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商贸零售2020年06月03日珀莱雅(603605)聚焦大众美妆市场,加速冲击一线品牌地位请务必阅读正文后免责条款公司报告公司首次覆盖报告推荐(首次)现价:157.
23元主要数据行业商贸零售公司网址www.
proya-group.
com大股东/持股侯军呈/36.
09%实际控制人侯军呈总股本(百万股)201流通A股(百万股)62流通B/H股(百万股)0总市值(亿元)316.
46流通A股市值(亿元)98.
21每股净资产(元)10.
47资产负债率(%)22.
2行情走势图证券分析师刘彪投资咨询资格编号S10605180700020755-33547353LIUBIAO018@PINGAN.
COM.
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平安观点:摘要:化妆品是近年来少数加速成长的消费行业之一,其中珀莱雅以高性价比的产品打开"国产替代"的空间,并在上市后加速成长.
目前公司品牌力、产品力、渠道力均已拉近与龙头品牌的差距,而较强的产品营销能力也将推动公司营收、业绩维持稳健高速的增长.
A股美妆首家上市公司,上市后业绩加速提升.
珀莱雅是知名国货化妆品品牌,也是A股美妆首家上市公司.
公司董事长、CEO等为行业经销商出身,从业经验丰富.
2017年末上市后,公司营收、净利增速均加速提升,2018、2019年公司营收、净利增速均回升至30%以上.
行业规模加速扩大,国货初具竞争能力.
公司所属的化妆品行业是近年来少数加速成长的消费行业之一.
在经济发展、消费升级的推动下,我国化妆品的人均消费水平也有望继续向国际高水平靠拢,而下沉市场与新一代的消费者也将成为行业未来的重要增量来源.
分渠道看,电商、专业美妆店正在并有望继续取代其他渠道的市场份额.
分品牌看,外资品牌先发优势明显,但国货品牌因爆款打造能力也具备一定的竞争力.
高性价比产品获认同,营销创新+渠道转型促成长.
面对外资在高端市场、渠道、品牌和产品上的明显优势,珀莱雅以定位大众市场的高性价比产品打开了"国产替代"的空间.
公司也通过研发生产和营销手段的持续创新,获得了如泡泡面膜等优质爆款产品的打造能力,并已形成一套成熟的产品打造和推广体系.
电商崛起后,公司坚持渠道转型,目前电商占比已过50%,这也成为公司业绩增速快速回升的主因.
品牌、产品矩阵继续扩张,加码营销以强化竞争力.
展望未来,珀莱雅正努力向差异化的多品牌方向发展,形成更为合理的品牌矩阵.
公司通过内生研发和外延并购,持续储备子品牌,推动主品牌外的其他品牌占比提升.
公司产品线也往全品类扩张,旗下彩妆和精华品类发展顺畅,有望打造新的增长点.
此外,公司近年来进一步加码互联网营销,强化社交营销特别是直播带货的能力,以更好地吸引下沉市场和新一代的消费群体.
2018A2019A2020E2021E2022E营业收入(百万元)23613124397151916808YoY(%)32.
432.
327.
130.
731.
1净利润(百万元)287393487635832YoY(%)43.
036.
723.
930.
531.
0毛利率(%)64.
064.
064.
164.
264.
4净利率(%)12.
212.
612.
312.
212.
2ROE(%)16.
917.
718.
920.
822.
6EPS(摊薄/元)1.
431.
952.
423.
164.
13P/E(倍)110.
280.
665.
049.
838.
0P/B(倍)18.
715.
613.
211.
09.
0-100%0%100%200%Jun-19Sep-19Dec-19Mar-20珀莱雅沪深300证券研究报告珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款2/23持续向龙头品牌靠拢,公司有望维持稳健高增长:综上,我们认为珀莱雅品牌力、产品力、渠道力均开始拉近与龙头品牌的差距,而较强的营销能力将助力公司继续打造爆款产品与明星单品,推动公司营收、业绩维持稳健高速的增长.
我们预计公司2020-2022年营收将达39.
71、51.
91、68.
08亿元,分别同比+27.
1%、30.
7%、31.
1%;归母净利4.
87、6.
35、8.
32亿元,分别同比+23.
9%、30.
5%、31.
0%,对应EPS2.
42、3.
16、4.
13元、PE65、50、38倍,首次覆盖给予"推荐"评级.
风险提示:1)消费能力下滑的风险:新冠病毒疫情对国内外经济形势造成了严重冲击,居民消费能力的增长并不乐观,化妆品可选消费属性较强,行业景气度或受消费能力下滑的影响.
2)行业竞争加剧的风险:化妆品行业进入壁垒不高,市场竞争充分,但过多的参与方可能恶化竞争形势,推动行业整体成本上升.
3)线上渠道增速放缓的风险:线上电商已成公司第一大渠道,但近年来电商招新成本不断上升、渗透率日趋饱和,若线上增速放缓,公司增速或也将受冲击.
4)新项目孵化的风险:新品牌、产品项目所需的营销投入大,若后续业绩不达预期,存在拉低公司整体业绩表现的风险.
珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款3/23正文目录一、A股美妆首家上市公司,上市后业绩加速提升.
61.
1A股美妆首家上市公司,公司高层从业经验丰富61.
2主打海洋护肤概念,上市后业绩加速提升7二、行业规模加速扩大,国货初具竞争能力.
72.
1行业规模加速扩大,人均消费持续提升.
72.
2新增消费群体巨大,行业有望维持高增.
82.
3电商、专业美妆店或将继续取代其他渠道份额.
92.
4外资品牌先发优势明显,国货以爆款打造竞争力11三、高性价比产品获认同,营销创新+渠道转型促成长.
123.
1外资品牌优势明显,"国产替代"提供机遇123.
2生产研发持续革新,营销创新打造爆款.
143.
3行业电商渠道增速迅猛,公司转型线上基本达成16四、品牌、产品矩阵继续扩张,加码营销以强化竞争力174.
1品牌储备持续增加,矩阵有望日益完善.
174.
2产品线往全品类扩张,彩妆+精华打造新增长点.
184.
3进一步加码互联网营销,强化吸引新消费群能力19五、持续向龙头品牌靠拢,公司有望维持稳健高增长.
20六、风险提示21珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款4/23图表目录图表1珀莱雅重要历程.
