2017年11月21-22日13688881/30242/20171120

14:57农业2018年投资策略——超配行业龙头,静待养殖链反转——农业首席分析师王莺S0360515100002邮箱:wangying@hcyjs.
com农业分析师吕哲S0360517080003邮箱:lyuzhe@hcyjs.
com13688881/30242/2017112014:57市场回顾猪价仍处下行周期,全行业亏损将现投资良机复关时点或晚于预期,禽链投资机会渐行渐近兽药行业快速成长,头部企业先发优势突显饲料龙头整合加速种业进入"剩着为王"时代·01·13688881/30242/2017112014:57市场回顾SECTION·02·13688881/30242/2017112014:57·03·(一)农业指数大幅跑输沪深3002017年初至11月17日,农林牧渔(申万)指数下跌8.
96%,跑输沪深300指数33.
45个百分点,跑输中小板指数10.
22个百分点.
-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2017-01-032017-04-032017-07-032017-10-03农林牧渔(申万)沪深300中小板综13688881/30242/2017112014:57·04·(二)农业指数涨幅排名第21位2017年初至11月17日,农林牧渔指数涨幅在申万28个子行业中排名第21位.
-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%食品饮料家用电器非银金融钢铁电子银行有色金属交通运输建筑材料医药生物汽车通信房地产采掘建筑装饰休闲服务化工电气设备公用事业计算机农林牧渔机械设备轻工制造商业贸易国防军工综合传媒纺织服装资料来源:Wind,华创证券图表:2017年年初至11月17日各行业涨跌幅比较(按申万分类)13688881/30242/2017112014:57·05·(三)农业板块仍低配截至2017Q3,农业在基金资产配置中的市值为130.
65亿元,占股票投资市值比0.
70%,股票市场标准行业配置比例应为0.
83%.
0.
00.
20.
40.
60.
81.
01.
21.
41.
61.
82.
02006Q22006Q42007Q22007Q42008Q22008Q42009Q22009Q42010Q22010Q42011Q22011Q42012Q22012Q42013Q22013Q42014Q22014Q42015Q22015Q42016Q22016Q42017Q2占股票投资市值比(%)股票市场标准行业配置比例(%)图表:农业行业配置比例对照图资料来源:Wind,华创证券13688881/30242/2017112014:57·06·(四)农业板块估值已处历史底部农业板块绝对估值已处于历史底部.
2017年11月17日农业板块绝对PE和绝对PB分别为36.
68倍和3.
42倍,而2010年至今农业板块绝对PE和绝对PB的历史均值分别为57.
70倍和3.
90倍.
0123456780204060801001201401601802002010-01-082011-05-202012-10-122014-02-212015-06-262016-11-11农林牧渔PE农林牧渔PB图表:农业PE和PB走势图(2010年至今,周)资料来源:Wind,华创证券13688881/30242/2017112014:57·07·(四)农业板块估值已处历史底部农业板块相对估值已处于历史低位.
2017年11月17日农业板块相对中小板PE和PB分别为0.
96倍和0.
93倍,历史均值分别为1.
35倍和0.
98倍;农业板块相对沪深300PE和PB分别为2.
55倍和2.
04倍,历史均值分别为4.
65倍和2.
20倍.
0.
00.
40.
81.
21.
62.
02.
402468102010-01-082011-05-202012-10-122014-02-212015-06-262016-11-11农业相对沪深300PE农业相对中小板PE0.
40.
60.
81.
01.
21.
01.
41.
82.
22.
63.
03.
43.
82010-01-082011-05-202012-10-122014-02-212015-06-262016-11-11农业相对沪深300PB农业相对中小板PB图表:农业股相对PE(2010年至今,周)资料来源:Wind,华创证券图表:农业股相对PB(2010年至今,周)13688881/30242/2017112014:57·08·(五)农业各子板块表现2017年初至11月17日,农业各子板块涨幅从高到低依次排列,饲料(+6.
7%)、动物保健(-0.
37%)、畜禽养殖(-7.
12%)、农产品加工(-13.
47%)、种植业(-18.
07%)、渔业(-19.
90%)、林业(-23.
43%)、农业综合(-32.
48%).
-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%饲料Ⅱ动物保健Ⅱ畜禽养殖Ⅱ农产品加工种植业渔业林业Ⅱ农业综合Ⅱ图表:2017年至今农业各子板块涨跌幅比较(按申万分类)资料来源:Wind,华创证券13688881/30242/2017112014:57猪价仍处下行周期,全行业亏损将现投资良机SECTION·09·13688881/30242/2017112014:57·10·(一)2018年猪价仍处于下行周期我国猪价波动周期通常在3-4年05101520251995年1月1996年1月1997年1月1998年1月1999年1月2000年1月2001年1月2002年1月2003年1月2004年1月2005年1月2006年1月2007年1月2008年1月2009年1月2010年1月2011年1月2012年1月2013年1月2014年1月2015年1月2016年1月2017年1月95/6,6.
