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2固定收益研究证券研究报告固定收益月报2017年01月04日[Table_Title]收益率指标[Table_AmountInfo]期限(年)AA城投债(%)14.
2834.
4954.
6374.
80104.
90155.
06国债及中票收益率周变化(BP)[Table_QuoteInfo]资料来源:WIND,海通证券研究所相关研究[Table_ReportInfo]《Makeapprorpitateinvesmtentandwaitpatiently》2016.
12.
14《Creditdefaultsreappear,guardagainstriskcontagion》2016.
12.
11《适当布局,静候回暖》2016.
12.
09[Table_AuthorInfo]分析师:姜超Tel:(021)23212042Email:jc9001@htsec.
com证书:S0850513010002分析师:周霞Tel:(021)23219807Email:zx6701@htsec.
com证书:S0850513070006分析师:朱征星Tel:(021)23219981Email:zzx9770@htsec.
com证书:S0850516070001联系人:杜佳Email:dj11195@htsec.
com产能过剩龙头仍有机会[Table_Summary]投资要点:12月行业利差监测与分析.
1.
过剩产能行业利差明显缩窄.
16年三季度以来随着钢铁、煤炭行业基本面好转,其行业超额利差(行业信用利差-中债利差)明显缩窄,较7月底分别缩窄了79BP和48BP,基本处在16年年初水平,但较14、15年水平仍相对较高.
有色金属和建材行业利差也呈现类似走势.
2.
去产能加码或提高过剩产能行业龙头债券配臵价值.
据经济参考报报道,2017年去产能将继续加码,我们认为去产能将通过淘汰落后企业、改善行业盈利而利好龙头企业,且有助于推动行业利差进一步缩窄,提高其债券配臵价值.
3.
煤炭、钢铁仍旧最高,但行业利差分化趋窄.
从绝对水平来看,煤炭、钢铁行业利差仍是最高,化工、有色、建材等周期行业亦相对较高.
但从变动情况来看,随着过剩产能行业利差的大幅缩窄,行业间的差距在逐渐减小.
4.
低等级债券信用利差收窄幅度更明显.
16年下半年以来,不管是出现利差缩窄的行业个数,还是缩窄的幅度,低等级债券都要强于高等级.
且四季度以来债市调整中,低等级债券调整幅度普遍小于高等级.
显示前期低等级调整较少,未来继续调整的风险较大.
一月市场回顾:供给下降,交投持平,收益率全面上行.
12月主要信用债品种净供给-2276亿元,较上月大幅下降.
从评级来看,AAA等级发行人占比最大达30%,与上月基本持平.
从行业来看,建筑业发行人占比最大达21%.
12月二级市场成交25227亿元,与上月基本持平.
收益率全面大幅上行,且中低等级上行幅度更大.
具体来看,1年期品种中,AA+及以上等级收益率上行幅度在45-52BP之间,而AA和AA-等级收益率分别大幅上行64BP和74BP;3年期品种中,AAA-等级及以上收益率上行41-45BP,AA+和AA-等级收益率分别上行50BP和59BP,而AA等级收益率大幅上行67BP;5年期品种中,AA+及以上等级收益率分别上行36-43BP,其余等级收益率上行53-58BP;7年期品种中除了AA+等级收益率上行57BP以外,其余等级收益率均上行53-54BP.
一月评级迁徙评论:产业债为信用评级下调主力.
12月公告10项信用债主体评级向上调整行动,其中有2项展望上调,8项评级上调,其中城投平台的信用上调均与当地经济指标的改善以及政府的大力支持有较为紧密的关系;而产业债发行人信用上调主因盈利能力以及偿债能力的提升.
同时公告13项主体评级向下调整行动,其中仅有北票市建设投资为城投平台,下调原因在于区域经济下滑、整体财力快速减弱.
而在其余下调主体中,有七个产业债发行人均来自制造业,行业景气度对产业债发行人的信用评级有较大影响,例如春和集团下调主因国际航运业的持续低迷以及船舶市场需求结构发生重大变化,云天化集团和新疆金特钢铁的下调主因氮肥磷肥以及钢铁行业均存在较为严重的产能过剩问题.
且本月出现了两次产业债实质性违约事件,涉及了发行主体大连机床集团和内蒙古博源控股.
投资策略:信用事件频发,严防信用风险.
上月信用债收益率跟随利率债上行,短端调整幅度更大,曲线平坦化.
下一步信用债表现如何建议关注以下几点:1)资金面仍有不确定性.
17年春节在一月份,将面临5万美元换汇额度重新放开及节前取现压力.
此外,元旦节后到春节前公开市场到期量达到1.
75万亿,若央行没有及时投放到位,资金面波动压力仍大.
2)大连机床确认交叉违约.
上周大连机床确认触发了将于17年5月和7月到期的16大机床SCP002和16大机床SCP003的交叉违约,而上周到期的15机床CP004亦到期违约,目前刚性债券偿付额已达20亿.
此外还有18亿存续债,包括两期中票和两期PPN,尽管已通过持有人会议要求提供增信和增加交叉违约条款,但被发行人拒绝,未来求偿将更为被动.
3)房地产融资再收紧.
据21世纪经济报道,监管层近期可能对房地产企业通过券商及子公司资管计划融资进行约束,主要针对16个热点城市.