6图表2珀莱雅十大股东(1Q20)6图表3珀莱雅产品结构(2019年)7图表4珀莱雅旗下子品牌.
7图表5珀莱雅营收、同比增速.
7图表6珀莱雅归母净利、同比增速7图表7护肤品市场规模、同比增速8图表8彩妆产品市场规模、同比增速.
8图表9人均消费额(USD,2019年)远未触及天花板8图表10高低线城市小康、中产家庭数量增速9图表112019双十一新增用户城市等级分布9图表12年轻女性对化妆品销售的贡献度更高9图表1395后男性消费者对化妆品接受度更高.
9图表14护肤品销售渠道分布(2019年)10图表15彩妆销售渠道分布(2019年)10图表16丝芙兰重视化妆品的现场体验与服务11图表17李佳琦直播的高知名度起步于口红品类.
11图表18国货主要在中低端市场竞争.
11图表19外资品牌主要分布在中高端市场11图表20外资化妆品公司.
12图表21国货化妆品公司.
12图表22高端市场增速已拉开与大众市场的差距.
13图表23天猫+淘宝双十一化妆品热度Top10品牌13图表24国货vs外资13图表25珀莱雅vs欧莱雅.
14图表26珀莱雅湖州自建工厂.
14图表27人工及制造费用率持续降低.
14图表28珀莱雅研发从流程式开发转变为设计式开发15图表29珀莱雅制造爆款产品的组合拳15图表30泡泡面膜快速成为抖音热门话题15图表31护肤品电商渠道增速远高于全渠道增速.
16图表32电商渠道占比变化16图表33公司渠道分布17图表34电商、日化专营店渠道营收同比增速17图表35欧莱雅历年并购品牌、总规模17图表36欧莱雅品牌矩阵.
17珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款5/23图表37欧莱雅各系列、品牌营收占比较均衡(2019)18图表38珀莱雅主品牌营收占比较高(2019)18图表39完整的护肤和美妆步骤需组合使用多种化妆品.
18图表40彩妆行业规模增速远高于护肤品增速19图表41珀莱雅彩妆(美容)类营收、同比增速.
19图表42珀莱雅精华系列功效、单价、销量、外观设计均不逊于欧莱雅同类产品.
19图表43珀莱雅及其子公司积极参股互联网营销机构20图表44低线城市直播用户数更高20图表45年轻人群对直播的接受度更高.
20图表46公司主要品类营收预测(百万元)20图表47可比公司比较21珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款6/23一、A股美妆首家上市公司,上市后业绩加速提升1.
1A股美妆首家上市公司,公司高层从业经验丰富知名国货化妆品,A股美妆首家上市公司.
珀莱雅品牌创立于2003年,公司化妆品工厂于2008年建成.
多年来公司一直从事化妆品的研发、生产与销售,已成知名国货化妆品品牌.
公司于2017年上市,成为A股中的美妆首家上市公司.
近年来公司品牌、产品矩阵不断扩张,打造出多款知名产品,如爆款产品泡泡面膜与明星单品红宝石精华、双抗精华等.
图表1珀莱雅重要历程资料来源:平安证券研究所董事长家族对公司掌控力较强,公司高层从业经验丰富.
公司十大股东中,董事长兼实控人侯军呈总拥有约36.
1%的股权,其妻弟、总经理方玉友总拥有24.
3%的股份,两者股份合计超60%,对公司控制力较强.
在创立珀莱雅品牌以前,侯总与方总曾为化妆品经销商,在行业中已有十数年的运营经验,深入了解行业情况,同时也见证了第一代国货化妆品品牌的兴衰.
我们认为,公司高层对行业的深入了解与长期经营经验,是公司在外资品牌的冲击下屹立不倒的主因,并成功为公司的快速崛起保驾护航.
图表2珀莱雅十大股东(1Q20)资料来源:Wind,平安证券研究所2003珀莱雅公司创立2006有限公司成立2008湖州工厂建成2009推出子品牌优资莱2017成功上市,成A股美妆首家上市公司2018发布股权激励计划2019推出爆品泡泡面膜2020推出明星单品精华珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款7/231.
2主打海洋护肤概念,上市后业绩加速提升护肤品占比高,主品牌主打海洋科技护肤概念.
从产品结构上看,公司护肤品占比达86%,占比较高.
从品牌矩阵看,公司主品牌"珀莱雅"主打"海洋科技护肤"概念,其余主要品牌如优资莱、悦芙媞等大多在大众或平价市场竞争,并覆盖各年龄段消费者.
公司近年来同时着力打造明星单品(热度可持续3-5年)与爆款产品(迎合消费者阶段性需求),推动旗下各个子品牌发展.
图表3珀莱雅产品结构(2019年)图表4珀莱雅旗下子品牌定位价格珀莱雅海洋科技护肤大众优资莱茶元素护肤平价悦芙媞轻松快乐的美妆方式平价韩雅高功能性护肤大众猫语玫瑰甜美恋爱系自然彩妆平价YNM韩系新锐平价美妆平价彩棠东方韵味+当代时尚的美妆大众资料来源:公司公告,平安证券研究所资料来源:公司公告,平安证券研究所上市后业绩加速提升,1Q20受疫情冲击明显.
2017年上市以来,珀莱雅营收、净利增速均快速提升,2017-2019年间,公司营收增速分别为9.
8%、32.
4%、32.
3%,归母净利增速分别为30.
7%、43.
0%、36.
7%.
2019年,公司营收31.
24亿元,归母净利3.
93亿元.
受新冠病毒疫情的影响,1Q20公司营收6.
08亿元、同比-5.
3%,归母净利0.
78亿元、同比-14.
7%.
图表5珀莱雅营收、同比增速图表6珀莱雅归母净利、同比增速资料来源:公司公告,平安证券研究所资料来源:公司公告,平安证券研究所二、行业规模加速扩大,国货初具竞争能力2.
1行业规模加速扩大,人均消费持续提升护肤,85.
86%洁肤,7.
55%彩妆,5.
29%其他,1.
30%31.
246.
08-10.
0-5.
00.
05.
010.
015.
020.
025.
030.
035.
040.
00510152025303520132014201520162017201820191Q20营收(亿元)同比(%),右轴3.
930.
78-20.
0-10.
00.
010.
020.
030.
040.
050.
000.
511.
522.
533.
544.