8897/10,8.
8301/2,6.
5709/05,4.
8903/05,5.
7804/09,9.
6606/05,5.
9608/04,16.
8710/04,9.
5311/09,19.
6814/04,11.
1316/05,20.
45图表:生猪价格走势图资料来源:华创证券13688881/30242/2017112014:57·11·(一)猪价仍处于下行周期完整周期上升阶段下降阶段完整周期上升周期下降周期严重疫病生猪价格(元/公斤)最高点最低点最大涨幅周期一1995/6-1999/51995/6-1997/101997/10-1999/547个月28个月19个月8.
836.
8828.
3%周期二1999/5-2003/51999/5-2001/122001/2-2003/548个月21个月27个月6.
574.
8934.
4%周期三2003/5-2006/52003/5-2004/92004/9-2006/536个月16个月20个月非典9.
665.
7867.
1%周期四2006/5-2010/42006/5-2008/42008/4-2010/447个月23个月24个月蓝耳病16.
875.
96183.
1%周期五2010/4-2014/42010/4-2011/92011/9-2014/448个月17个月21个月口蹄疫19.
689.
53106.
5%周期六2014/4-2014/4-2016/52016/5-25个月20.
4511.
1383.
7%图表:中国生猪价格周期波动列表资料来源:华创证券13688881/30242/2017112014:57·12·(二)价格指标反映补栏积极二元母猪价格:反映规模养殖户补栏情况,目前稳定在1750-2200元/头附近;仔猪价格:反映散养户补栏情况,最高达到70元/公斤,目前维持32元/公斤左右.
100012001400160018002000220024002010-10-132011-05-132011-12-132012-07-132013-02-132013-09-132014-04-132014-11-132015-06-132016-01-132016-08-132017-03-132017-10-13二元母猪(元/头)0204060802010-10-132011-04-132011-10-132012-04-132012-10-132013-04-132013-10-132014-04-132014-10-132015-04-132015-10-132016-04-132016-10-132017-04-132017-10-13仔猪(元/公斤)图表:二元母猪价格走势图资料来源:华创证券图表:仔猪价格走势图13688881/30242/2017112014:57·13·(三)猪料销量反映补栏积极2016年5月猪料销量同比增速转正,2016年11月同比增速超过30%;2017年以来,仔猪料销量和母猪料同比销量持续正增长.
-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2015年2月2015年6月2015年10月2016年2月2016年6月2016年10月2017年2月2017年6月0%5%10%15%20%25%30%35%40%2017年1月2017年2月2017年3月2017年4月2017年5月2017年6月2017年7月仔猪料yoy母猪料yoy图表:猪饲料销量同比增速走势图资料来源:华创证券图表:2017年仔猪料、母猪料同比增速走势图13688881/30242/2017112014:57·13·(四)2017年生猪价格旺季不旺图表:2010-2016年生猪价格对照图资料来源:华创证券图表:2017年仔猪料、母猪料同比增速走势图91113151719211月第一周1月第四周2月第三周3月第二周4月第一周4月第四周5月第三周6月第二周7月第一周7月第四周8月第三周9月第二周10月第一周10月第四周11月第三周12月第二周2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年1314151617181920211月第一周1月第四周2月第三周3月第二周4月第一周4月第四周5月第三周6月第二周7月第一周7月第四周8月第三周9月第二周10月第一周10月第四周11月第三周12月第二周2016年2017年13688881/30242/2017112014:57·14·(五)中国生猪养殖规模化程度快速提升我国年出栏生猪500头以上的规模猪场出栏生猪占比从2007年26%上升至2014年41.
8%;年出栏生猪1万头以上的规模猪场出栏生猪占比从2007年3.
7%上升至2014年9.
1%.
0%10%20%30%40%50%60%70%80%20072008200920102011201220132014年出栏1-49头年出栏500头以下年出栏500头以上年出栏10,000头以上图表:中国不同规模猪场出栏生猪占比图资料来源:华创证券13688881/30242/2017112014:57·15·(五)中国养殖规模化程度迅速提升2017年1-10月牧原、天邦、正邦、温氏生猪销量同比增速分别高达151%、78%、33%、11%单月销量(万头)累计销量(万头)雏鹰农牧牧原股份温氏股份天邦股份正邦科技雏鹰农牧牧原股份温氏股份天邦股份正邦科技2017年1-2月33.
880.
7268.
09.
028.
72017年1-2月33.
880.
7268.
09.
028.
72017年3月24.
343.
4159.
510.
717.
82017年1-3月58.
1124.
1427.
519.
746.
52017年4月17.
240.
0154.
77.
715.
02017年1-4月75.
3164.
