限公司.
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公司评级体系收益评级:买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上;增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%;中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%;卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上;风险评级:A—正常风险,未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动;B—较高风险,未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动;Table_AuthorStatement分析师声明胡又文声明,本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,勤勉尽责、诚实守信.
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