目前房地产企业银行贷款、股票增发、债券发行等融资渠道均已收紧,而随着券商资管计划监管加强,非标融资难度加大,房地产企业流动性压力将进一步加大.
4)产能过剩龙头仍有机会.
经济参考报称2017年水泥、玻璃、电解铝和船舶等行业去产能或将上升到中央层面,而近期国办严惩去产能不力省份预示明年去产能力度将有增无减.
去产能加码并扩围、市场化债转股推进等均利好产能过剩行业龙头企业,相关债券配臵价值仍存,但行业分化将加剧,也需警惕部分资质较弱企业的信用风险.
固定收益研究—固定收益月报请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2目录1.
行业利差监测与分析.
51.
1钢铁煤炭行业利差分析.
51.
2有色、建材行业利差分析51.
3AAA行业利差分析.
71.
4AA+行业利差分析71.
5AA行业利差分析82.
一级市场:供给下降,收益率整体上行.
92.
1净供给下降.
92.
2估值收益率整体上行113.
二级市场:交投持平,收益率全面上行.
113.
1银行间市场:收益率全面上行.
113.
1.
1中票短融:收益率大幅上升113.
1.
2本月企业债:收益率继续上升.
123.
2交易所市场:小幅下跌.
123.
3城投债:整体表现不佳.
133.
3.
1企业债.
133.
3.
2中期票据133.
4产业债:地产债表现不佳143.
4.
1地产债.
143.
4.
2钢铁债.
153.
4.
3煤炭债.
153.
4.
4电力债.
164.
上月评级调整回顾:产业债为信用评级下调主力165.
投资策略:信用事件频发,严防信用风险.
17固定收益研究—固定收益月报请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明3图目录图1AAA级采掘和钢铁行业利差及中债利差走势(5图2AAA级采掘和钢铁行业超额利差走势(5图3AAA级有色、建材行业及中债利差(6图4AA级有色、建材行业及中债利差(6图5有色金属行业超额利差(6图6建材行业超额利差(6图7AAA级各行业超额利差对比(7图8AAA级各行业超额利差变动情况(7图9AA+级各行业超额利差对比(8图10AA+级各行业超额利差变动情况(8图11AA级各行业超额利差对比(9图12AA级各行业超额利差变动情况(9图13银行间企业债收益率(AAA,12图14银行间企业债收益率(AA,12图15交易所各主要债指近期变化12固定收益研究—固定收益月报请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明4表目录表1近期公告发行债券的期限分布(12月1日-12月31日)10表2近期公告发行债券的评级分布(12月1日-12月31日)10表3近期公告发行债券的行业分布(12月1日-12月31日)10表4交易商协会估值中枢变化(相比11月30日)11表5相比11月30日收益率变化幅度-收益率曲线(BP)12表6流动性较好的城投企业债收益率变动.
13表7流动性较好的城投中票收益率变动14表8流动性较好的地产债表现.
14表9流动性较好的钢铁债表现.
15表10流动性较好的煤炭债表现.
15表11流动性较好的电力债表现.
16表12评级上调行动(包括展望上调,12月1日-12月31日)17表13评级下调行动(包括展望下调,12月1日-12月31日)17表14主要品种信用利差监测(18固定收益研究—固定收益月报请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明51.
行业利差监测与分析1.
1钢铁煤炭行业利差分析钢铁、煤炭行业利差止跌回升,主因信用债整体调整.
16年三季度随着基本面的好转以及信用风险偏好的修复,钢铁、煤炭行业的信用利差高位回落至年初水平.
但16年10月下旬以来信用债跟随利率债大幅调整,整体信用利差走高,AAA级中债利差在四季度大幅走高57BP,钢铁和煤炭行业利差亦分别走扩46BP和59BP.
图1AAA级采掘和钢铁行业利差及中债利差走势(%)资料来源:Wind,海通证券研究所煤炭、钢铁行业超额利差(行业信用利差与同评级中债信用利差之差)较16年上半年有大幅缩窄.
从14年四季度起,煤炭、钢铁行业超额利差一路走高,并在16年6、7月份达到高峰,钢铁、煤炭行业AAA级债券平均超额利差分别达到了接近200BP和150BP的高点;16年三季度以来随着钢铁、煤炭行业基本面好转,其行业超额利差明显缩窄,截至目前较7月底分别缩窄了79BP和48BP,基本处在16年年初水平,但较14、15年水平仍相对较高.
图2AAA级采掘和钢铁行业超额利差走势(%)资料来源:Wind,海通证券研究所1.
2有色、建材行业利差分析除钢铁、煤炭以外的产能过剩行业也有类似的利差走势.
有色、建材行业利差在16年三季度高位回落后,四季度又跟随信用债整体调整而走高.
截止目前有色金属行业AAA级和AA+级债券平均信用利差分别为184BP和221BP,较三季度末分别上行了65BP和64BP;建材行业AAA级和AA+级债券平均信用利差分别为169BP和202BP,固定收益研究—固定收益月报请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明6较三季度末分别上行了61BP和82BP.
图3AAA级有色、建材行业及中债利差(%)资料来源:WIND,海通证券研究所图4AA级有色、建材行业及中债利差(%)资料来源:WIND,海通证券研究所从行业超额利差来看,有色金属行业和建材行业的低等级债券(AA级)超额利差在过去一年里呈现冲高回落走势,调整弹性要大于中高等级(AAA级和AA+级)债券的超额利差.