1582.
327.
461.
52017年5月19.
052.
7163.
05.
917.
52017年1-5月94.
3216.
8745.
233.
379.
02017年6月25.
178.
2151.
910.
818.
52017年1-6月119.
4295.
0897.
144.
297.
42017年7月18.
271.
1149.
47.
323.
02017年1-7月137.
6366.
11,046.
651.
5120.
42017年8月20.
178.
6156.
79.
336.
52017年1-8月157.
7444.
71,203.
360.
8156.
92017年9月20.
079.
3159.
311.
245.
92017年1-9月177.
7524.
01,362.
672.
0202.
72017年10月18.
361.
5167.
19.
953.
52017年1-10月196585.
51529.
781.
9256.
3单月销量yoy累计销量yoy雏鹰农牧牧原股份温氏股份天邦股份正邦科技雏鹰农牧牧原股份温氏股份天邦股份正邦科技2017年1-2月29%153%-1%112%-12%2017年1-2月29%153%-1%112%-12%2017年3月18%157%14%383%-25%2017年1-3月24%154%4%205%-18%2017年4月7%111%12%135%-46%2017年1-4月20%142%6%182%-27%2017年5月-2%160%24%15%-35%2017年1-5月15%146%10%124%-29%2017年6月19%189%22%72%12%2017年1-6月16%156%11%109%-24%2017年7月-10%124%5%17%8%2017年1-7月11%149%11%88%-19%2017年8月-37%134%9%72%109%2017年1-8月2%146%10%85%-6%2017年9月-16%210%14%100%322%2017年1-9月-1%154%11%87%14%2017年10月-9%126%10%33%247%2017年1-10月-2%151%11%78%33%图表:上市生猪养殖企业生猪销量同比增速列表13688881/30242/2017112014:57·16·(六)规模化提升并未导致周期消失横向对比美国生猪养殖情况,其万头以上猪场生猪出栏比例已达74.
4%,纵观其猪价历史走势,尚未脱离猪周期.
0.
0%0.
0%35.
0%53.
0%62.
1%0%20%40%60%80%100%1988年1992年1996年2002年2011年1-99头100-499头500-999头1000-1999头2000-4999头5000头以上0.
9%2.
0%1.
9%3.
8%9.
8%7.
2%7.
5%8.
8%58.
1%1-99100-499500-9991,000-1,9992,000-4,9995,000-9,99910,000-19,99920,000-49,99950,000+图表:美国不同规模猪场出栏生猪占比图资料来源:华创证券图表:2011年美国不同规模猪场出栏生猪占比图13688881/30242/2017112014:57·17·(六)规模化提升并未导致周期消失美国生猪价格主要波动周期3-4年图表:美国生猪农场出栏价格走势图0501001502001970年1月1973年1月1976年1月1979年1月1982年1月1985年1月1988年1月1991年1月1994年1月1997年1月2000年1月2003年1月2006年1月2009年1月2012年1月2015年1月生猪价格(美分/磅)资料来源:华创证券13688881/30242/2017112014:57·18·(六)规模化提升并未导致周期消失美国生猪价格波动幅度大,波幅未明显收窄图表:美国生猪价格波动周期列表完整周期上升阶段下降阶段完整周期上升周期下降周期最低价最高价波动幅度周期一1970/12-1974/051970/12-1973/081973/08-1974/0541个月32个月9个月30103.
2244.
0%周期二1974/05-1976/111974/05-1975/091975/09-1976/1130个月16个月14个月46.
7103120.
6%周期三1976/11-1980/041976/11-1979/021979/02-1980/0441个月27个月14个月55.
4107.
694.
2%周期四1980/04-1986/041980/04-1982/081982/08-1986/0472个月28个月44个月57.
5124.
7116.
9%周期六1986/04-1989/041986/04-1987/081987/08-1989/0436个月18个月18个月80.
1125.
756.
9%周期七1989/04-1992/011989/04-1990/071990/07-1992/0133个月15个月18个月73.
4120.
664.
3%周期八1992/01-1994/111992/01-1993/061993/06-1994/1134个月17个月17个月73.
19530.
0%周期九1994/11-1998/121994/11-1997/051997/05-1998/1249个月30个月19个月55.
7118.
3112.
4%周期十1998/12-2002/101998/12-2001/052001/05-2002/1046个月29个月17个月31.
198.
1215.
4%周期十一2002/10-2008/012002/10-2004/052004/05-2008/0163个月18个月45个月50.
5108.
8115.
4%周期十二2008/01-2009/102008/01-2008/082008/08-2009/1021个月7个月14个月68.
811770.
1%周期十三2009/10-2012/092009/10-2011/082011/08-2012/0935个月22个月13个月70.
4142.
3102.
1%周期十四2012/09-2016/112012/09-2014/072014/07-2016/1150个月22个月28个月95.