520132014201520162017201820191Q20归母净利(亿元)同比(%),右轴珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款8/232019年护肤品规模达2,444亿、同比+14.
7%,彩妆规模达552亿、同比+27.
4%.
化妆品是近年来少数加速成长的消费行业之一,受电商购物节、直播带货等积极因素的带动,2016年以来化妆品行业影响力、受众加速扩大.
根据欧睿数据的统计,护肤品与彩妆的市场规模均有加速提升的趋势.

其中,护肤品市场较大但仍维持高增速,2019年规模达2,444亿、同比+14.
7%.
彩妆市场较小但发展更为迅猛,2019年规模达552亿、同比+27.
4%.
图表7护肤品市场规模、同比增速图表8彩妆产品市场规模、同比增速资料来源:Euromonitor,平安证券研究所资料来源:Euromonitor,平安证券研究所人均消费水平向美日韩等靠拢.
从化妆品(护肤品+彩妆)的人均消费水平上看,2019年我国人均消费额仅为31.
1美元/年,仅为美国的约1/4,更是远低于文化相似的日韩地区(分别为199.
4、169.
2美元).
化妆品消费是经济发展到一定阶段,人们开始追求美丽和享受而逐渐产生的需求.
我国目前距全面建成小康社会仅一步之遥,预计各线城市、各年龄段的消费者对化妆品的需求日益增加.
而收入水平提升下消费也将持续升级,我国化妆品的人均消费水平有望继续向美日韩靠拢.

图表9人均消费额(USD,2019年)远未触及天花板资料来源:Euromonitor,平安证券研究所2.
2新增消费群体巨大,行业有望维持高增2,44414.
7%0%4%8%12%16%20%05001,0001,5002,0002,5003,00020102012201420162018护肤(亿元)同比增速,右轴55227.
4%0%5%10%15%20%25%30%010020030040050060020102012201420162018彩妆(亿元)同比增速,右轴345.
7199.
4169.
2127.
8123.
3118.
7101.
385.
882.
531.
1050100150200250300350400中国香港日本韩国新加坡中国台湾美国英国德国法国中国彩妆护肤护肤+彩妆珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款9/231Q20的新冠病毒疫情对行业造成了短期冲击,但行业恢复的潜力十足.
对照欧美等发达国家历史,在经济增速下行周期,化妆品消费也能因"廉价的奢侈品"属性而表现稳健.
从长期看,行业发展的核心动力或来源于下沉市场与新一代消费者的贡献.
下沉市场规模持续扩大,线上增量消费者的主要来源.
随着低线城市小康、中产家庭数量快速提升,下沉市场已成所有消费行业的必争之地.
低线城市消费者消费能力的提升,有望持续推动消费升级,刺激化妆品消费进一步向下渗透.
若聚焦到化妆品的主力消费者:25-34岁女性的身上,则低线城市的消费者在化妆品的消费上更为活跃,是推动行业规模扩大的一大助力.
此外,从线上零售市场看,下沉市场是增量消费者的主要来源.
即便是"五环外"起家的拼多多,超60%的双十一新增用户来源于三四五线城市.
对天猫淘宝而言,低线城市新用户占比更是超过70%.
因此,下沉市场对化妆品全渠道销售均具重要意义,是培育新增用户的主战场之一.
图表10高低线城市小康、中产家庭数量增速图表112019双十一新增用户城市等级分布资料来源:麦肯锡,平安证券研究所资料来源:Mob研究院,平安证券研究所年轻群体为化妆品消费主力,渗透率也有望持续提升.
除下沉市场外,年轻消费者也是行业增长的主要动力之一.
女性消费者方面,15-24岁消费者对化妆品销售的贡献达34%,24-35岁贡献达36%,合计约70%.
男性方面,新一代消费者对化妆品的接受度有所提升,95后男性对化妆品的接受度较95前高7个百分点,有望推动化妆品在男性群体中的渗透率持续提升.
图表12年轻女性对化妆品销售的贡献度更高图表1395后男性消费者对化妆品接受度更高注:各年龄段女性消费者对化妆品销售的贡献率资料来源:Kantar,平安证券研究所资料来源:CBNdata,平安证券研究所2.
3电商、专业美妆店或将继续取代其他渠道份额23%38%0%5%10%15%20%25%30%35%40%一二线三四线10-18年宽裕小康&大众富裕家庭数量CAGR30.
2%22.
6%27.
1%29.
3%22.
6%26.
6%29.
5%22.
2%25.
2%23.
3%15.
6%10.
8%13.
5%13.
8%16.
4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%手机淘宝拼多多京东苏宁易购唯品会五线四线三线二线一线城市15-24岁,34%25-34岁,36%35-44岁,19%45-54岁,12%39%32%30%35%40%95后95前分年龄段男性对化妆品接受比例珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款10/23分渠道看,线上电商已成化妆品销售的第一大渠道,电商渠道在护肤品销售中占比近30%,在彩妆销售中更是达到38%.
百货、专业美妆店为第二、第三大渠道,其余重要渠道包括超市、便利店、日化药品店(如屈臣氏等)、直销渠道等.
图表14护肤品销售渠道分布(2019年)图表15彩妆销售渠道分布(2019年)资料来源:Euromonitor,平安证券研究所资料来源:Euromonitor,平安证券研究所线上渗透率10年翻10倍,社交营销刺激线上渠道继续高增.
线上电商是化妆品销售增长最明显的渠道,化妆品的线上渗透率从2010年的小个位数上升至2019年的30-40%,10年间渗透率翻了10倍.
2013年后微博、小红书等线上媒介培育了一大批美妆KOL,图文"种草"开始成为化妆品营销的主要途径之一,各企业在明星代言、纸媒电视广告等方向的投入日益谨慎.
2018年以来,线上平台拉新费用不断上升,但与此同时直播带货的浪潮开始兴起,化妆品行业再度踩在了浪尖上,如李佳琦早期是欧莱雅店员,公司的BA网红化项目是其成为行业知名KOL与主播的第一步.
新冠病毒疫情发生以来,线上直播受众进一步增加,吸引行业进一步加码直播,推动化妆品线上景气度进一步上升.
我们认为,在直播带货等社交营销的带动下,线上渠道仍将延续高速增长.

重视现场体验、服务,专业美妆店难被取代.