目前,AA级有色、建材行业债券的超额利差分别为131BP、127BP,与16年年初水平基本持平;AAA级有色、建材行业债券的超额利差分别为71BP、56BP,与16年4月底水平基本持平.
图5有色金属行业超额利差(%)资料来源:WIND,海通证券研究所图6建材行业超额利差(%)资料来源:WIND,海通证券研究所总结来看,过去一年,以煤炭、钢铁为代表的过剩产能行业超额利差整体上呈现冲高回落的走势.
16年上半年去产能效果尚未显现叠加信用事件频发导致风险偏好下沉,推动过剩产能行业利差走扩;三季度以后随着相关行业基本面的好转以及信用风险偏好的修复,过剩产能行业超额利差缩窄,目前已经回落至年初水平.
2017年去产能加码,数量指标增加+行业扩围.
2016年各地大力推动去产能的成果显著,钢铁、煤炭行业去产能目标超额完成.
近日据经济参考报报道,2017年煤炭、钢铁行业去产能数量指标或增加一成以上,同时,去产能范围将扩展至水泥、玻璃、电解铝和船舶等行业.
可见,去产能仍将是17年过剩产能行业的主旋律.
去产能利好龙头企业,有助于推动行业利差进一步缩窄.
首先,去产能主要针对的是一批落后产能的中小企业,比如煤炭行业提出2017年将重点淘汰30万吨以下的落后产能.
随着一批中小煤企的淘汰,将有效提升煤炭行业整体偿债能力.
其次,产能去化有助于改善行业供求关系,相关行业的盈利好转将得到巩固和加强.
以上均有助于行业利差的进一步缩窄,但行业内部的分化也将加剧,利好龙头但部分资质较弱企业的信用风险或将继续增加.
固定收益研究—固定收益月报请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明71.
3AAA行业利差分析AAA级债券中行业利差最高的为钢铁和煤炭行业,其个券超额利差平均值分别为114BP和99BP,有色金属、化工、建材等产能过剩行业以及商业贸易行业也保持着较高的行业超额利差,均在55BP-75BP间.
而公共事业、建筑装饰、食品饮料、休闲服务等下游行业信用利差维持在较低的水平.
图7AAA级各行业超额利差对比(%)资料来源:Wind,海通证券研究所从超额利差的变动情况来看,行业间分化明显.
16年下半年以来钢铁、采掘、化工、有色、建材等过剩产能行业AAA级债券超额利差明显收窄,收窄幅度分别为71BP、48BP、47BP、32BP、32BP.
但是16年四季度以来,有色、化工、建材和采掘行业超额利差水平均有小幅回升,其中有色行业超额利差走扩幅度最高;而钢铁行业超额利差仍旧缩窄,主因钢铁行业调整有所滞后.
相比之下,传媒、非银、医药、机械设备等利差相对较低的行业,下半年以来超额利差均有走扩迹象;交通运输、公用事业、食品饮料、建筑装饰等行业利差变动不明显.
图8AAA级各行业超额利差变动情况(%)资料来源:Wind,海通证券研究所1.
4AA+行业利差分析AA+级债券中,煤炭、钢铁行业利差仍旧最高,其个券超额利差平均值分别为230BP和179BP,化工、有色金属行业的超额利差也相对较高,分别为105BP和80BP;房地产行业平均超额信用利差也在85BP左右.
休闲服务、传媒、医药生物等下游行业利差仍相对较低.
其他行业分化较不明显,食品饮料、商贸、综合、建筑装饰、公用事业、建材、机械设备行业超额利差均在55BP-75BP间.
固定收益研究—固定收益月报请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明8图9AA+级各行业超额利差对比(%)资料来源:Wind,海通证券研究所从各行业超额利差的变动情况来看,16年下半年以来大部分行业AA+级债券超额利差均有收窄,化工、食品饮料、公用事业和采掘行业是收窄幅度最大的四个行业,分别收窄114BP、57BP、46BP和44BP,而且这些行业的利差缩窄幅度在16年四季度也是居前的.
相比之下,商业贸易、机械设备、建筑材料等行业超额利差在16年四季度有明显回升,其中商业贸易行业AA+债券超额利差走扩幅度最大.
图10AA+级各行业超额利差变动情况(%)资料来源:Wind,海通证券研究所1.
5AA行业利差分析AA级债券中,行业超额利差水平最高的仍旧是钢铁、煤炭.
化工、机械设备、有色、建材等重周期行业超额利差水平亦相对较高.
传媒、医药生物、休闲服务、食品饮料等下游行业利差水平依旧较低.
固定收益研究—固定收益月报请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明9图11AA级各行业超额利差对比(%)资料来源:Wind,海通证券研究所从各行业超额利差的变动情况来看,16年下半年以来,几乎所有行业AA级债券利差均在收窄.
钢铁、有色、建筑装饰、机械设备是利差缩窄最多的行业,分别缩窄172BP、76BP、69BP和65BP,且上述行业的AA级债券超额利差在16年四季度仍有大幅压缩,其中有色、建筑装饰、机械装备行业四季度超额利差分别缩窄57BP、52BP和56BP,钢铁行业和煤炭行业四季度超额利差分别缩窄29BP和19BP.