117887.
2%13688881/30242/2017112014:57·19·(七)静待全行业亏损,投资良机将现下行周期远未进入尾声,我们认为肉猪板块最佳投资机会将出现在全行业亏损期.
在优质养殖空间稀缺性突显,环保高压、各地方划定禁养区、限制区,以及"南猪北养"的政策背景下,建议重点关注土地储备充足,快速扩张的生猪养殖企业.
图表:三大生猪养殖企业市值最高点、最低点对应头猪净利雏鹰农牧牧原股份温氏股份市值高点(亿元)124时点2012年7月18日当年出栏生猪(万头)149头猪市值8,322PE20倍对应头猪净利416PE15倍对应头猪净利555市值高点(亿元)2923612206时点2015-6-122015-7-292015-11-3(上市第二天见顶)当年出栏生猪(万头)172.
35191.
91535.
06(忽略7.
44亿商品肉鸡)头猪市值16,94218,81214,371PE20倍对应头猪净利847941719PE15倍对应头猪净利1,1291,254958市值低点(亿元)58时点2011年1月17日当年出栏生猪(万头)102头猪市值5,686PE20倍对应头猪净利284PE15倍对应头猪净利379市值低点(亿元)75741029时点2014-1-172014-2-72017-7-21当年出栏生猪(万头)147.
3185.
92000头猪市值5,0923,9815,145PE20倍对应头猪净利255199257PE15倍对应头猪净利33926534313688881/30242/2017112014:57复关时点或晚于预期,禽链投资机会渐行渐近SECTION·20·13688881/30242/2017112014:57·21·(一)引种量有望持续下降白羽肉鸡行业,供应量主要由祖代肉种鸡引种量决定.
2013年祖代肉种鸡引种量达到高点154万套,2014-2016年连续三年下降,预计2017年引种量降至50-60万套图表:祖代肉种鸡引种量走势图-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0204060801001201401601802005200620072008200920102011201220132014201520162017E祖代肉种鸡引种量(万套)yoy资料来源:华创证券13688881/30242/2017112014:57·22·(二)复关时点很可能晚于市场预期复关时点很可能晚于市场预期:1、新西兰或于11月下旬开始停止供种,12月祖代引种量或降至0套;2、西班牙、波兰因供种手续不全,需重新审核,复关时间推迟至2018Q1之后;3、春节前后对美复关概率低.
图表:祖代种鸡供种国高致病性禽流感列表资料来源:卓创资讯,华创证券国家禽流感类型最后发现高致病性禽流感时间报告类型美国H5N23月29日FinalreportH7N98月11日Finalreport英国H5N88月7日Immediatenotification法国H5N87月5日Follow-upreportH5N14月3日Follow-upreportH5N95月16日FinalreportH5N25月16日Finalreport西班牙H5N85月30日Finalreport荷兰H5N5,H5N85月17日FinalreportH5N57月17日Follow-upreport波兰H5N84月20日FinalreportH5N54月20日Finalreport13688881/30242/2017112014:57·23·(三)禽链价格持续低迷图表:父母代鸡苗价格走势图01020304050607080902014年第1周2014年第12周2014年第23周2014年第34周2014年第45周2015年第3周2015年第14周2015年第25周2015年第36周2015年第47周2016年第6周2016年第17周2016年第28周2016年第39周2016年第50周2017年第9周2017年第20周2017年第31周2017年第42周4060801001201402014年第1周2014年第12周2014年第23周2014年第34周2014年第45周2015年第3周2015年第14周2015年第25周2015年第36周2015年第47周2016年第6周2016年第17周2016年第28周2016年第39周2016年第50周2017年第9周2017年第20周2017年第31周2017年第42周资料来源:华创证券图表:父母代鸡苗销售量13688881/30242/2017112014:57·26·(三)禽链价格持续低迷图表:商品代鸡苗价格走势图01234562013-012014-012015-012016-012017-01主产区平均价:肉鸡苗5678910112013-012014-012015-012016-012017-01白羽肉鸡主产区均价资料来源:华创证券图表:白羽肉鸡主产区均价走势图13688881/30242/2017112014:57·24·(四)祖代存栏数据已处历史低位图表:在产祖代肉种鸡存栏量607080901001101201301471013161922252831343740434649522017年2016年2015年2014年010203040506070801471013161922252831343740434649522017年2016年2015年2014年资料来源:华创证券图表:后备祖代肉种鸡存栏量13688881/30242/2017112014:57·25·(五)父母代存栏同比回落图表:在产父母代肉种鸡存栏量100011001200130014001500160017001471013161922252831343740434649522017年2016年2015年2014年6007008009001000110012001471013161922252831343740434649522017年2016年2015年2014年资料来源:华创证券图表:后备父母代肉种鸡存栏量13688881/30242/2017112014:57·27·(六)禽链投资机会渐行渐近当前父母代种鸡周平均销量100万套左右,主要取决于2016Q4至2017年1-2月50万套祖代种鸡引种量,待这波祖代种鸡生产性能下降后,元旦前后父母代种鸡销量将明显减少,禽链价格有望走强.