专业美妆门店配备了专业的美妆导购,并提供现场试用区域,在产品体验与服务上力求完美.
此外,丝芙兰等零售商同时销售多个品牌,从各品牌中选择适合自己的产品组合成套,消费者可进行一站式的试用与购买,降低买错的几率.
在下沉市场,面积足够的美妆门店会提供部分美容SPA的服务,打造"美妆美容馆",进一步加码消费者服务.
因此,相比其他线下业态,专业美妆店凭借良好、专业的服务打造差异化优势,在电商的冲击下逆势扩张.
在中美两国,专业美妆店销售额占比均明显提升,欧睿数据统计2010-2019年间在护肤品领域,中国美妆店占比从12.
6%提升至16.
7%,美国美妆店占比从14.
1%提升至17.
1%,均是除电商外唯一占比有明显提升的渠道.
对比电商渠道,微博、小红书的种草或直播带货虽能代替线下"店员推荐"这一环节,但仍难以取代"现场试用体验"环节.
我们认为,专业美妆店有望与电商一道,继续取代其他线下渠道的份额.
电商,29.
7%百货,23.
6%专业美妆店,16.
7%超市便利店,12.
4%直销,12.
0%日化药品店,5.
0%其他,0.
6%电商,38.
0%百货,36.
1%专业美妆店,9.
2%日化药品店,7.
7%直销,4.
9%超市,3.
7%其他,0.
4%珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款11/23图表16丝芙兰重视化妆品的现场体验与服务图表17李佳琦直播的高知名度起步于口红品类资料来源:百度图片,平安证券研究所资料来源:百度图片,平安证券研究所2.
4外资品牌先发优势明显,国货以爆款打造竞争力国货主要在中低端竞争,外资品牌分布更为广泛.
国内化妆品行业的参与者可分为国货与外资公司两大类,国货公司旗下的品牌多在中低端(大众)市场竞争,仅有佰草集等少数品牌定位在高端市场(单品价格500元以上).
外资公司旗下子品牌的分布更为多元化,从中端至超高端(单品价格1,000元以上)均有分布.
图表18国货主要在中低端市场竞争图表19外资品牌主要分布在中高端市场资料来源:平安证券研究所资料来源:平安证券研究所先发优势明显,外资产品力、品牌力强.
外资化妆品公司普遍历史悠久,也较早进军国内市场,对国内市场情况较为熟悉,如欧莱雅创立已达百年、进入国内市场的历史也超20年.
外资公司品牌、产品矩阵也较完善、研发实力雄厚,旗下子品牌数量多达数十个,对应不同群体、档次、用途的化妆品需求.
各知名子品牌下的大单品也经久不衰,如雅诗兰黛小棕瓶的生命力长达数十年.
作为先行者的外资品牌,在品牌力和产品力上均形成了较明显的优势,在国内市场的市占率排名靠前.

珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款12/23图表20外资化妆品公司欧莱雅雅诗兰黛资生堂创立时间190719461872进入国内时间199619931981旗下子品牌数量3630+20+高端子品牌代表赫莲娜、兰蔻海蓝之谜、雅诗兰黛资生堂大众子品牌代表欧莱雅、美宝莲倩碧悠莱、泊美19年护肤品市占率排名12419年彩妆市占率排名136知名大单品小黑瓶小棕瓶红腰子精华资料来源:Euromonitor,品牌官网,平安证券研究所擅长打造爆款产品,国货具备竞争能力.
除百雀羚等有限几个品牌外,国货品牌大多成立于2000年前后,旗下子品牌、产品数量均不算丰富,其中立足高端市场的品牌或产品更加屈指可数,旗下也缺乏生命力长盛的明星大单品.
但相比于海外品牌,国货更擅长在短时间内打造出爆款产品,如珀莱雅的泡泡面膜等,在国内市场的竞争中也占有一席之地.
图表21国货化妆品公司百雀羚伽蓝上海家化珀莱雅创立时间1931200119962006主要子品牌数量<56107高端子品牌/系列水能量系列美素佰草集-大众子品牌代表百雀羚自然堂玉泽珀莱雅护肤品市占率排名561216爆款产品润肤系列小紫瓶精华皮肤修护系列泡泡面膜资料来源:品牌官网,平安证券研究所三、高性价比产品获认同,营销创新+渠道转型促成长3.
1外资品牌优势明显,"国产替代"提供机遇外资在高端市场、渠道、品牌和产品上的优势明显,珀莱雅等新潮国货品牌的崛起着实不易.

高端市场优势:近年来高端市场的增速节节攀升,已大幅拉开与大众市场增速的差距,两个市场的规模差距进一步缩小.
而外资品牌在高端市场优势较明显.
线上渠道优势:线上渠道已是行业第一大渠道,其规模增速也远高于线下.
外资品牌在双十一、618上领先优势明显,并积极与头部主播合作带货,在线上的领先地位仍较牢固.

品牌、产品力优势:整体看,外资品牌创立历史、在国内经营时间均长于国货,消费者对欧莱雅、雅诗兰黛、玉兰油、资生堂等外资大牌的熟悉度、认同度高.
国货在产品矩阵宽度和深度、产品效果、科研能力等方面的积累也仍有所不及.
珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款13/23图表22高端市场增速已拉开与大众市场的差距图表23天猫+淘宝双十一化妆品热度Top10品牌2016201720182019百雀羚百雀羚玉兰油欧莱雅欧莱雅自然堂兰蔻兰蔻SK-ⅡSK-Ⅱ欧莱雅雅诗兰黛一叶子玉兰油SK-Ⅱ玉兰油自然堂雅诗兰黛雅诗兰黛SK-Ⅱ雅诗兰黛兰蔻百雀羚百雀羚韩束欧莱雅自然堂后佰草集一叶子HFP自然堂玉兰油资生堂资生堂资生堂兰蔻膜法世家薇诺娜薇诺娜资料来源:Euromonitor,平安证券研究所注:加粗字为外资品牌资料来源:亿邦动力网,平安证券研究所回顾国货品牌成长历程,我们认为,"国产替代"是国潮崛起的重要原因.
国货整体在品牌力、产品力上较外资品牌差距较大,难以在核心品类(科技含量高、功效明显、单价贵)如面霜、精华、眼霜等领域中竞争.
但对于面膜、爽肤水、面乳等品类而言,这些入门级的化妆品相对技术简单、生产容易,市面上各个品牌的产品功效大同小异.