图12AA级各行业超额利差变动情况(%)资料来源:Wind,海通证券研究所总结来看,首先,下半年以来多数行业的行业超额利差出现明显收窄,尤其是产能过剩行业.
从绝对水平来看,煤炭、钢铁行业超额利差仍旧最高,化工、有色、建材等周期行业亦相对较高;但随着过剩产能行业利差的大幅缩窄,行业间的差距在逐渐减小.
其次,低等级债券信用利差收窄幅度更明显,且在四季度的债市调整中,调整幅度普遍小于高等级.
从下半年整体来看,不管是出现利差缩窄的行业个数,还是缩窄的幅度,低等级债券都要大于高等级.
从四季度利差调整幅度来看,AAA级债券中有9个行业信用利差走扩,AA+级有6个行业利差走扩,而AA级中只有2个行业利差走扩.
显示前期低等级调整较少,未来继续调整的风险较大.
2.
一级市场:供给下降,收益率整体上行2.
1净供给下降根据Wind统计,本月短融发行1117亿元,到期3352亿元;中票发行388亿元,到期416亿元;企业债发行121亿元,到期579亿元;公司债发行612亿元,到期166亿元.
全月主要信用债品种共发行2238亿元,到期4513亿元,净供给-2276亿元,较上月大幅下降.
固定收益研究—固定收益月报请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明10主要发行品种来看,短融超短融共发行85只,中期票据(包括PPN)共发行30只,企业债发行11只,公司债发行81只,发行只数较上月大幅下降.
从发行人资质来看,AAA等级发行人占比最大达30%,与上月基本持平.
从行业来看,建筑业发行人占比最大达21%,而综合类以16%的占比位居第二.
在发行的207只主要品种信用债中有25只城投债,占比约13%,与上月持平.
表1近期公告发行债券的期限分布(12月1日-12月31日)期限(年)短期融资券公司债企业债中期票据总计0.
2516160.
5176230.
75393911313211332114345411175961179110810111511总计85811130207资料来源:WIND,海通证券研究所注:数据截至12月31日,且不考虑提前偿还表2近期公告发行债券的评级分布(12月1日-12月31日)评级短期融资券公司债企业债中期票据总计AAA4371363AA+2242937AA18214851AA-23549251总计85811130207资料来源:WIND,海通证券研究所注:数据截至12月31日表3近期公告发行债券的行业分布(12月1日-12月31日)行业短期融资券公司债企业债中期票据总计采掘业93113传播与文化产业22电力、煤气及水的生产和供应业126119房地产业167建筑业4297444交通运输、仓储业1012518金融、保险业110213农、林、牧、渔业11批发和零售贸易114217社会服务业10313信息技术业33制造业1291224综合类1312833总计85811130207资料来源:WIND,海通证券研究所注:数据截至12月31日固定收益研究—固定收益月报请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明112.
2估值收益率整体上行相比11月30日协会估值,本月(12月28日)估值收益率呈整体大幅上行的趋势,其中短期以及高等级收益率上行幅度更大.
具体来看,1年期品种中除了AA-等级收益率上行21BP以外,其余等级收益率上行幅度均在52-59BP之间;3年期品种中AAA等级及以上收益率上行44-47BP,AA+和AA等级收益率分别上行38BP和34BP,AA-等级收益率上行21BP;5年期品种中,AAA等级及以上收益率上行36-37BP,其余等级收益率上行20-28BP;7年期品种中,AAA等级及以上收益率上行23-26BP,其余等级收益率上行17-20BP;10年期品种中,除了AA+和AA-等级收益率分别上行18BP和14BP以外,其余等级收益率均上行21-25BP;15年期品种重点AAA等级收益率上行18BP,其余等级收益率上行14-16BP;20年期重点AAA和AA-收益率上行17BP和11BP,其余等级均上行13BP;30年期除了重点AAA和AA收益率上行18BP和16BP以外,其余等级均上行11-14BP.
表4交易商协会估值中枢变化(相比11月30日)发行主体评级1年期3年期5年期7年期最新(%)变化(BP)最新(%)变化(BP)最新(%)变化(BP)最新(%)变化(BP)重点AAA3.
72593.
95444.
06374.
2923AAA3.
86564.
05474.
24364.
6526AA+4.
07544.
36384.
36264.
5720AA4.
42524.
8345.
08285.
7420AA-5.
39215.
99216.
35207.
4017发行主体评级10年期15年期20年期30年期最新(%)变化(BP)最新(%)变化(BP)最新(%)变化(BP)最新(%)变化(BP)重点AAA4.
55245.
1185.
26175.
5218AAA4.
86255.
37165.
68135.
9814AA+5.
43186.
02166.
37136.
7114AA5.
96216.
73147.
08137.
5716AA-7.
78148.
39148.
76119.
0611资料来源:银行间市场交易商协会,海通证券研究所3.
二级市场:交投持平,收益率全面上行本月主要信用债品种(企业债,公司债,中票,短融)共计成交25227亿元,与上月25380亿元的成交额基本持平.
3.
1银行间市场:收益率全面上行3.
1.
1中票短融:收益率大幅上升本月国债收益率全面上行.
具体来看,1年期国债收益率大幅上行35BP,3年期,5年期和7年期国债的收益率分别上行18BP,13BP和7BP.
本月信用债收益率全面大幅上升,且中低等级上行幅度更大.