复关大概率延后,2018年祖代种鸡引种量有望在2017年基础上进一步下降,禽链投资机会渐行渐近,建议关注益生股份、民和股份、圣农发展.
风险提示:禽价反转晚于预期13688881/30242/2017112014:57兽药行业快速成长,头部企业先发优势突显SECTION·28·13688881/30242/2017112014:57·29·(一)我国兽药行业保持快速增长2007-2015年,我国兽用药品行业产值由178.
14亿元增长至413.
57亿元,年均复合增长率11.
1%,同期全球(不含中国)兽药市场规模由189亿美元增长至200亿美元,年均复合增长率仅5.
95%,中国已成为全球兽药行业发展最快的地区之一.
图表:2007-2015中国兽药市场-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0100200300400500200720082009201020112012201320142015中国兽药行业市场规模(亿元)YoY-10%0%10%20%30%0100200300400200720082009201020112012201320142015全球(不含中国)兽药行业市场规模(亿美元)资料来源:华创证券图表:2007-2015全球(不含中国)兽药市场规模13688881/30242/2017112014:57·30·(二)畜牧业处上升通道,奠定兽药需求兽药行业的下游主要为畜牧业,2016年,我国畜牧业总产值为31,703亿元,占农业总产值的比重为28%,较发达国家约50%的规模仍有较大的空间.
随着国民收入提高和饮食结构改善,国内肉、蛋、奶产品消费量将不断提升,进而推动畜牧业发展.
2000-2016年我国畜牧业总产值年均复合增长率达9.
9%.
图表:2000-2016畜牧业总产值变化趋势-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%020000400006000080000100000120000200020022004200620082010201220142016农林牧渔业总产值(亿元)畜牧业总产值(亿元)畜牧业总产值YoY资料来源:华创证券13688881/30242/2017112014:57·31·(三)养殖规模提升,带动高品质兽药需求我国生猪养殖行业在经历多轮周期后,产业由农户散养向标准化、集约化、规模化养殖方式转变.
规模化猪场的医疗防疫费用明显高于普通散养户,将有效地提升兽药企业的市场容量,并且更有利于规模大、产品质量好、注重与客户双赢的兽药企业发展.
图表:2004-2014我国规模化养猪场与散养户医疗防疫费的差异资料来源:华创证券(1)012345605101520252004200520062007200820092010201120122013201420152016散养生猪:每头医疗防疫费(元)规模生猪:每头医疗防疫费(元)规模场每头多支出防疫费(元)13688881/30242/2017112014:57·31·(四)普莱柯:2018年业绩爆发可期普莱柯:猪用基因苗接力禽用基因苗,2018年业绩爆发可期公司研发成功的新-支-流基因工程三联、新-支-流-法基因工程四联灭活疫苗相继于2016年3月和10月上市,标志着我国H9亚型禽流感疫苗踏入基因工程时代,这两项产品上市引领禽用市场疫苗的发展.
2016-2017年,受政府采购政策变化影响,公司猪用疫苗业务收入出现下滑,但禽用基因苗及抗体销售的快速增长,有效弥补了猪用疫苗业绩下滑所带来的空缺.
2017年-2018年猪圆环基因苗、猪伪狂犬gE基因缺失疫苗、猪圆环-支原体二联灭活疫苗将陆续上市,公司将迎来业绩爆发期.
我们预计2017年实现归母净利润1.
71亿元,同比下滑9.
3%,2018年实现归母净利润3.
14亿元,同比增长84.
2%,分别对应2017PE44倍、2018PE24倍,目标价30元,给予公司"推荐"评级.
风险提示:新品销售不达预期;批文获得晚于预期13688881/30242/2017112014:57饲料龙头整合加速SECTION·32·13688881/30242/2017112014:57项目猪饲料蛋禽饲料肉禽饲料水产饲料反刍饲料其他饲料2017年1-6月385.
8159.
7229.
964.
354.
110.
0累计同比10.
4-11.
0-4.
8-5.
6-17.
017.
6180家饲料企业不同品种饲料生产情况(单位:万吨,%)资料来源:饲料工业协会、华创证券研究所我国饲料行业上半年整体运行平稳,农业部重点跟踪的180家企业饲料总产量903.
6万吨,同比下降0.
9%从结构上看,配合饲料758.
2万,同比下降0.
8%,浓缩饲料100万吨,同比下降3.
3%;添加剂预混混合饲料45.
4万吨,同比增长2.
0%从品类来看,1-6月猪料产量同比增长10.