因此国货品牌在产品力上并无劣势,可凭借高性价比的策略与外资竞争.
我们整理了多个知名品牌天猫旗舰店的总销量前三,国货的高销量产品多为高性价比的入门级品类,而外资品牌则多为高价的核心品类.
图表24国货vs外资各品牌天猫旗舰店销量前三冠军亚军季军国货珀莱雅泡泡面膜水动力保湿套装面膜套装百雀羚小雀幸面膜水嫩倍现爽肤水洁面乳佰草集平衡洁面乳新七白面膜新玉润保湿霜相宜本草去死皮膏红石榴鲜活亮白套装四倍蚕丝凝亮套装自然堂喜马拉雅面膜水润洗面奶雪润防晒霜外资欧莱雅黑精华紫烫斗眼霜三合一卸妆水雅诗兰黛持妆粉底液特润修护精华眼霜特润修护肌透精华露兰蔻清滢柔肤水肌底精华眼霜菁纯臻颜眼霜资料来源:天猫,平安证券研究所珀莱雅提供了大众市场中高性价比的产品.
具体至珀莱雅,公司产品同样走高性价比的"国产替代"路线.
我们将珀莱雅与同样瞄准大众市场、国内护肤品市占率第一的(巴黎)欧莱雅作对比.
2019年珀莱雅与欧莱雅中国区线上收入占比均超50%,两者对线上渠道的重视程度相似.
从天猫旗舰店的情况看,珀莱雅的面膜、面乳面霜虽在功效上基本不含抗衰、抗氧化功效,但在价格上普遍较欧莱雅低一个档次.
对学生或新工作人群而言,抗皱抗衰等功能的重要性暂时不高,清洁、补水保湿等基础的养颜功能已经足够,因此珀莱雅的产品可充当高性价比的替代品.
从销量上看,珀莱雅泡泡面膜、海月水母面膜、水动力保湿三件套的总销量均过200万,远高于欧莱雅相似品类的销量,或也能表明珀莱雅在入门级产品上的优势,而欧莱雅则在更高单价、功效更强的产品如面霜上拥有优势.
11.
3%25.
1%28.
9%30.
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7%6.
7%6.
9%0%5%10%15%20%25%30%35%2010201120122013201420152016201720182019高端市场规模增速大众市场规模增速珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款14/23图表25珀莱雅vs欧莱雅珀莱雅欧莱雅具体品类价格总销量主要作用具体品类价格总销量主要作用面膜(元/片)海月水母面膜8200万+补水保湿葡萄籽面膜11.
916万+补水抗氧化泡泡面膜9.
9300万+清洁肌肤黑精华面膜22.
59万+补水抗衰极地面膜13.
850万+保湿修护安瓶面膜23.
350万+补水淡纹乳液面霜(元/份)水动力保湿三件套262200万+补水保湿复顔紧致三件套60070万+补水抗皱水动力盈润乳100ml888万+补水保湿葡萄籽保湿乳液110ml17080万+补水保湿靓白芯肌晶采面霜50g1985万+补水提亮零点霜50ml28020万+补水抗皱资料来源:品牌官网,天猫,平安证券研究所3.
2生产研发持续革新,营销创新打造爆款自建工厂持续降本提效.
珀莱雅产品的低价并非以低质为代价,公司产品特别是主品牌"珀莱雅"的产品主要由自有的医药级工厂生产,对旗下产品生产的控制监管能力强于代工模式.
公司上市后持续对工厂进行升级改造,聚焦自动化设备投入与信息化升级,积极利用5G等新技术降本提效.
2016年以来,公司人工及制造费用占总成本的比重不断下滑.
图表26珀莱雅湖州自建工厂图表27人工及制造费用率持续降低资料来源:百度图片,平安证券研究所资料来源:公司公告,平安证券研究所研发部门前置,共同洞察消费需求.
除生产环节外,公司也对研发环节进行了变革,跳出传统的模式和流程化的工作方式,打破不同部门间的职能壁垒.
公司传统的产品开发模式是先由销售人员在市场上观察热销产品,接着联系市场部统筹开发相应产品,市场部再要求研发部参考竞品进行研发,研发部门仅是单纯的执行者,无法了解消费者需求.
公司近年来推动研发人员走向前端,听消费者真实的诉求,研发部门与市场部、销售人员一道成为需求洞察者和研发执行者,公司最后通过产品配方、包装、营销的组合设计,前瞻性地研发产品.
67891011122016201720182019人工及制造费用占总成本比重(%)珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款15/23图表28珀莱雅研发从流程式开发转变为设计式开发资料来源:聚美丽,平安证券研究所营销模式持续创新,组合拳打造爆款产品.
产品营销对于化妆品行业而言至关重要,欧莱雅、雅诗兰黛等品牌的费用率达50-60%,珀莱雅、丸美股份等销售费用率也达30%以上.
国内化妆品的营销方式最早照搬了外资品牌在海外的打法,一般为国际大明星代言+媒体广告+渠道促销.
但外资大牌资源雄厚,在国内也基本垄断了最优质的明星、电视杂志等广告资源.
因此国货品牌开始尝试开辟新战场,将营销扩展至综艺冠名和电视剧/电影植入,代言人的选择也转向本土的新生代小鲜肉,尝试以更多维度触达消费者.
2010年以来珀莱雅独家冠名了多款电视剧与综艺节目,代言人也曾包含大S、章子怡、宋仲基、李易峰等不同类型的艺人,公司的品牌名声开始广为传播.

此外,近年来珀莱雅精准抓住了社交营销蓬勃发展的趋势,旗下产品泡泡面膜利用微博、美妆APP等媒介反复刷屏,成功打造出"抖音第一面膜".
首先,珀莱雅的这款产品具有独特的话题性:面膜贴上后将冒出泡泡.
接着公司将话题投放在能迅速大范围扩散的平台:微博、小红书、抖音等美妆博主、话题集中的平台.
后续邀请KOL进行宣传,如大量头腰底部的KOL在抖音上密集发布试用视频、小鲜肉罗云熙代言并拉动其粉丝宣传.
再配合李佳琦直播带货,以活动低价推广新品,并在各电商平台上投放广告.