具体来看,1年期品种中,AA+及以上等级收益率上行幅度在45-52BP之间,而AA和AA-等级收益率分别大幅上行64BP和74BP,;3年期品种中,AAA-等级及以上收益率上行41-45BP,而AA+和AA-等级收益率分别上行50BP和59BP,而AA等级收益率大幅上行67BP;5年期品种中,AA+及以上等级收益率分别上行36-43BP,其余等级收益率上行53-58BP;7年期品种中除了AA+等级收益率上行57BP以外,其余等级收益率均上行53-54BP.
固定收益研究—固定收益月报请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明12表5相比11月30日收益率变化幅度-收益率曲线(BP)期限/评级1年3年5年7年国债收益率3518137超AAA45413754AAA46423653AAA-49453754AA+52504357AA646758AA-745953资料来源:Wind,海通证券研究所注:数据截至12月31日3.
1.
2本月企业债:收益率继续上升12月银行间企业债收益率延续了大幅上升的走势,其中7年期上升幅度更大.
5年期AAA和5年期AAA(2)(城投债)收益率均分别大幅上行36BP和51BP,而5年期AA和5年期AA(2)(城投债)收益率分别上行55BP和80BP;7年期AAA和7年期AAA(2)(城投债)收益率分别上行53BP和62BP,7年期AA和7年期AA(2)(城投债)收益率分别上行70BP和86BP.
图13银行间企业债收益率(AAA,%)资料来源:WIND,海通证券研究所图14银行间企业债收益率(AA,%)资料来源:WIND,海通证券研究所3.
2交易所市场:小幅下跌本月交易所债券市场中的公司债与企业债双指数均有所下跌,相比前一月上证企业债指数下跌0.
12%,上证公司债指数下行0.
34%.
图15交易所各主要债指近期变化资料来源:WIND,海通证券研究所固定收益研究—固定收益月报请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明133.
3城投债:整体表现不佳3.
3.
1企业债在我们观测的样本中,本月活跃的城投企业债涨多跌少,共2只券种收益率下行,11只券种收益率上行.
具体来看,14长兴经开债表现较好,收益率大幅下行79BP,而14贺州城投债的收益率也下行了27BP;而收益率上行的债券中,15鸡西国资债和11宜宾国资债收益率涨幅最大达到223BP和213BP,而15宜城投债、14新城基业债和10鄂国资债收益率分别大幅上行184BP、158BP和135BP,而15沪闵行债、14潍东方债、14甘公投债02和11渝城投债收益率上行73-110BP,12营口沿海债和14云城投债收益率分别上行45BP和19BP.
表6流动性较好的城投企业债收益率变动债券名称剩余期限(年)所属债项12/1收盘收益率(%)12/30收盘收益率(%)收益率变动(BP)15鸡西国资债5.
22黑龙江省AA4.
36.
5222.
511宜宾国资债1.
56四川省AAA2.
34.
4213.
315宜城投债5.
49安徽省AA3.
35.
1183.
814新城基业债4.
48北京AA3.
85.
4157.
510鄂国资债3.
53内蒙古自治区AA5.
77.
1134.
515沪闵行债5.
47上海AA+3.
74.
8109.
414潍东方债4.
40山东省AA3.
64.
598.
714甘公投债025.
09甘肃省AAA3.
54.
493.
911渝城投债4.
20重庆AAA3.
74.
473.
012营口沿海债3.
05辽宁省AA4.
44.
844.
914云城投债4.
56云南省AAA4.
24.
418.
614贺州城投债4.
55广西壮族自治区AA3.
93.
7-27.
214长兴经开债4.
34浙江省AA5.
34.
5-78.
5资料来源:WIND,海通证券研究所注:数据截至12月31日3.
3.
2中期票据在我们观测的样本中,本月活跃的14只城投中期票据涨多跌少.
12闽高速MTN1收益率涨幅最大达184BP,11甘电投MTN1、14贵州高速MTN001、14湘高速MTN001和14吉高速MTN002收益率上行122-145BP,15淄博城运MTN001和14云能投MTN003收益率分别上行98BP和108BP,13粤城建MTN1和15川铁投MTN002收益率分别上行35BP和25BP.
在收益率下行的债券中,14萧国资MTN001收益率下行幅度最大达7BP,而14京国资MTN001、14石国投MTN002和14苏国资MTN004收益率下行1-2BP,此外,15津城建MTN001收益率基本持平.
固定收益研究—固定收益月报请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明14表7流动性较好的城投中票收益率变动债券名称剩余期限(年)所属债项12/1收盘收益率(%)12/30收盘收益率(%)收益率变动(BP)12闽高速MTN10.
35福建省AAA3.
25.
1183.
911甘电投MTN11.
40甘肃省AA+3.
04.
4144.
814贵州高速MTN0015.
09贵州省AA+3.
54.
8127.
714湘高速MTN0013.
02湖南省AAA3.
34.
5126.
414吉高速MTN0025.
16吉林省AA+3.
64.
8122.
415淄博城运MTN0013.
38山东省AA+3.
54.
5108.
214云能投MTN0032.
83云南省AAA3.
44.
498.
413粤城建MTN11.
55广东省AAA3.
84.
134.
815川铁投MTN0021.
42四川省AAA8.
58.
724.
915津城建MTN0015.
48天津AAA3.
33.
3-0.
414石国投MTN0024.