4%,蛋、肉禽料受下游养殖低迷影响同比下滑,水产饲料市场发生结构性变化,高端需求兴起(一)饲料行业运行情况·33·13688881/30242/2017112014:57资料来源:华创证券饲料业属于成熟行业,自2012年以后行业遭遇瓶颈、增速明显放缓,2016年我国总产量2.
90亿吨,同比增长4.
6%中小企业加速退出,2014年产量超过100万吨的饲料企业达31家,合计占全国总产量的51%养殖规模化程度不断提高,要求从单纯提供饲料产品向养殖技术系统解决方案转变,客观上倒逼饲料公司转型升级公司细分优势业务延伸海大集团水产料、禽料、猪料养殖、宠物饲料金新农教槽料、浓缩料生猪养殖大北农预混料、乳猪料生猪养殖禾丰牧业全价料生猪养殖唐人神全价料生猪养殖+肉制品正邦科技猪料、禽料生猪养殖新希望禽料、猪料生猪养殖通威股份水产料光伏-5%0%5%10%15%20%00.
511.
522.
520042005200620072008200920102011201220132014饲料总产量(亿吨)yoy051015200.
00.
51.
01.
52.
02.
53.
02005200620072008200920102011201220132014平均产量(万吨,左轴)饲料加工企业数量(千家,右轴)(二)饲料市场增速趋缓,单厂规模放大是必然方向·34·13688881/30242/2017112014:570%20%40%60%80%100%201620152014201320122011饲料原料贸易农产品销售微生态制剂饲料机械海大集团17年中报营业收入145.
32亿元,同比增长25.
06%,归母净利润5.
19亿元,同比增长34.
89%,经营成绩优异,彰显管理优势公司17上半年饲料销量370万吨,预估其中水产料90万吨,同比增长18.
83%,猪料销量60万吨,同比增长24.
46%,禽料220万吨,同比增长10.
4%,得益于多品类协同,业务线"东边不亮、西边亮",各板块规模效应凸显公司延伸生猪养殖业务,切入价值链终端环节,预计17年出栏50万头,长期目标500万头风险提示:自然灾害;疫情0%2%4%6%8%10%12%05010015020025020062007200820092010201120122013201420152016饲料业务收入毛利率(%)资料来源:华创证券(三)海大集团:多品类规模效应,全线高速增长·35·13688881/30242/2017112014:57种业进入"剩者为王"时代SECTION·36·13688881/30242/2017112014:57资料来源:华创证券2017年杂交玉米制种面积大幅调减,同比下降28%,是近十年以来的最低值.
西北基地受自然灾害及病虫害影响,单产显著下降.
根据全国农技中心预测,2017年玉米制种产量约10亿公斤,今年有效库存8-9亿公斤,2018年初总供给18亿-19亿公斤.
经过两年的结构调整,国内玉米面积下降幅度超过预期,而调整种植的作物效益不如预期,2018年玉米面积大幅反弹可能性大.
根据全国农技中心预测,2018年玉米需种11亿公斤,期末余种量7-8亿公斤.
供需指数有望从2016/2017年1.
80降至2017/2018年1.
68.
老品种制种面积大幅下滑,新品种试制种占比近三分之一,2017年有大量新品种入市.
(一)2018年杂交玉米种子过剩形势有望缓解·37·图表:全国杂交玉米种子供需形势图1.
01.
21.
41.
61.
82.
02.
2051015202503/0404/0505/0606/0707/0808/0909/1010/1111/1212/1313/1414/1515/1616/1717/18E可供种量(亿公斤)需种量(亿公斤)供需指数13688881/30242/2017112014:57资料来源:USDA,华创证券表:全球玉米供需平衡表表:中国玉米供需平衡表全球玉米供需平衡表(百万吨)15/1616/1717/18期初库存209.
5214.
0227.
0产量972.
41,075.
31,038.
8进口139.
4137.
1145.
8饲料消费601.
6632.
5650.
5国内消费967.
91,062.
31,064.
8出口119.
7163.
8150.
7期末库存214.
0227.
0201.
0库消比19.
7%18.
5%16.
5%中国玉米供需平衡表(百万吨)15/1616/1717/18期初库存100.
5110.
8101.
3产能224.
6219.
6215.
0进口3.
23.
03.
0饲料消费153.
5162.
0166.
0国内消费217.
5232.
0240.
0出口0.
00.
10.
1期末库存110.
8101.
379.
2库消比50.
9%43.
6%33.