在这一系列的组合拳下,泡泡面膜的知名度和销售额均迅速提高,19年7月公司面膜销售额同比翻数倍,并快速杀入天猫面膜月度销售榜的前三.

图表29珀莱雅制造爆款产品的组合拳图表30泡泡面膜快速成为抖音热门话题爆款产品珀莱雅泡泡面膜制造话题"贴上出泡泡"的有趣性话题投放平台抖音、小红书、微博等KOL种草大量抖音KOL同时发力小鲜肉代言罗云熙头部主播带货李佳琦广告投放平台天猫、淘宝、返利网等电商得到称号抖音第一面膜转化成果当月面膜销售额同比翻数倍资料来源:公司网站,平安证券研究所资料来源:百度图片,平安证券研究所珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款16/23我们认为,珀莱雅在产品的研发、生产、营销上已形成一套成熟的产品打造和推广体系,有能力批量性打造爆款产品,并为培育更长生命周期产品打下基础,尝试培养生命力长达数年甚至数十年的大单品.
3.
3行业电商渠道增速迅猛,公司转型线上基本达成线上销售额高速增长,渗透率10年翻10倍.
在渠道销售上,线上电商是化妆品销售增长最明显的渠道,以护肤品为例,其电商渠道的销售额高速增长,增速远高于全渠道销售额增速.
化妆品的线上渗透率也随之大幅抬升,从2010年的小个位数上升至2019年的30-40%,10年间渗透率翻了10倍.
图表31护肤品电商渠道增速远高于全渠道增速图表32电商渠道占比变化资料来源:Euromonitor,平安证券研究所资料来源:Euromonitor,平安证券研究所电商占比已然过半,渠道营收加速提升.
与大多数新兴国货品牌类似,珀莱雅早期品牌力难以与外资大牌抗衡,叠加公司董事长、CEO为经销商出身,因此公司曾主攻日化专营店渠道,主打三四线城市市场.
电商渠道出现后,珀莱雅天猫旗舰店于2010年前后上线,并于2012年成立电商子公司,公司也成第一批分享电商红利的品牌之一.
上市前后,公司为了把握电子商务渠道迅速崛起的市场机会,开始逐步与京东、唯品会、聚美优品、云集等淘系以外的电商平台开展合作,并根据各电商平台特征精准策略、精细化运营.
公司电商渠道营收也因此加速增长,2018、2019年公司电商渠道营收增速均达60%左右.
至2019年公司电商占比已超50%,公司渠道转型已基本成功.
虽公司传统日化专营店渠道的营收增速仍在低位,但在线上高增速的推动下,公司2018年以来营收、净利增速重回30%以上.
19.
8%14.
9%22.
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6%33.
1%0%5%10%15%20%25%30%35%010020030040050060070080020152016201720182019电商销售额(亿元)电商增速,右轴全渠道增速,右轴2.
7%29.
7%3.
8%38.
0%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2010201120122013201420152016201720182019护肤彩妆珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款17/23图表33公司渠道分布图表34电商、日化专营店渠道营收同比增速资料来源:公司公告,平安证券研究所资料来源:公司公告,平安证券研究所四、品牌、产品矩阵继续扩张,加码营销以强化竞争力4.
1品牌储备持续增加,矩阵有望日益完善内生研发+外延并购,公司持续储备子品牌.
展望未来,珀莱雅正努力向差异化的多品牌方向发展,形成更为合理的品牌矩阵以提高抗风险能力.
品牌矩阵的扩张可由内生研发或外延并购来实现,珀莱雅自主孵化的子品牌包含优资莱、悦芙媞、韩雅、猫语玫瑰等,通过合资公司推出的子品牌包含YNM、彩棠等.
此外,公司通过跨境贸易子公司,代理运营进口品牌,以迎合国内对小众国际品牌需求,并扩展进一步合作的可能性.
2019年公司跨境品牌营收达1.
43亿,占比不足5%,2020年公司计划将电商部一拆为三,分别运营成熟、新兴和跨境品牌,推动代理的跨境品牌占比全年达10%,以进一步稀释主品牌占比,完善品牌矩阵.
参考欧莱雅发展历程,公司并购不断、并购规模持续增大,形成中高低档、各项美妆功能、世界主要市场范围全覆盖的完善品牌矩阵.
我们认为,欧莱雅之路或也是所有有志做大做强的国货品牌的必经之路.
图表35欧莱雅历年并购品牌、总规模图表36欧莱雅品牌矩阵资料来源:品牌官网,平安证券研究所资料来源:百度图片,平安证券研究所其他品牌增速远高于主品牌,品牌矩阵有望日益完善.
参考欧莱雅情况,2019年主品牌"巴黎欧莱雅"所属的大众化妆品部营收占比约43%,较高档化妆品部仅高约7个百分点,品牌矩阵的布局相对均衡.
而珀莱雅发展历程较短,公司主品牌"珀莱雅"营收占比高达85%,其余品牌占比较低.
但在内生研发、外延并购和跨境代理的推动下,其他品牌的营收增速远高于主品牌,营收占比也有望持续提高,推动公司品牌矩阵的日益完善.
15.
7%23.
4%30.
3%36.
1%43.
5%53.
0%66.
7%62.
5%57.
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5%0%20%40%60%80%100%201420152016201720182019其他日化专营店电商41.
0%27.
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9%61.
0%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%20152016201720182019电商日化专营店珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款18/23图表37欧莱雅各系列、品牌营收占比较均衡(2019)图表38珀莱雅主品牌营收占比较高(2019)资料来源:公司公告,平安证券研究所资料来源:公司公告,平安证券研究所4.
2产品线往全品类扩张,彩妆+精华打造新增长点产品线往全品类扩张,同时打造爆品和明星单品.
完整的化妆步骤需组合使用多种化妆产品,如护肤步骤可从起步的洁面一直延伸至最后的外层防晒,而完整的美妆步骤则更为复杂.
因此,对化妆品企业而言,为了留住消费者、提高客单价,扩张产品线以覆盖完整的化妆步骤无疑是明智的选择.
在生产与研发能力的支撑下,珀莱雅近年来也着力产品线的扩张,向全品类发展、形成品类矩阵,并主攻高速成长品类如彩妆、精华等.
公司也已通过泡泡面膜证明其打造爆款产品的能力,目前正尝试证明自身打造明星单品的能力,培育自家品牌的"小棕瓶"和"小黑瓶".