41河北省AA+3.
33.
3-0.
914苏国资MTN0042.
91江苏省AAA3.
03.
0-0.
914京国资MTN0012.
22北京AAA2.
92.
9-1.
614萧国资MTN0010.
47浙江省AA+2.
72.
7-7.
4资料来源:WIND,海通证券研究所注:数据截至12月31日3.
4产业债:地产债表现不佳3.
4.
1地产债本月我们观察的地产债样本收益率全面上行.
具体来看,15金融街MTN001和15恒大02收益率上行幅度最大达101BP和100BP,15旭辉01和15龙光01收益率分别上行92BP和76BP,15花园01、15富力债、15中南建设MTN002、15新湖债、15中华企业MTN001收益率上行39-59BP,15花样年、15首臵01、15荣安债、13苏新城收益率上行26-35BP,15新华联不MTN001和16亿达01收益率上行8-9BP,此外,15新城01、15金地MTN002、15保利房产MTN001收益率下行0-1BP.
表8流动性较好的地产债表现债券名称剩余年限(年)债项12/1收盘收益率(%)12/30收盘收益率(%)收益率变动(BP)15金融街MTN0013.
25AAA3.
14.
1101.
115恒大022.
69AAA4.
25.
2100.
115旭辉013.
96AA4.
15.
191.
715龙光013.
81AA4.
14.
876.
015花园014.
03AA6.
67.
258.
815富力债3.
70AAA3.
84.
352.
115中南建设MTN0023.
83AA+5.
55.
944.
415新湖债3.
73AA+4.
65.
044.
115中华企业MTN0011.
57AA4.
44.
839.
015花样年3.
88AA5.
65.
934.
615首臵013.
58AAA3.
53.
830.
215荣安债3.
77AA5.
35.
628.
613苏新城2.
73AA+7.
47.
725.
615新华联不MTN0011.
95AA+3.
73.
78.
516亿达014.
36AA8.
28.
38.
115新城014.
01AA+3.
93.
9-0.
115金地MTN0023.
77AAA3.
33.
3-0.
415保利房产MTN0013.
29AAA3.
23.
2-0.
5资料来源:WIND,海通证券研究所注:数据截至12月31日固定收益研究—固定收益月报请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明153.
4.
2钢铁债本月我们观测的钢铁债收益率涨多跌少.
其中09华菱债、11西钢债表现最好,收益率分别大幅下行130BP与94BP,而15首钢MTN004收益率下行11BP.
在收益率上涨的债券中,16河钢集MTN001收益率涨幅最大达171BP,15宝钢MTN001、14本钢MTN001和15沙钢MTN001收益率上行幅度也达到了89-101BP,而15武钢MTN001、12包钢MTN1和11柳钢债收益率上涨71BP、10BP和3BP.
表9流动性较好的钢铁债表现债券名称剩余年限(年)债项12/1收盘收益率(%)12/30收盘收益率(%)收益率变动(BP)16河钢集MTN0012.
37AAA3.
35.
0171.
115宝钢MTN0011.
99AAA3.
14.
1101.
014本钢MTN0012.
75AA+5.
56.
491.
415沙钢MTN0013.
63AA+4.
15.
089.
316鞍钢集MTN0012.
34AAA4.
55.
379.
615武钢MTN0011.
71AAA3.
64.
371.
012包钢MTN12.
53AA+8.
68.
710.
211柳钢债2.
59AA6.
86.
83.
415首钢MTN0043.
98AAA7.
06.
9-10.
811西钢债2.
63AA-8.
17.
1-94.
009华菱债2.
30AA9.
38.
0-130.
2资料来源:WIND,海通证券研究所注:数据截至12月31日3.
4.
3煤炭债上月有成交纪录的样本煤炭行业债券收益率上行为主.
其中15阳泰实业MTN001表现最好,收益率下行幅度达65BP,14神火MTN001收益率下行11BP.
在收益率上行的债券中,15晋焦煤MTN003收益率上行幅度最大达178BP,13永泰债、16神华MTN001、11泰矿债收益率大幅上行84-98BP,13中煤MTN001、15鲁能源MTN001、12开滦01、16冀中能源MTN001收益率上行9-45BP,此外16大同煤矿MTN001和14伊泰01收益率小幅上行1BP.
表10流动性较好的煤炭债表现债券名称剩余年限(年)债项12/1收盘收益率(%)12/30收盘收益率(%)收益率变动(BP)15晋焦煤MTN0033.
73AAA4.
26.
0178.
313永泰债1.
77AA+5.
46.
498.
216神华MTN0014.
24AAA3.
44.
284.
911泰矿债1.
65AA6.
37.
284.
013中煤MTN0013.
74AAA4.
24.
645.
015鲁能源MTN0013.
91AAA4.
34.
632.
012开滦013.
00AAA4.
64.
821.
216冀中能源MTN0014.
23AAA5.
35.
49.
016大同煤矿MTN0014.
34AAA5.
65.
61.
114伊泰012.
95AA+5.
05.
01.
114淮北矿业MTN0033.
09AA+7.
27.
20.
315阳泉股MTN0012.
04AAA5.
85.
80.
115陕煤化MTN0033.
98AAA5.
35.
30.
014神火MTN0012.
33AA-11.
611.
5-11.
015阳泰实业MTN0011.
54AA7.
87.