0%1,2001,7002,2002,7002011-09-012012-01-012012-05-012012-09-012013-01-012013-05-012013-09-012014-01-012014-05-012014-09-012015-01-012015-05-012015-09-012016-01-012016-05-012016-09-012017-01-012017-05-012017-09-01中国市场价:黄玉米(三级,水分14%)图:我国玉米大宗商品价格走势(元/吨)(400)(200)020040005001,0001,5002004200520062007200820092010201120122013201420152016国内玉米每亩产值(元)国内玉米每亩总成本(元)国内玉米每亩净利润(元,右轴)图:我国玉米种植成本收益(一)2018年杂交玉米种子过剩形势有望缓解·42·13688881/30242/2017112014:57资料来源:华创证券杂交水稻制种面积继续保持高位,由于灾害较轻,单产和总产达到2013年以来的最高水平.
总体来看,杂交水稻种子市场供过于求局面加剧,尤其是"两系"稻种市场压力增大.
同时,由于连续两年杂交稻种子出口量下降,库存压力增加.
2017年杂交水稻制种面积167万亩,2017年杂交稻制种单产每亩181公斤,预计总产3亿公斤左右,本期有效库存1.
1亿公斤;2018年期初总供给4.
1亿公斤左右,预计需求2.
4亿公斤左右,期末剩余1.
7亿公斤.
预计供需指数从2016/2017年1.
44大幅攀升至2017/2018年1.
71.
(二)预计2018年杂交水稻种子过剩加剧·37·图表:全国杂交水稻种子供需形势图1.
01.
11.
21.
31.
41.
51.
61.
71.
80.
01.
02.
03.
04.
05.
003/0404/0505/0606/0707/0808/0909/1010/1111/1212/1313/1414/1515/1616/1717/18E可供种量(亿公斤)需种量(亿公斤)供需指数13688881/30242/2017112014:57微观层面细分市场:亲本、母本的品种权…品类扩张:主粮种子、蔬菜种子、经济作物种子….
隆平并购三瑞种业中观层面产业协同效益能否发挥陶氏+杜邦,孟山都+拜耳,中化工+先正达经销商网络建设有多密隆平并购惠民科技产学研一体、研发团队是否优秀隆平并购巡天种业、大北农与黑龙江农科院合作技术服务是否够深入、是否带来增值国际企业并购隆平并购陶氏益农巴西国际专利权垄断(基因层面)中信并购樱桃谷鸭参与全球产业竞争隆平种子进入巴基斯坦、菲律宾、印尼市场宏观层面(三)并购浪潮初启,种业进入"剩者为王"时代·41·13688881/30242/2017112014:57隆平、大北农、荃银等龙头企业凭借第四代革命性换代产品隆两优华占、隆两优534,C两优华占,徽两优等进一步提高国内市场占有率.
每年国审、地审的审定品种数量多少验证了龙头企业强大的研发体系,合理、完善的储备品种梯队使得其在未来的市场竞争中占尽优势.
图表:2017年绿色通道审定97个新品种归属权分布资料来源:华创证券品种名称亲本来源选育单位稻瘟病(两年)白叶枯褐飞虱耐热性隆两优华占隆科638S*华占隆平高科3.
779中隆两优534隆科638S*R534隆平高科3.
7、4.
099-晶两优华占晶4155S*华占隆平高科2.
1、2.
777-晶两优534晶4155S*R534隆平高科2.
5、3.
079-C两优华占C815S*华占金色农华3.
9、3.
879一般徽两优8821892S*YR082荃银高科3.
959中荃优丝苗荃9311A*五山丝苗荃银高科3.
157-4211473397050100150隆平高科金色农华荃银高科3家企业共同选育其他公司选育合计(四)水稻种子市场向龙头企业集中·40·13688881/30242/2017112014:571980s增产强势品种:中单2号、烟单14、丹玉13种质种群:兰卡斯特、旅大红骨、塘四平头1988-1994增产强势品种:丹玉13、中单2号、掖单2号种质种群:兰卡斯特、旅大红骨、瑞德/改良瑞德1994-2000增产强势品种:掖单13、中单2号种质种群:改良瑞德、兰卡斯特、旅大红骨2000-2005强势品种:农大108、豫玉22、鲁单981、四单19种质种群:P78599选系、B系列种质2005-至今增产、脱水强势品种:郑单958、先玉335、浚单20、德美亚1号、登海605种质种群:改良瑞德、塘四平头、热带亚热带种质(五)玉米种子:后先玉335"时代"的混乱之治·43·13688881/30242/2017112014:57隆晶两优系列产品护航高增长,17/18季预计销量2400万公斤以上,后续品种梦两优、黄莉占等梯队合理完善,成立南方粳稻研究所,研发优势凸显,水稻育种技术迎领全球同业.
玉米崛起+产业并购:陶氏益农巴西热带玉米种质资源接入,掌握R2,4-D转基因全套专利,隆平206大田表现完美,销售有望恢复;蔬菜、经济作物种子业务国内、国外并购预期依然强烈.