图表39完整的护肤和美妆步骤需组合使用多种化妆品资料来源:36kr,平安证券研究所彩妆行业发展迅猛,公司紧抓发展契机.
近年来彩妆行业发展迅速,其市场规模增速大幅拉开与护肤品的差距,在新一代消费者的推动下,彩妆消费也远未触及其天花板.
珀莱雅也关注到了这个趋势,旗下彩妆业务发展迅速,并成功打造小爆品印彩巴哈.
2017年以来公司彩妆业务增速不断提升,至2019年,公司彩妆营收已达1.
65亿元,占总营收的比重也大幅提升至5.
3%.
公司已将彩妆列为重点发展品类,并将于2020年建成专业的彩妆工厂,营收占比预计可进一步提升至5-10%,有望进一步丰富产品矩阵,并推动公司业绩增速进一步提高.
大众化妆品,42.
7%高档化妆品,36.
9%专业美发产品,11.
5%活性健康化妆品,8.
9%85.
2%14.
8%26.
8%74.
0%0%20%40%60%80%100%主品牌其他品牌主品牌其他品牌营收占比营收增速珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款19/23图表40彩妆行业规模增速远高于护肤品增速图表41珀莱雅彩妆(美容)类营收、同比增速资料来源:Euromonitor,平安证券研究所资料来源:公司公告,平安证券研究所1H20新推两款精华,有望打造新增长点.
除彩妆外,精华也是公司2020年重点发展品类.
精华在护肤品中属于核心品类,主要服务于抗衰、抗氧化、美白等护肤的核心目的,功效成分更为珍贵,因而产品单价也远高于面膜、面乳等基础产品.
我们前面也提提及,国货品牌一般难以在这个领域与外资大牌进行竞争.
而珀莱雅于1H20先后推出红宝石精华、双抗精华两款产品,并分别聘请孙俪、蔡徐坤进行产品代言,以测试打开抗衰老领域的大众化市场.
根据我们的观察,珀莱雅两款精华产品在产品功能和价格上已接近甚至超出欧莱雅同类产品,在外观设计上也更具科技感、更符合年轻消费者的审美.
而从销量上看,珀莱雅精华产品的月销量也并不逊色于欧莱雅的精华产品,仅低于欧莱雅的传统明星单品黑精华.
这或体现珀莱雅的品牌力正迅速提升,在护肤品的核心品类上也已具备竞争能力.
2019年珀莱雅精华类营收占比达12.
5%,两款明星精华产品的推出有望形成新增长点,公司客单价也有望得到提升.
图表42珀莱雅精华系列功效、单价、销量、外观设计均不逊于欧莱雅同类产品珀莱雅欧莱雅品类红宝石精华双抗精华三重源白精华液黑精华肌底液主要功能抗皱抗初老抗老、提亮肤色淡斑美白抗老、提亮肤色单份含量30ml30ml30ml30ml非活动单价29926026028020.
05月销量1.
5万+4万+1.
5万+6万+外观设计资料来源:天猫旗舰店,平安证券研究所4.
3进一步加码互联网营销,强化吸引新消费群能力参股互联网营销机构,切入社交营销风口.
在品牌、产品矩阵持续扩张外,珀莱雅并未放松对传统强项即营销上的投入.
针对社交营销的兴起,公司近年来加大了对互联网营销的投入,先后参股了数家机构.
2018年公司战投熊客文化,以获取在营销内容策划与制作、媒体投放等领域的竞争优势.
2019年公司出资成立孙公司万言文化,通过设立MCN机构来切入社交营销特别是直播带货的风口.
6.
6%5.
5%10.
8%13.
3%14.
7%11.
4%12.
4%21.
5%25.
3%27.
4%0%5%10%15%20%25%30%20152016201720182019护肤品彩妆12.
1%42.
6%482.
4%0%100%200%300%400%500%05,00010,00015,00020,000201720182019彩妆美容(万元)同比增速,右轴珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款20/23图表43珀莱雅及其子公司积极参股互联网营销机构主营业务持股比例参股年份投资额度杭州熊客文化传媒内容策划、制作20%2018数千万广州麦蒂斯信息科技互联网整合营销20%2018-杭州万言文化传媒MCN机构、新媒体整合营销80%2019350万宁波色古品牌管理与策划35%2019-资料来源:公司公告,Wind,平安证券研究所直播带货增强互动性,有望推动公司业绩维持高增.
与小红书、微博等图文"种草"的形式相比,新兴的直播带货增强了社交营销的互动性,相当于将线下门店的导购过程整个搬至线上直播间,把线下一对一的导购转化为线上一对多的带货,并配合"全网最低价"等形式积极营销.
目前各大品牌纷纷加码与各类主播合作,产品销售、需求洞察和品牌打造三路齐下.
此外,直播也是吸引下沉市场与年轻消费者的良好平台,淘宝直播中三线及以下城市用户数占比达58%,34岁以下用户数占比高达75%,直播带货也成打开新消费市场的重要助力.
由于下沉市场、新一代消费者是化妆品行业未来最主要的增量来源,因此加码直播有助于珀莱雅触达行业的增量消费者,强化吸引下沉市场、新一代消费者的能力,公司电商渠道的占比也有望继续提高,推动公司业绩维持高增.

图表44低线城市直播用户数更高图表45年轻人群对直播的接受度更高资料来源:Mob研究院,平安证券研究所资料来源:Mob研究院,平安证券研究所五、持续向龙头品牌靠拢,公司有望维持稳健高增长展望2020年,虽受新冠病毒疫情的影响1Q20营收、净利增速大幅下滑,但彩妆、精华品类的突出表现有望推动公司营收加速回归正常,我们预测全年护肤、洁肤类营收增速将与2019年相当,而彩妆将继续维持较高增速.
图表46公司主要品类营收预测(百万元)2019A2020E2021E2022E护肤类2,675.
73,344.
64,281.
15,565.
426%25%28%30%洁肤类235.
2277.
5333.
0399.
612%30%23%27%8%0%5%10%15%20%25%30%35%一线城市二线三线四线五线淘宝直播用户占比1%8%66%23%2%0%10%20%30%40%50%60%70%18岁以下18-24岁25-34岁35-44岁45岁以上淘宝直播用户占比珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款21/2317%18%20%20%彩妆(美容)类164.
9296.
9519.