2-64.
6资料来源:WIND,海通证券研究所注:数据截至12月31日固定收益研究—固定收益月报请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明163.
4.
4电力债上月有成交纪录的样本电力行业债券涨跌参半,其中7只券种收益率上行,5只券种收益率下行,3只券种收益率持平.
具体来看,在收益率上行的债券中,16国电集MTN001和15京能MTN001收益率涨幅最大达到88BP和77BP,15三峡MTN002、15中电投MTN001收益率上行幅度也达68BP和33BP,而16华能集MTN001A和16协鑫发电MTN001收益率上行幅度在12-14BP之间,此外16西江MTN001收益收益率小幅上行1BP.
在收益率下行的债券中,15大唐集MTN001收益率下行幅度相对最大达3BP,10华润电力01、14南电MTN002、15格盟MTN001和14华电股MTN001收益率均下行1BP,14浙能源MTN001、15格盟MTN001、14南电MTN002、10华润电力01收益率小幅下行1BP.
此外,16中广核MTN001、16内蒙电投MTN001和15深能源MTN001收益率基本持平.
表11流动性较好的电力债表现债券名称剩余期限(年)所属债项12/1收盘收益率(%)12/30收盘收益率(%)收益率变动(BP)16国电集MTN0012.
50北京AAA3.
44.
387.
815京能MTN0011.
99北京AAA2.
93.
777.
315三峡MTN0023.
50北京AAA3.
34.
068.
215中电投MTN0013.
42北京AAA6.
87.
132.
616华能集MTN001A2.
21北京AAA5.
86.
013.
816协鑫发电MTN0012.
36江苏省AA5.
96.
011.
816西江MTN0014.
38广西壮族自治区AA+6.
76.
71.
416中广核MTN0014.
51广东省AAA3.
53.
50.
016内蒙电投MTN0014.
37内蒙古自治区AA+3.
83.
8-0.
115深能源MTN0014.
09广东省AAA3.
13.
1-0.
210华润电力013.
19广东省AAA3.
03.
0-0.
514南电MTN0022.
88广东省AAA2.
92.
9-0.
815格盟MTN0011.
61山西省AA+3.
33.
3-1.
114华电股MTN0012.
45山东省AAA2.
72.
7-1.
315大唐集MTN0012.
14北京AAA6.
26.
2-3.
0资料来源:WIND,海通证券研究所注:数据截至12月31日4.
上月评级调整回顾:产业债为信用评级下调主力上月共公告10项信用债主体评级向上调整行动,其中有2项展望上调,8项评级上调,同时公告13项主体评级向下调整行动,包括2项评级下调,2项展望下调.
与上月相比,无论是向下调整还是向上调整评级,本月信用评级变动数目都得以大幅度上升,并且信用下调的主体中除了一个为城投平台,其余均为产业债发行人.
评级上调的发行人中,城投平台包括鞍山高新技术产业投资、北京首都开发、湖北省长江产业投资、双鸭山市大地城市建设开发投资以及成都市蜀州城市建设投资,以上四家平台的信用上调均与当地经济指标的改善以及政府的大力支持有较为紧密的关系,而产业债发行人来自制造业、综合业、采矿业和批发零售业,例如安徽古井集团受益于其较高的白酒品牌价值、竞争优势以及盈利能力的提升,宝安集团则在高新技术业务上得到了快速的发展,从而业务结构得到改善,杉杉集团的品牌公司的香港H股上市申请获得核准,有助于其拓宽融资渠道.
评级下调的发行人仅有北票市建设投资为城投平台,下调原因在于北票市工业经济大幅下滑,整体财力快速减弱,而北票建投主要依赖政府补贴维持盈利,面临较大的债务集中偿付压力.
而在其余下调主体中,有七个产业债发行人均来自制造业,且本月出固定收益研究—固定收益月报请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明17现了两次产业债实质性违约事件,涉及了发行主体大连机床集团和内蒙古博源控股,可见行业景气度对产业债发行人的信用评级有较大影响,例如春和集团受制于国际航运业的持续低迷,从而受到船舶市场需求结构发生重大变化的不利影响,云天化集团和新疆金特钢铁的下调主因为其所在的氮肥磷肥以及钢铁行业均存在较为严重的产能过剩问题.
除了制造业发行人以外,鄂尔多斯市华研投资主要受到所在城市经济增速放缓带来的房地产业低迷的不利影响,大兴安岭林业则受到子公司韩家园林业局合计49万元贷款欠息的牵连.