公司具备参与全球竞争的实力,海外市场空间巨大,巴基斯坦播种面积4000万亩,印度播种面积6亿亩,目前菲律宾投放3个品种,印度开启试商业化,2-3年内国际板块或将爆发.
风险提示:销售低于预期17.
11.
06201520162017E2018E2010E营业收入(亿元)20.
2622.
9928.
3536.
6746.
52增长率(%)11.
5913.
5023.
329.
326.
9归属母公司净利润4.
915.
018.
1311.
3914.
99增长率(%)35.
652.
0562.
34031.
6每股收益(元)0.
490.
410.
650.
911.
19市盈率(P/E)5364402922(六)隆平高科:最具潜力的中国水稻种业巨擘·44·13688881/30242/2017112014:57(六)隆平高科:最具潜力的中国水稻种业巨擘·44·并购/成立时间并购标的股权比例主要内容收购目的2017年3月13日湖北惠民农业科技有限公司32%为规避与隆平高科同业竞争问题,中信兴业挂牌转让其持有的惠民科技全部股权,隆平高科出于战略发展的考虑参与了股权竞拍,并以7097.
21万元获得该部分股权.
湖北惠民农业科技有限公司是农业部批准的首批全国经营的育繁推一体化种业企业之一,主营优质转基因杂交棉、杂交玉米、杂交水稻和杂交油菜种子.
湖北是公司的水稻核心市场之一,公司正在积极打造区域化运营平台,以落实公司多主体、多品牌、宽渠道运营的产业发展战略.
2017年6月13日湖南金稻种业有限公司80%隆平高科拟收购湖南金稻80%股权,标的股权转让价12,398万元.
湖南金稻是湖南省优质杂交水稻销量最大的种子企业之一,主推三系感温型优质杂交稻品种.
湖南金稻在湖南、江西晚稻种子市场具有较强的市场影响力,在西南、华南以及长江中下游地区的市场地位也在不断提升.
公司的杂交中稻种业与其可构成强有力互补.
2017年7月9日南方粳稻研究院51%南京农业大学与隆平高科就共同成立南方粳稻研究院达成一致并签订《战略合作协议》,南京农业大学授权南京农业大学资产经营公司作为股东出资.
其中资产经营公司出资2,450万元,占合资公司股份49%,公司出资2,550万元,占合资公司股份51%.
南方粳稻是水稻产业的重要组成部分,近年来种植面积呈扩大趋势,种业市场空间广阔.
设立合资公司整合各方优势资源,发挥各方在南方粳稻研发和产业化能力、团队能力等方面的互补优势,有利于完善公司在南方水稻种业市场的全面布局,进一步提升公司的水稻种业创新能力、市场竞争力和盈利能力.
2017年8月21日湖北惠民农业科技有限公司80%公司拟收购惠民科技47.
51%股权,标的股权的转让总价款为9,345.
02万元湖北惠民农业科技有限公司是农业部批准的首批全国经营的育繁推一体化种业公司,主营优质转基因杂交棉、杂交玉米、杂交水稻和杂交油菜种子.
通过控股惠民科技,整合双方在品种研发、本土化运营和人才团队等领域的优势,有利于提高公司在湖北及周边市场的营销能力、终端服务能力和占有率.
2017年11月13日三瑞农业科技股份有限公司50.
39%隆平高科以9.
87元/股的转让价格收购三瑞农科49.
45%股权.
隆平高科目前持有三瑞农科100万股(持股比例0.
95%),本次收购完成后,隆平高科将持有三瑞农科53,199,856股,持股比例达到50.
39%.
杂交食葵在中国北方干旱、盐碱地区被广泛用于规模化种植,是内蒙、新疆、吉林、甘肃等北方地区重要、稳定的经济作物.
三瑞农科是中国杂交食葵领域研发、生产、营销均全面领先的企业,在同行业中具备很强的竞争能力.
公司与三瑞农科合作,将助推其在杂交食葵及其他经济作物种业领域的拓展.
2017年11月13日河北巡天农业科技有限公司51%隆平高科拟收购河北巡天51%股权,标的股权的转让总价款为37,791万元.
河北巡天是中国杂交谷子种业龙头,在杂交谷子的商业化研发和推广领域长期处于领先地位.
完成公司与河北巡天的整合,将显著增强河北巡天在杂交谷子产业的多层次创新及市场推广能力.
图表:2017年隆平高科并购及成立公司列表资料来源:华创证券13688881/30242/2017112014:57分析师声明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明:分析师撰写本报告是基于可靠的已公开信息,准确表述了分析师的个人观点;分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断;分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任.
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·46·13688881/30242/2017112014:57·47·华创证券研究是华创证券研究所官方研究成果及活动信息的微信发布平台,360度覆盖总量和全行业研究领域;研读、研听、研说三大特色板块,全视角为您提供最全面、最专业的投资研究,诚邀您扫码关注!
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