6779.
3482%80%75%50%资料来源:wind,平安证券研究所回顾珀莱雅发展历程,公司抓住了消费者对高性价比"国产替代"产品的需求,通过创新的营销手段成功打造爆款产品,并大力发展电商渠道,推动公司营收、业绩增速持续提升.
目前公司通过内生外延两种方式积极扩展品牌、产品矩阵,并参股互联网营销机构以进一步强化社交营销能力.
我们认为,珀莱雅品牌力、产品力、渠道力均开始拉近与龙头品牌的差距,而较强的营销能力将助力公司继续打造爆款产品与明星单品,推动公司营收、业绩维持稳健高速的增长.
我们预计公司2020-2022年营收将达39.
71、51.
91、68.
08亿元,分别同比+27.
1%、30.
7%、31.
1%;归母净利4.
87、6.
35、8.
32亿元,分别同比+23.
9%、30.
5%、31.
0%,对应EPS2.
42、3.
16、4.
13元、PE65、50、38倍,首次覆盖给予"推荐"评级.
图表47可比公司比较证券简称收盘价(20.
06.
02)总市值(亿元)EPS2019AEPS2020EEPS2021EPE2019PE2020PE2021珀莱雅157.
23316.
51.
952.
423.
16816550丸美股份83.
11333.
31.
281.
451.
74655748上海家化37.
21249.
80.
830.
750.
88455042御家汇14.
3359.
10.
070.
150.
212179867注:除珀莱雅外,20、21年EPS预测均取自万得一致预期资料来源:Wind,平安证券研究所六、风险提示消费能力下滑的风险:新冠病毒疫情对国内外经济形势造成了严重冲击,居民消费能力的增长并不乐观,化妆品可选消费属性较强,行业景气度或受消费能力下滑的影响.

行业竞争加剧的风险:化妆品行业进入壁垒不高,市场竞争充分,但过多的参与方可能恶化竞争形势,推动行业整体成本上升.
线上渠道增速放缓的风险:线上电商已成公司第一大渠道,但近年来电商招新成本不断上升、渗透率日趋饱和,若线上增速放缓,公司增速或也将受冲击.
新项目孵化的风险:新品牌、产品项目所需的营销投入大,若后续业绩不达预期,存在拉低公司整体业绩表现的风险.
珀莱雅﹒公司首次覆盖报告请务必阅读正文后免责条款22/23资产负债表单位:百万元会计年度2019A2020E2021E2022E流动资产1913242127203530现金1247173316942369应收票据及应收账款198176313328其他应收款15112322预付账款53368173存货314379523653其他流动资产85858585非流动资产1066118013901674长期投资15222835固定资产5506738571106无形资产329309290271其他非流动资产173176215262资产总计2979360141095203流动负债874115812171720短期借款129129129129应付票据及应付账款3896306971033其他流动负债356399391558非流动负债35374248长期借款02713其他非流动负债35353535负债合计909119512591768少数股东权益408-35-91股本201201201201资本公积835835835835留存收益1009132617392281归属母公司股东权益2030239728863526负债和股东权益2979360141095203现金流量表单位:百万元会计年度2019A2020E2021E2022E经营活动现金流2368663721217净利润366454593776折旧摊销75746782财务费用-9-5-4-3投资损失-2-4-4-4营运资金变动-267347-281366其他经营现金流73000投资活动现金流-55-184-273-363资本支出164106203278长期投资104-7-6-6其他投资现金流214-84-76-92筹资活动现金流-209-196-138-180短期借款-96000长期借款-85246普通股增加-0000资本公积增加21000其他筹资现金流-48-198-142-187现金净增加额-28487-39674利润表单位:百万元会计年度2019A2020E2021E2022E营业收入3124397151916808营业成本1126142718582423营业税金及附加28445771营业费用1223158920772723管理费用195268338451研发费用7591121157财务费用-9-5-4-3资产减值损失-27000其他收益8000公允价值变动收益0000投资净收益2444资产处置收益0000营业利润462562748989营业外收入1212营业外支出6555利润总额456559744986所得税90105152210净利润366454593776少数股东损益-26-33-43-56归属母公司净利润393487635832EBITDA5186177911043EPS(元)1.
952.
423.
164.
13主要财务比率会计年度2019A2020E2021E2022E成长能力----营业收入(%)32.
327.
130.
731.
1营业利润(%)19.
021.
733.
232.
2归属于母公司净利润(%)36.
723.
930.
531.
0获利能力----毛利率(%)64.
064.
164.
264.
4净利率(%)12.
612.
312.
212.
2ROE(%)17.
718.
920.
822.
6ROIC(%)15.
717.
318.
920.
5偿债能力----资产负债率(%)30.
533.
230.
634.
0净负债比率(%)-48.
9-65.
8-53.
9-64.
1流动比率2.
22.
12.
22.
1速动比率1.
81.
71.
71.
6营运能力----总资产周转率1.
11.
21.
31.
5应收账款周转率21.
221.
221.
221.
2应付账款周转率2.
82.
82.
82.
8每股指标(元)每股收益(最新摊薄)1.
952.
423.
164.
13每股经营现金流(最新摊薄)0.
384.
301.
856.
05每股净资产(最新摊薄)10.
0811.
9114.
3417.
52估值比率----P/E80.
665.
049.
838.
0P/B15.
613.
211.
09.
0EV/EBITDA59.
048.
637.
928.
1平安证券研究所投资评级:股票投资评级:强烈推荐(预计6个月内,股价表现强于沪深300指数20%以上)推荐(预计6个月内,股价表现强于沪深300指数10%至20%之间)中性(预计6个月内,股价表现相对沪深300指数在±10%之间)回避(预计6个月内,股价表现弱于沪深300指数10%以上)行业投资评级:强于大市(预计6个月内,行业指数表现强于沪深300指数5%以上)中性(预计6个月内,行业指数表现相对沪深300指数在±5%之间)弱于大市(预计6个月内,行业指数表现弱于沪深300指数5%以上)公司声明及风险提示:负责撰写此报告的分析师(一人或多人)就本研究报告确认:本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格.
平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格.
本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品,为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考,双方对权利与义务均有严格约定.
本公司研究报告仅提供给上述特定客户,并不面向公众发布.
未经书面授权刊载或者转发的,本公司将采取维权措施追究其侵权责任.

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