表12评级上调行动(包括展望上调,12月1日-12月31日)发行人行业评级机构最新评级日期最新主体评级评级展望上次主体评级代表债券安徽古井集团有限责任公司制造业中诚信国际信用评级2016/12/28AA+稳定AA16古井MTN002中国宝安集团股份有限公司综合上海新世纪资信评估2016/12/27AA+稳定AA14宝安集MTN001鞍山高新技术产业投资有限公司房地产业中诚信国际信用评级2016/12/23AA-稳定AA-13鞍新02北京首都开发股份有限公司房地产业中诚信证券评估2016/12/21AAA稳定AA+16首股03湖北省长江产业投资集团有限公司制造业鹏元资信评估2016/12/15AAA稳定AA+15鄂长江债中煤集团山西华昱能源有限公司采矿业联合资信评估2016/12/9B稳定C15华昱CP001鸿达兴业集团有限公司批发和零售业上海新世纪资信评估2016/12/8AA+稳定AA12鸿达MTN1双鸭山市大地城市建设开发投资有限公司综合大公国际资信评估2016/12/7AA-稳定AA-16双鸭01成都市蜀州城市建设投资有限责任公司建筑业鹏元资信评估2016/12/5AA稳定AA-15蜀州城投债杉杉集团有限公司制造业上海新世纪资信评估2016/12/1AA+稳定AA15杉杉SCP002资料来源:WIND,海通证券研究所注:数据截至12月31日表13评级下调行动(包括展望下调,12月1日-12月31日)发行人行业评级机构最新评级日期最新主体评级评级展望上次主体评级代表债券云天化集团制造业大公国际资信评估2016/12/27AA稳定AA+15云天化CP002鄂尔多斯市华研投资集团综合鹏元资信评估2016/12/27B-负面B12鄂华研北票市建设投资有限公司房地产业上海新世纪资信评估投资服务2016/12/26AA-负面AA-16北票建投债春和集团有限公司制造业鹏元资信评估2016/12/22C稳定CC12春和债新疆金特钢铁股份有限公司制造业鹏元资信评估2016/12/22BBB+负面A+13金特债大兴安岭林业集团公司农、林、牧、渔业鹏元资信评估2016/12/20A-负面AA-PR兴林业中国贵州航空工业(集团)制造业中诚信国际信用评级2016/12/16AA负面AA09贵航CP01北方联合电力电力、热力、燃气及水生产和供应业中诚信国际信用评级2016/12/16AAA负面AAA16北电SCP001大连机床集团制造业联合资信评估2016/12/12CA16大机床SCP002林州重机集团股份有限公司制造业联合资信评估2016/12/8A负面A+14林州重机CP001深圳市东部投资发展股份有限公司建筑业鹏元资信评估2016/12/8AA-负面AA-16东投01内蒙古博源控股集团有限公司制造业中诚信国际信用评级2016/12/5CCBB14博源CP001湖南黑金时代股份有限公司采矿业中诚信国际信用评级2016/12/5AA负面AA10黑金时代债资料来源:WIND,海通证券研究所注:数据截至12月31日5.
投资策略:信用事件频发,严防信用风险固定收益研究—固定收益月报请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明18上月信用债收益率跟随利率债上行,短端调整幅度更大,曲线平坦化.
下一步信用债表现如何建议关注以下几点:1)资金面仍有不确定性.
17年春节在一月份,将面临5万美元换汇额度重新放开及节前取现压力.
此外,元旦节后到春节前公开市场到期量达到1.
75万亿,若央行没有及时投放到位,资金面波动压力仍大.
2)大连机床确认交叉违约.
上周大连机床确认触发了将于17年5月和7月到期的16大机床SCP002和16大机床SCP003的交叉违约,而上周到期的15机床CP004亦到期违约,目前刚性债券偿付额已达20亿.
此外还有18亿存续债,包括两期中票和两期PPN,尽管已通过持有人会议要求提供增信和增加交叉违约条款,但被发行人拒绝,未来求偿将更为被动.
3)房地产融资再收紧.
据21世纪经济报道,监管层近期可能对房地产企业通过券商及子公司资管计划融资进行约束,主要针对16个热点城市.
目前房地产企业银行贷款、股票增发、债券发行等融资渠道均已收紧,而随着券商资管计划监管加强,非标融资难度加大,房地产企业流动性压力将进一步加大.
4)产能过剩龙头仍有机会.
经济参考报称2017年水泥、玻璃、电解铝和船舶等行业去产能或将上升到中央层面,而近期国办严惩去产能不力省份预示明年去产能力度将有增无减.
去产能加码并扩围、市场化债转股推进等均利好产能过剩行业龙头企业,相关债券配臵价值仍存,但行业分化将加剧,也需警惕部分资质较弱企业的信用风险.
表14主要品种信用利差监测(%)五年超AAA中票与国债利差五年政策性金融债与国债利差五年AA中票与国债利差五年AAA企业债与国债利差五年AA企业债与国债利差五年超AAA中票与政策金融债利差五年AA中票与政策金融债利差五年AAA企业债与政策金融债利差五年AA企业债与政策金融债利差五年AA中票与超AAA利差五年企业债AA与AAA利差最低值0.
410.
150.
950.
531.
070.
040.
490.
090.
620.
390.
511/4数1.
020.
472.
011.
101.
990.
291.
430.
441.
490.
910.
89中位数1.
250.
602.
241.
352.
350.
531.
620.
701.
711.
061.
033/4数1.
460.
732.
561.
562.
700.
761.
790.
871.
941.
191.
17最高值2.
191.
423.
512.
323.
771.
482.
991.
613.
251.
912.
08现值1.
070.
951.
711.
101.
770.
120.
760.
150.
820.
640.
67资料来源:WIND,海通证券研究所,数据区间为2009年至今.
固定收益研究—固定收益月报请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明19信息披露分析师声明[Table_Analysts]姜超周霞固定收益研究团队朱征星固定收益研究团队本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告.
本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息,本人不保证该等信息的准确性或完整性.
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固定收益研究—固定收益月报请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明20[Table_PeopleInfo]海通证券股份有限公司研究所路颖所长(021)23219403luying@htsec.
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